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McElligott指出，<b>极低的大盘波动率与大量看涨gamma期权到期并存非常危险，</b>因为一旦头寸集体平仓，实际波动率可能会瞬间回升。同时，VIX指数期货相对于标普500指数Beta值不断上升，这表明，如果市场出现抛售，空头gamma仓位会回升，市场将变得更加不稳定。</p>\n<p>另外，周四的美联储议息会议并没有表示立即收紧流动性，但是也承认了通胀高企短期不会消失，相当于在鸽、鹰派之间走钢丝。但是周五却实实在在行动开始收紧流动性。</p>\n<p>周五，<b>68家对手方通过隔夜逆回购工具将7560亿美元资金放到美联储，刷新了5840亿美元的纪录高位。</b>而前一天。美联储的隔夜逆回购率的使用规模仅为5209亿美元。这意味着，在短短一天时间内，该工具的使用量增加了2351亿美元，增幅高达45%。</p>\n<p>美联储逆回购功效和中国刚刚相反，简单来说，我国央行逆回购的作用是为了释放流动性，而美联储逆回购则是为了收回流动性。自上周三用量史上首次突破5000亿美元大关以来，美联储逆回购工具的单日用量已连续七个交易日超过5000亿美元。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/be0bdd49975f3ab5453ab8ae8b24f37e","relate_stocks":{"161125":"标普500","513500":"标普500ETF","UVXY":"1.5倍做多恐慌指数短期期货ETF","SPY":"标普500ETF","DJX":"1/100道琼斯","QLD":"纳指两倍做多ETF","DXD":"道指两倍做空ETF","OEF":"标普100指数ETF-iShares","IVV":"标普500指数ETF","TQQQ":"纳指三倍做多ETF","SDOW":"道指三倍做空ETF-ProShares","PSQ":"纳指反向ETF","DDM":"道指两倍做多ETF","SDS":"两倍做空标普500ETF","UDOW":"道指三倍做多ETF-ProShares","UPRO":"三倍做多标普500ETF","QQQ":"纳指100ETF","DOG":"道指反向ETF",".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ 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McElligott指出，极低的大盘波动率与大量看涨gamma期权到期并存非常危险，因为一旦头寸集体平仓，实际波动率可能会瞬间回升。同时，VIX指数期货相对于标普500指数Beta值不断上升，这表明，如果市场出现抛售，空头gamma仓位会回升，市场将变得更加不稳定。\n另外，周四的美联储议息会议并没有表示立即收紧流动性，但是也承认了通胀高企短期不会消失，相当于在鸽、鹰派之间走钢丝。但是周五却实实在在行动开始收紧流动性。\n周五，68家对手方通过隔夜逆回购工具将7560亿美元资金放到美联储，刷新了5840亿美元的纪录高位。而前一天。美联储的隔夜逆回购率的使用规模仅为5209亿美元。这意味着，在短短一天时间内，该工具的使用量增加了2351亿美元，增幅高达45%。\n美联储逆回购功效和中国刚刚相反，简单来说，我国央行逆回购的作用是为了释放流动性，而美联储逆回购则是为了收回流动性。自上周三用量史上首次突破5000亿美元大关以来，美联储逆回购工具的单日用量已连续七个交易日超过5000亿美元。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":211,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":169597365,"gmtCreate":1623841740257,"gmtModify":1703821059137,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/169597365","repostId":"1110862709","repostType":4,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":233,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":169699105,"gmtCreate":1623831436307,"gmtModify":1703820771890,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/169699105","repostId":"1132950320","repostType":4,"repost":{"id":"1132950320","pubTimestamp":1623829906,"share":"https://ttm.financial/m/news/1132950320?