摘要：
資金對銅價的熱情有所升溫。一方面從貴金屬市場流出的資金部分進入銅市場，提供了增量資金，另一方面上週國內四中全會召開，十五五整體規劃強調了科技、高端製造業、電力等領域的重要性，也使得銅受到了資金的追捧。但是隨着銅價逼近前高，認爲還是需要保持一定的理性。
核心觀點
1、上週貴金屬大幅回調，銅價走強
貴金屬方面，上週COMEX黃金下跌3.3%，白銀下跌4.38%；滬金2512合約下跌6.17%，滬銀2512合約下跌7.49%。主要工業金屬價格中，COMEX銅、滬銅分別變動+2.4%、+3.95%。
2、上週貴金屬大幅回調，銅價走強
上週宏觀方面沒有重要經濟數據指引，但主要聯儲官員講話的態度整體仍然較爲鴿派，使得市場確信今年剩下的降息路徑預期。另外，上週一度開始定價俄烏衝突可能結束的預期，尤其歐盟宣佈支持烏克蘭結束戰爭，以及特朗普和普京將舉行會談等，均使得市場對俄烏衝突的結束有所期待，但是隨着會談的取消，市場預期有所落空，但是我們認爲後續大方向仍然是朝着俄烏衝突結束去交易。
3、上週貴金屬大幅回調，銅價走強
上週，避險需求較前期明顯減弱，主要因中美雙方在馬來西亞會談使得宏觀預期整體保持樂觀，同時前期銀行風險逐步消退，市場風險偏好隨之回升，白銀租賃利率有所回落，貴金屬價格在前期多頭情緒集中釋放後顯著回調。當前貴金屬價格進入調整階段，關注本週美聯儲FOMC會議上的利率決議及鮑威爾的表態。長期來看，金價仍處於上行通道中。
一、 基本金屬市場覆盤
COMEX銅價近期震盪上行，重返$5.1美元/磅上方運行。儘管近期宏觀經濟數據指引有限，但主要聯儲官員的整體鴿派態度堅定了市場對於年內降息路徑的預期。與此同時，市場一度開始交易俄烏衝突可能結束的預期，尤其在歐盟宣佈支持烏克蘭結束戰爭、以及傳出特朗普與普京將舉行會談等消息的推動下。雖然會談最終取消使得市場預期有所回落，但我們認爲地緣政治的大方向仍將朝着衝突結束去演變和交易。
上週SHFE銅價明顯反彈，週五接近88000元噸重要關口。上週國內銅價表現相對強勢，資金對銅價的熱情有所升溫。我們認爲一方面從貴金屬市場流出的資金部分進入銅市場，提供了增量資金，另一方面上週國內四中全會召開，十五五整體規劃強調了科技、高端製造業、電力等領域的重要性，也使得銅受到了資金的追捧。但是隨着銅價逼近前高，我們認爲還是需要保持一定的理性。
期限結構方面，COMEX銅價格曲線角此前向上位移，價格曲線仍然維持contango結構。目前COMEX銅庫存的交倉仍在繼續，庫存已經接近35萬噸，上週交倉量環比有所下降。目前COMEX銅庫存累積增長將近22萬噸，與美國進口銅來源國以及COMEX註冊品牌對比，考慮到美國境內企業的補庫空間，預計還有10萬噸銅沒有顯性化，後續可能需要關注北美其它倉庫是否出現交倉的行爲。
上週SHFE銅價格曲線較此前向下位移，近端仍然略有back，但是隨着現貨升水在旺季的持續回落，我們並不看好後續月差向上的空間。除此之外，還要考慮後續進口可能會有明顯的回升，初步估算單月進口回到33萬噸左右的概率較大，那麼即便冶煉廠在9、10月的集中檢修能夠有所對衝進口增量，但是總體的供應壓力並不會減弱，月差走強的空間有限。
持倉方面，由於美國政府停擺，CFTC的持倉統計及發佈工作也暫時停止，我們無法獲得最新的持倉數據。
圖1：CFTC基金淨持倉
二、貴金屬市場覆盤
1. 貴金屬市場觀察
近期，貴金屬市場經歷大幅回調，COMEX黃金和白銀分別在 $4021-$4398/盎司和$46.8-$51.8/盎司的區間內運行。
此次回調的主要驅動力是避險需求的明顯減弱。中美雙方在馬來西亞的會談促使宏觀預期整體保持樂觀，加上前期銀行業風險逐步消退，市場風險偏好隨之回升。受此影響，白銀租賃利率有所回落，貴金屬價格在前期多頭情緒集中釋放後顯著下行。
2. 比價與波動率
上週，黃金跌幅弱於白銀，金銀比有所回升；金價下跌而銅價上漲，金銅比顯著下行；原油有所反彈，金油比顯著下行。
圖2：COMEX金/COMEX銀
黃金VIX有所回落，伴隨地緣衝突的緩和疊加前期宏觀風險的消退，市場避險需求走弱，黃金波動率下行。
圖3：黃金波動率
近期人民幣匯率影響較前期減弱，上週黃金內外價差及比價回升，白銀內外價差回落，內外比價有所回升。
圖4：貴金屬內外價差
圖5：COMEX貴金屬庫存
庫存方面，上週COMEX黃金庫存爲3888萬盎司，環比減少約23萬盎司，COMEX白銀庫存約爲49695萬盎司，環比減少約1251萬盎司；SHFE黃金庫存約爲87噸，環比增加2.4噸，SHFE白銀庫存約爲665噸，環比減少約255噸。
三、 市場前瞻
資金對銅價的熱情有所升溫。我們認爲一方面從貴金屬市場流出的資金部分進入銅市場，提供了增量資金，另一方面上週國內四中全會召開，十五五整體規劃強調了科技、高端製造業、電力等領域的重要性，也使得銅受到了資金的追捧。但是隨着銅價逼近前高，我們認爲還是需要保持一定的理性。
當前貴金屬價格進入調整階段，關注本週美聯儲FOMC會議上的利率決議及鮑威爾的表態。長期來看，金價仍處於上行通道中。
內容出自：CME週報
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