国金金融工程高智威｜专题研究：低估值高分红，把握优质稳健收益

国金证券研究所2025-04-02

作者：高智威摘要■投资逻辑港股通央企红利股：稳健收益的优质选择港股市场目前具有投资吸引力。估值方面，港股市场当前市盈率（TTM）处于历史低位，且长期低于A股市场，呈现明显的估值修复空间；截至2025年3月14日，沪港AH溢价指数高达135以上，显示同一公司港股较A股折价明显。流动性方面，港股市场受益于美元降息周期，美元上行空间有限，有望吸引更多海外资金流入香港市场；2020年以来，南向资金累计净...

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港股通机制：价值洼地与流动性红利2. 红利策略：高股息收益与政策确定性3. 央企属性：政策护航与行业龙头优势二、恒生港股通中国央企红利指数投资价值分析1. 指数基本信息2. 恒生港股通中国央企红利指数自发布日起表现优异3. 恒生港股通中国央企红利指数成分股分析4. 恒生港股通中国央企红利指数因子暴露分析5. 国企红利指数估值水平低6. 恒生港股通中国央企红利指数ROE指标高风险提示正文一、港股通央企红利股：稳健收益的优质选择1.1港股通机制：价值洼地与流动性红利市盈率（TTM）是衡量股票估值的重要指标，表示股票价格与每股收益的比率，反映了投资者愿意为每单位收益支付的价格。一般而言，市盈率较低通常意味着股价相对低估，投资者能够以较低成本获得相同收益，从而具备更高的投资价值、更大的安全边际以及更广阔的潜在收益空间。纵向比较历史价格，可以发现目前港股市场整体市盈率（TTM）处于历史上较低的水平；横向对比A股的数据，发现港股市场的市盈率长期小于沪深两市整体的市盈率，说明港市价值长期被低估，港股投资具有一定的投资吸引力。图表1：港股市场整体市盈率（倍）来源：Wind，国金证券研究所上证沪港通AH溢价指数由沪港通范围内同时在沪港两地上市的上市公司的上海市场证券及香港市场证券组成，以反映沪港两地同时有上海市场证券和香港市场证券的上市公司群体的两地证券交易折溢价水平。指数编制方法为（以A股价格计算的成分股总调整市值/以H股价格计算的成分股总调整市值）x100。该指数用于衡量A股与港股之间的溢价或折价情况。当A股相对港股溢价时，指数高于100；反之，当A股相对港股折价时，指数低于100。2023年以来，港股折价率不断上升。截至2025年3月14日，沪港AH溢价指数高达135以上，同一公司港股较A股折价明显，具备估值修复空间。图表2：沪港AH溢价指数高来源：Wind，国金证券研究所由于港元是采用挂钩美元的联系汇率，美元进入降息周期传导至港元资产路径更为直接，港股对外部流动性更为敏感。美联储降息周期下，美元上行空间有限，有望吸引更多海外资金流入香港市场，为港股市场提供增量资金支持，推动港股价格的上涨。港股通机制便利内地资金南向布局，增量资金推动流动性提升。2020年以来南向资金累计净买入超过27000亿元，本年以来南向资金累计净买入超3500亿元，单日净流入超百亿元成常态。图表3：2020年以来港股通资金累计净流入来源：Wind，国金证券研究所1.2 红利策略：高股息收益与政策确定性红利策略以股息率为核心选股指标，高股息率的上市公司通常具备稳定的盈利能力、良好的公司治理以及充裕的现金流。投资此类企业不仅能够获得稳定的现金分红，还能享受公司业绩稳步增长所带来的长期投资回报，使得中长期收益更加可观。同时，在熊市或震荡行情中，这类企业通常具有较低的估值水平，从而有效降低股价下跌风险，展现出良好的防御属性。图表4：高股息率企业收益优势来源：Wind，国金证券研究所图表5：高股息率企业估值（PE_TTM）优势来源：Wind，国金证券研究所持续稳定的股息支付类似于债券的定期利息支付，为投资者提供稳定的现金流回报，从而降低投资不确定性。红利策略与债券资产具有一定的负相关关系，即在低利率环境下，其“类债生息”特性更为突出，满足长期稳健收益需求。目前，2025年CPI同比仍处于低位，短期内利率大幅上行的概率较低，且10年期国债到期收益率呈长期缓慢下行趋势，截至2025年3月18日，收益率仅为1.88%。在当前低利率市场环境下，红利资产的吸引力进一步提升，正是布局相关指数的黄金时机。图表6：中证红利指数股息率与10年期国债到期收益率走势来源：Wind，国金证券研究所2024年12月17日，国务院国资委发布了《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》。该文件明确要求央企控股上市公司增强现金分红的稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例。