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-16 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年推出“泰坦（Project Titan）”自动驾驶计划之后很长一段时间里都没有什么太大的动静。2018 年，让这个项目进展曝光的竟然是一起泄密事件，而相关文件显示，当时苹果自动驾驶项目拥有超过 5000 名员工，其中约 2700 人为核心员工。</p>\n<p>到了 2019 年 1 月，“泰坦计划”又被传出裁员的消息，有 200 余名员工在此次事件中被裁。</p>\n<p>不同以往的是，苹果公司的一名发言人承认了裁员的消息，并表示公司仍然相信自动驾驶领域存在机会：</p>\n<blockquote>\n “在苹果，我们拥有一个非常有才华的团队，他们致力于自主系统和相关技术。2019 年，他们将把工作重点放在几个关键领域，一些团队成员将被转移到公司其他部门的项目，在那里，他们将支持整个苹果的机器学习和其他项目。但是，我们仍然相信，自主系统存在巨大的机遇，苹果有独特的能力做出贡献，这是有史以来最雄心勃勃的机器学习项目。”\n</blockquote>\n<p>前文也已提到，苹果的自动驾驶计划早在 2014 年就萌芽了，据称当时有 1000 多名员工在位于旧金山库比蒂诺的苹果总部从事项目工作。但是由于内部争斗、领导问题和其他隐私问题影响到了项目，导致苹果裁员，解聘了数百名该项目员工。</p>\n<p>一个月后，苹果自动驾驶汽车的安全报告又被指出“过于简单”，内容仅有短短的 7 页，而安全相关的重点内容则更是少之又少。</p>\n<p>基本上可以说，苹果自动驾驶项目成立以来，只要出现在新闻页面上，基本都不是什么好消息。</p>\n<p>到了 2019 年的下半年，“泰坦计划”终于有了还算不错的消息传来：6 月，苹果正式收购了 AI 大咖吴恩达及其妻子共同创立的“夫妻店”——Drive.ai，为自己的自动驾驶项目注入新鲜活力。</p>\n<p>随后，又是一段漫长的沉寂期，苹果自动驾驶的进展就这样再次消失在了公众的视野里，直到 2020 年 1 月，新的进展出现了。</p>\n<p>当地时间 1 月 29 日，有媒体发现：苹果在 Arxiv.org 上发表了一篇论文，论文指出，苹果科学家 Yichuan Charlie Tang 及其团队正在使用一种方法，模拟车辆并道的驾驶场景，并逐步创建更加多样化的模拟环境。</p>\n<p>Tang 及其合著者写道：“我们在具有挑战性的多智能体变道模拟中演示了这项技术。在该模拟环境中，实验目标必须与其他车辆进行交互和协商才能成功地在道路上进行合并。虽然环境从简单路况开始，但随着训练的深入，我们通过向智能体’zoo’反复添加越来越多样化的因素来增加其复杂性。定性地说，我们发现通过自我训练，实验目标会自动学习有趣的行为，例如防御性驾驶、超车、让道以及使用信号灯与其他智能体交流。”</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01883ebc73afc1f71d865339da65ecbf\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"531\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>变道模拟示意图</p>\n<p>正如研究人员所解释的那样，在自动驾驶领域，变道行为被认为是复杂的操作，因为这需要驾驶系统准确地预测意图并做出相应的反应。传统的解决方案会做出假设并依赖于手动编码的行为，但是这些灵活度受限且脆弱的策略无法很好地处理边缘情况，例如几辆车试图同时合并到同一车道。与基于规则的系统相比，强化学习通过与环境的反复交互来直接学习策略。</p>\n<p>虽然还在模拟环境中测试，但是苹果自动驾驶总算是展示了一些像样的进展。</p>\n<p>今年以来，苹果自动驾驶的多位高管又相继离职。2 月份，苹果自动驾驶元老成员 Benjamin Lyon 正式离开。据悉，Benjamin Lyon 是苹果自动驾驶汽车项目的创始人之一，曾担任苹果自动驾驶硬件高级总监。</p>\n<p>在苹果公司工作的 21 年中，他从事了 iPhone 的指纹识别技术 Touch ID 研发工作，此后他加入苹果自动驾驶汽车团队。同月，负责自动驾驶汽车安全和监管团队的 Jaime Waydo 离开苹果公司，而这位工程师被苹果 CEO 库克赞赏为“所有人工智能项目之母”。随后几个月内，陆续又出走了 3 位高管。