图表7：《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》摘要来源：国资委，国金证券研究所2024年下半年，港股市场中，以工商银行H股为代表的央企成分股，因高股息率受到险资等机构投资者青睐，甚至出现举牌现象。而自2025年1月1日起，中国结算对沪、深市场A股的分红派息手续费实行减半收取的优惠措施，这将进一步提升市场对红利资产的关注度，提升港股市场的流动性。1.3央企属性：政策护航与行业龙头优势央企作为中国经济的“压舱石”，在国家的财政与货币政策中持续受益。2024年，央企的资产规模突破了90万亿元，同比增长5.9%；实现增加值10.6万亿元，完成利润总额2.6万亿元，上缴税费2.6万亿元。这些数据表明，央企在国民经济中的重要性不断提升，成为推动经济增长的重要力量。2025年，国资央企将继续在国家战略领域承担更多重大创新使命，特别是在战略性新兴产业和未来产业中发挥资源优势。这意味着央企将在科技创新、产业升级等方面发挥更大的作用，推动中国经济向高质量发展转型。图表8：国债累计值来源：iFinD，国金证券研究所此外，特别国债和专项债的持续发力，将进一步支持央企在基础设施建设等领域的投资与发展。这些政策工具将为央企提供更多的资金支持，帮助其在关键领域进行大规模投资，从而推动经济增长。国资委主导的央企市值考核机制，旨在推动央企的盈利与分红能力双提升。这一机制通过市值管理，激励央企提高经营效率，增强市场竞争力。这些管理措施的实施，使得央企在市场中的表现更加出色。例如，恒生港股通央企价值指数年初至今上升逾26%，显著跑赢大市。央企通过市值管理，不仅提升了自身的市场价值，还增强了投资者信心，吸引了更多长期资金进入市场。央企在金融（银行、非银）、通信、能源等政策支持领域具有核心布局。特别是在金融板块，央企占据了超过50%的份额。这些行业不仅是国民经济的重要支柱，也是政策支持的重点领域。在港股通市场中，央企成分股的前十大权重股包括农业银行、中国银河、中银香港等，这些公司在金融领域具有显著的市场影响力。图表9：金融领域内央企控股占比来源：iFinD，国金证券研究所港股通央企红利指数的成分股主要集中在银行、能源等高股息行业，这些公司不仅估值较低，且分红率较高，为投资者提供了稳定的收益来源。农业银行、工商银行、建设银行等成分股具有低估值、高分红与抗周期的特性。这些龙头公司在市场波动中表现出较强的稳定性，尤其是在经济下行周期中，其防御性更为突出。低估值和高分红特性也使得这些公司成为投资者青睐的对象，进一步增强了其市场竞争力。行业龙头在弱周期中表现出较强的防御性，同时具备政策驱动的成长潜力。这意味着即使在经济增长放缓的时期，这些公司仍能保持相对稳定的业绩，并且在政策支持的推动下，具备长期增长的空间。这种防御与成长的双重属性，使得行业龙头成为投资者在不确定市场环境中的优选标的。二、恒生港股通中国央企红利指数投资价值分析2.1 指数基本信息恒生港股通中国央企红利指数发布于2023年6月12日，以可通过港股通买卖，恒生综合指数成份股中非房地产投资信托基金的上市证券，且其自身或第一大股东（向上穿透后）为央企的40只上市公司证券作为指数样本，旨在反映可通过港股通买卖并且第一大股东为内地央企的香港上市且拥有高股息的证券的整体表现。图表10：恒生港股通中国央企红利指数基本介绍来源：iFinD，国金证券研究所2.2 恒生港股通中国央企红利指数自发布日起表现优异截至2025年3月17日，恒生港股通中国央企红利全收益指数展现出卓越的投资表现，其累计回报（41.09%）和年化收益率（21.22%）均显著领先于同类高股息指数。与此同时，该指数的波动率（23.19%）与市场基准相近，但凭借更高的收益能力，其风险调整后收益明显优于同行。图表11：全收益指数业绩表现对比来源：Wind，国金证券研究所2.3 恒生港股通中国央企红利指数成分股分析截至2025年3月17日，恒生港股通中国央企红利指数共覆盖了12个申万一级行业和16个申万二级行业，前10大成分股分布在银行、非银金融等多个传统高分红行业，市值中位数为2,592.8亿元，合计权重为35.23%。权重前三的成分股介绍如下：中国农业银行股份有限公司的主营业务是提供银行及相关金融服务。公司的主要产品是交易银行业务、机构业务、投资银行业务、客户经营、大财富管理、个人贷款、银行卡业务、私人银行业务、货币市场业务、投资组合管理、交易账簿业务、银行账簿业务、理财业务、资产托管业务、贵金属业务、代客资金交易、养老金业务、普惠金融业务、绿色金融业务、智能掌上银行、企业线上银行、客户经理超级工作台、智慧场景金融、数字人民币工程、境外子行、消费者权益保护、综合化经营、金融科技、人力资源管理和机构管理、网络渠道。中国银河证券股份有限公司的主营业务是财富管理业务、投资银行业务、机构业务、国际业务、投资交易业务和其他母子公司一体化业务。公司的主要产品是零售经纪及财富管理、金融产品销售业务、信用业务、投资银行业务、机构业务、国际业务、投资交易业务、期货业务、资产管理业务、另类投资业务、私募股权投资管理业务。新华人寿保险股份有限公司的主营业务是保险业务、公司资产管理业务。公司的主要产品是保险业务、公司资产管理业务。公司荣获2024年中国500最具价值品牌第83位、金柿奖2024年度中国保险行业高质量发展企业等荣誉。图表12：恒生港股通中国央企红利指数前 10 大权重成分股来源：iFinD，国金证券研究所恒生港股通中国央企红利指数成分股数量前三的行业依次是银行（9个）、非银金融（7个）、通信和建筑装饰（均为4个），指数与其他港股红利指数相比在银行和非银金融上配比较多，相较于恒生指数在科技和消费板块低配较多。指数权重前三的行业依次是银行、非银金融和通信，占比分别为29.23%、21.52%和10.46%。图表13：恒生港股通中国央企红利指数申万一级行业分布来源：iFinD，国金证券研究所截至2025年3月17日，成分股中总市值超过10000亿元的有7只、5000-10000亿元的有5只、1000-5000亿元的有13只，100-1000亿的有15只，没有小于100亿的股票，市值主要分布在100-5000亿元。图表14：恒生港股通中国央企红利指数成分股分布情况来源：iFinD，国金证券研究所2.4 恒生港股通中国央企红利指数因子暴露分析通过分析恒生港股通中国央企红利指数的因子暴露，我们发现截至2025年2月，该指数主要暴露在规模和分红两个风格因子上，分别为2.0339和0.4478。另外在技术和成长上亦暴露明显，分别为0.272和-0.1091。图表15：恒生港股通中国央企红利指数风格暴露来源：iFinD，国金证券研究所2.5 国企红利指数估值水平低截至2025年3月19日，相比起常见的 A 股红利指数而言，恒生港股通中国央企红利指 数的市盈率（PE_TTM）为6.48倍，低于国企红利（7.25倍）、央企红利（8.25倍）、中证央企（10.68倍）等 A 股红利相关指数。图表16：恒生港股通中国央企红利指数市盈率（PE_TTM）较低来源：iFinD，国金证券研究所2.6 恒生港股通中国央企红利指数ROE指标高从产业生命周期看，高股息往往见于成熟期的企业，由于留存收益的再投资回报率低于股本回报率，故而扩大经营的意愿较低，往往通过分红来提升ROE水平。截至2025年3月18日，恒生港股通中国央企红利指数为8.91%，高于中证红利指数（-0.04%）、央企红利指数（1.03%）和国企红利指数（-0.57%），表现出了较强的资本利用效率。图表17：恒生港股通中国央企红利指数ROE高来源：iFinD，国金证券研究所风险提示1、指数历史表现不代表未来，其未来表现可能会受到宏观经济、行业景气度、产业政策 等因素影响。2、基金管理人历史业绩不代表未来，需警惕基金业绩不及预期的风险。3、ETF 二级市场交易价格可能会发生波动，需警惕价格波动的风险。4、基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或宣传资料；本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现。阅读全文＋报告信息证券研究报告：《低估值高分红，把握优质稳健收益》报告日期：2025年03月31日作者：高智威SAC执业编号：S1130522110003","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"},"commentList":[],"isCommentEnd":true,"newsSizeData":{"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"favoriteSize":0,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false},"APP":{"userAgent":"Mozilla/5.0 AppleWebKit/537.36 (KHTML, like Gecko; compatible; ClaudeBot/1.0; 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