</p>\n<p>据有关人士透露，苹果公司由 Johny Srouji 领导的芯片部门也参与了汽车研发。从 2018 年开始， Srouji 的团队就一直在开发基于 Arm 的定制化芯片，主要集中于机器学习处理，用于驱动底层自动驾驶汽车系统。</p>\n<p>从 2017 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年，他们将把工作重点放在几个关键领域，一些团队成员将被转移到公司其他部门的项目，在那里，他们将支持整个苹果的机器学习和其他项目。但是，我们仍然相信，自主系统存在巨大的机遇，苹果有独特的能力做出贡献，这是有史以来最雄心勃勃的机器学习项目。”\n\n前文也已提到，苹果的自动驾驶计划早在 2014 年就萌芽了，据称当时有 1000 多名员工在位于旧金山库比蒂诺的苹果总部从事项目工作。但是由于内部争斗、领导问题和其他隐私问题影响到了项目，导致苹果裁员，解聘了数百名该项目员工。\n一个月后，苹果自动驾驶汽车的安全报告又被指出“过于简单”，内容仅有短短的 7 页，而安全相关的重点内容则更是少之又少。\n基本上可以说，苹果自动驾驶项目成立以来，只要出现在新闻页面上，基本都不是什么好消息。\n到了 2019 年的下半年，“泰坦计划”终于有了还算不错的消息传来：6 月，苹果正式收购了 AI 大咖吴恩达及其妻子共同创立的“夫妻店”——Drive.ai，为自己的自动驾驶项目注入新鲜活力。\n随后，又是一段漫长的沉寂期，苹果自动驾驶的进展就这样再次消失在了公众的视野里，直到 2020 年 1 月，新的进展出现了。\n当地时间 1 月 29 日，有媒体发现：苹果在 Arxiv.org 上发表了一篇论文，论文指出，苹果科学家 Yichuan Charlie Tang 及其团队正在使用一种方法，模拟车辆并道的驾驶场景，并逐步创建更加多样化的模拟环境。\nTang 及其合著者写道：“我们在具有挑战性的多智能体变道模拟中演示了这项技术。在该模拟环境中，实验目标必须与其他车辆进行交互和协商才能成功地在道路上进行合并。虽然环境从简单路况开始，但随着训练的深入，我们通过向智能体’zoo’反复添加越来越多样化的因素来增加其复杂性。定性地说，我们发现通过自我训练，实验目标会自动学习有趣的行为，例如防御性驾驶、超车、让道以及使用信号灯与其他智能体交流。”\n\n变道模拟示意图\n正如研究人员所解释的那样，在自动驾驶领域，变道行为被认为是复杂的操作，因为这需要驾驶系统准确地预测意图并做出相应的反应。传统的解决方案会做出假设并依赖于手动编码的行为，但是这些灵活度受限且脆弱的策略无法很好地处理边缘情况，例如几辆车试图同时合并到同一车道。与基于规则的系统相比，强化学习通过与环境的反复交互来直接学习策略。\n虽然还在模拟环境中测试，但是苹果自动驾驶总算是展示了一些像样的进展。\n今年以来，苹果自动驾驶的多位高管又相继离职。2 月份，苹果自动驾驶元老成员 Benjamin Lyon 正式离开。据悉，Benjamin Lyon 是苹果自动驾驶汽车项目的创始人之一，曾担任苹果自动驾驶硬件高级总监。\n在苹果公司工作的 21 年中，他从事了 iPhone 的指纹识别技术 Touch ID 研发工作，此后他加入苹果自动驾驶汽车团队。同月，负责自动驾驶汽车安全和监管团队的 Jaime Waydo 离开苹果公司，而这位工程师被苹果 CEO 库克赞赏为“所有人工智能项目之母”。随后几个月内，陆续又出走了 3 位高管。\n据有关人士透露，苹果公司由 Johny Srouji 领导的芯片部门也参与了汽车研发。从 2018 年开始， Srouji 的团队就一直在开发基于 Arm 的定制化芯片，主要集中于机器学习处理，用于驱动底层自动驾驶汽车系统。\n从 2017 年开始，苹果就开始在公共道路上测试自主技术。公司测试的汽车在 2019 年平均行驶 118 英里，直到人类安全驾驶员需要控制为止。据加利福尼亚车辆管理局称，这一数字比 2018 年每次撒手驾驶的里程 1 英里有所增加。据加利福尼亚车辆管理局统计，公司拥有 66 辆汽车。这比截至 2018 年年中的 55 辆许可车辆有所增加。\nRobotaxi 的热闹中，没有苹果的身影\n近两年，Robotaxi 在自动驾驶领域风头正盛，国内外众多企业在此上布局。\n2019 年 9 月 26 日，百度在湖南省长沙市向公众推出 Robotaxi 服务；2019 年 8 月 5 日，滴滴出行宣布旗下自动驾驶部门升级为独立公司, 专注于自动驾驶研发、产品应用及相关业务拓展。据了解，RoboTaxi 也是滴滴自动驾驶公司主要发展的业务之一，作为国内出行服务提供商，滴滴在该领域似乎有着先天的优势；小马智行则是首家在中美均推出 Robotaxi 服务的公司，除北京外，目前在中国广州、美国加州尔湾以及弗里蒙特市向公众提供服务。\n在北京，小马智行 Robotaxi 服务范围将覆盖北京经济技术开发区 150 平方公里核心运营区域，包括约 150 个站点，运营时间从早 8:30 持续至晚 22:30，囊括早、晚高峰以及夜间时段。\n2017 至 2018 年，宝马、大众、通用、福特等车厂联合英特尔、英伟达、谷歌、Lyft 等等公司纷纷入局 RoboTaxi，而这也是自动驾驶最火热的一个时段。\n2019 年 4 月，特斯拉创始人埃隆·马斯克更是公开表示：要在 2020 年建立特斯拉 RoboTaxi 网络，作为特斯拉网络“RoboTaxi”服务的一部分，运营车辆的车主每年可以获得高达 30,000 美元的收入。马斯克已将目光投向 自主移动即服务（MaaS） 市场，在特斯拉宣布加息后的一次电话会议中，马斯克指出：RoboTaxi 最终可能将公司推向 市值 5000 亿美元。\n值得一提的是：就像“2020 年实现全面自动驾驶”的承诺一样，大部分公司把 2025 年设置为全面实现 RoboTaxi 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Y带来的影响相对有限。欧洲和中国之外，在特斯拉的大本营北美市场，其4月的销售同样出现了环比16.23%的大幅下滑。</p>\n<p><b>多个市场“败退”，使得特斯拉4月在全球的销量环比减少了43.44%。</b></p>\n<p>更严重的是，这样的大幅下滑并不是4月的特例。据报道，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩——订单从4月份的18000辆，下滑到5月份的9800辆。而作为美国之后的第二大市场，中国市场几乎占据了特斯拉营收的3成。</p>\n<p>2021年1月25日，特斯拉曾登上900.40美元/股的历史最高价，此后一路稳定下跌，目前股价定格在617美元/股左右，相比巅峰的8670亿美元市值减少超3成，市值削去近2700亿美元，约1.7万亿元人民币。</p>\n<p>特斯拉走下神坛了吗？</p>\n<p><b>传统车企抢回市场</b></p>\n<p>马斯克曾喊话，未来传统车企将不复存在。然而，特斯拉想要颠覆的对象，如今正在成为特斯拉的麻烦。随着传统车企纷纷向电动化转型，蚕食特斯拉电动车市场份额的，也正是回过神来的传统车企们。</p>\n<p><b>从欧洲4月的电动车销量数据来看，最亮眼的莫过于大众，共有5款车型跻身榜单前20。</b>其中，大众ID.4和大众ID.3更是以7565辆和5941辆的销量占据榜单的前两位。</p>\n<p>值得一提的是，大众ID.4今年3月才开始在欧洲批量交付，当月销量便冲进了前五。除了平价车型，大众旗下豪华车型奥迪e-tron也稳压特斯拉的Model S和Model X，跻身榜单前20。</p>\n<p>在今年3月的一次媒体沟通会上，<b>大众表示，2021年将推出多款新能源车型，目标是达到新能源汽车100万辆的销量。</b>相比之下，2020年大众新能源汽车（包括纯电动汽车和插电式混合动力汽车）的销量还只有42.21万辆。</p>\n<p>年初，大众集团CEO Herbert Diess入驻推特的首条推文就扛上了特斯拉：“我来这里是为了与大众集团共同产生一些影响力。当然，也是为了赢取马斯克的一些市场份额。毕竟，我们的ID.3和e-tron已在欧洲取得了一些成绩。”</p>\n<p>多点开花的势头，让大众的目标似乎已不再遥远。</p>\n<p>和大众一样，<b>福特同样是这份榜单的“赢家”，旗下车型Ford PHEV位列第三。</b>5月，福特汽车刚刚公布了“Ford+”发展计划，在电动汽车领域投入300亿美元，并打算到2030年占有全球纯电动车销量的40%。同月，福特电动车销量大增184%。</p>\n<p>除了大众和福特，德国的两大巨头戴姆勒和宝马，分别也有3款和2款车型挤入榜单前20，并且销量都超过了2500辆。</p>\n<p>而在国内市场，特斯拉的江湖地位同样受到了挑战。<b>根据乘联会数据，2021年4月，新能源汽车销量排名前三的车企分别是上汽通用五菱、比亚迪以及长城汽车，特斯拉只排在第四。3月份，特斯拉的销量还排在第一。</b></p>\n<p>Model 3相对乏力的表现拖累了特斯拉的成绩。单车销量来看，特斯拉Model 3凭借6264辆的销量屈居第二，远远落后于五菱宏光MINI EV的26592辆。</p>\n<p>五菱宏光MINI EV的胜利很大程度上是得益于其价格优势，相比之下，比亚迪汉EV、埃安Aion S等车型的崛起则能说明更多问题，这两款产品在4月的销量都超过了5000辆，距离特斯拉Model 3并不遥远。</p>\n<p>凭借强大的供应链体系、雄厚的资金储备、在整车制造的多年经验，以及和互联网巨头的合纵连横，传统车企们的转身比预期中更快。</p>\n<p><b>新势力火上浇油</b></p>\n<p><b>传统车企追赶之外，特斯拉的“学徒”们也在挑战带头大哥的地位。</b></p>\n<p>2014年4月22日，在北京酒仙桥恒通商务园，马斯克向国内首批8位Model S车主交付了钥匙，理想汽车创始人李想就是其中之一。</p>\n<p>这款车甚至直接影响了李想造车的想法：“这辆车除了让我体验到全世界最好的电动车，更在我选择电动车作为第三次创业的心智准备上，提供了落井下石般的重要的砝码。”</p>\n<p>何小鹏同样深受特斯拉影响。在听说特斯拉对外开放所有专利后不久，他就和夏珩、何涛、杨春雷一起创立了小鹏汽车，后来干脆辞职all in。</p>\n<p>雷军也是特斯拉的粉丝。</p>\n<p>“如果你没见过，没开过Tesla汽车，你确实很难有一个直观的想象，这辆全智能的车有多酷。”</p>\n<p>2013年10月，在硅谷和马斯克见面后，雷军曾写下长文并如此感慨。随后，他还订购了两辆特斯拉，一辆给自己，一辆给昔日UC时期的老搭档俞永福。</p>\n<p>2021年初，国内的新能源汽车行业再一次迎来集中爆发，除了小米，百度、滴滴、OPPO等公司也加入了造车行列。随着时间的推移，这个名单还在变得越来越长，所有人都想分一杯羹。</p>\n<p>此前谈及竞争对手时，马斯克曾虚心表示，特斯拉最具有竞争力的对手，可能会是一家中国公司。<b>“蔚小理”经历低谷后，量产逐渐攀升，已经是新能源汽车销量前十的常客。</b></p>\n<p>乘联会数据显示，特斯拉销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。再扣除1.4万辆左右的出口销量后，特斯拉的本土销量只有11671辆——蔚来以7102辆的销量排名第7，是造车新势力中最接近的一家。</p>\n<p>从具体车型来看，Model 3上险销量首次跌破了1万辆，只有6431辆，环比下跌超过7成；另一款车型Mode Y的月上险量下跌也超过了4成，只有5520辆。在国产新势力中，表现最好的车型是理想ONE，4月一共卖出了5539辆，超过Mode Y，接近Model 3。</p>\n<p><b>5月的成绩让特斯拉挽回了一些市场老大的颜面。</b></p>\n<p>乘联会刚刚公布的数据显示，特斯拉中国5月的交付量重破3万大关，达到33463辆（包含出口销量和本土销量），但这并不能完全消除特斯拉的隐忧。</p>\n<p>The Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。</p>\n<p>特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。</p>\n<p><b>活在争议中</b></p>\n<p>2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。</p>\n<p>小鹏、威马也都曾有过起火传闻。</p>\n<p>对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，<b>很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。</b></p>\n<p>5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。</p>\n<p>最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。</p>\n<p>4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。</p>\n<p>事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。</p>\n<p>短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。<b>与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。</b>特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。</p>\n<p>不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。</p>\n<p>其实就在今年2月，<b>马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。</b>变相承认了特斯拉的质量问题。</p>\n<p>不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。</p>\n<p>随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。</p>\n<p>用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。</p>\n<p><b>频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”</b></p>\n<p>今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。</p>\n<p>新用户高兴，老用户哭了。</p>\n<p>频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。</p>\n<p>外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。</p>\n<p>特斯拉财报显示，<b>2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。</b>过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。</p>\n<p>也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。</p>\n<p>在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。</p>\n<p>流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>订单腰斩，市值暴跌2700亿美元，特斯拉走下神坛？</title>\n<style 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<b>核心提示：</b>拉起新能源汽车神话的特斯拉，经历女车主车顶维权之后，在中国的口碑跌入谷底，造车新势力们趁机抢夺市场，而在欧洲特斯拉的地位正在遭遇传统车企挑战，大众新能源车已经力压特斯拉登上销量第一的宝座。\n</blockquote>\n<p>特斯拉的滑铁卢比想象中来得更快。</p>\n<p>全球电动车销量研究机构EV Sales公布的数据显示，今年4月，特斯拉在欧洲的销量已经滑出了前20名，最走量的车型Model 3只交付了1244辆，相比3月的28184辆，下跌超过9成。</p>\n<p>在中国，特斯拉的表现同样低迷，乘联会数据显示，特斯拉4月销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。瑞信的一份报告显示，<b>2021年3月到4月，特斯拉在中国市场的占有率从19%下降到了8%。</b></p>\n<p>面对质疑，特斯拉官方给出的理由是：“因为上海超级工厂Model Y生产线曾在4月份停产两周以升级产线设备，销量也因此产生波动。”</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/acc67cf0dbcb0064cf196742c452544a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"719\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>特斯拉上海工厂/视觉中国</p>\n<p>特斯拉上海超级工厂的产品不仅供应国内市场，还出口到欧洲，停产导致销量下跌，听起来似乎有几分道理。但特斯拉最畅销的车型并不是Model Y，而是Model 3，Model Y带来的影响相对有限。欧洲和中国之外，在特斯拉的大本营北美市场，其4月的销售同样出现了环比16.23%的大幅下滑。</p>\n<p><b>多个市场“败退”，使得特斯拉4月在全球的销量环比减少了43.44%。</b></p>\n<p>更严重的是，这样的大幅下滑并不是4月的特例。据报道，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩——订单从4月份的18000辆，下滑到5月份的9800辆。而作为美国之后的第二大市场，中国市场几乎占据了特斯拉营收的3成。</p>\n<p>2021年1月25日，特斯拉曾登上900.40美元/股的历史最高价，此后一路稳定下跌，目前股价定格在617美元/股左右，相比巅峰的8670亿美元市值减少超3成，市值削去近2700亿美元，约1.7万亿元人民币。</p>\n<p>特斯拉走下神坛了吗？</p>\n<p><b>传统车企抢回市场</b></p>\n<p>马斯克曾喊话，未来传统车企将不复存在。然而，特斯拉想要颠覆的对象，如今正在成为特斯拉的麻烦。随着传统车企纷纷向电动化转型，蚕食特斯拉电动车市场份额的，也正是回过神来的传统车企们。</p>\n<p><b>从欧洲4月的电动车销量数据来看，最亮眼的莫过于大众，共有5款车型跻身榜单前20。</b>其中，大众ID.4和大众ID.3更是以7565辆和5941辆的销量占据榜单的前两位。</p>\n<p>值得一提的是，大众ID.4今年3月才开始在欧洲批量交付，当月销量便冲进了前五。除了平价车型，大众旗下豪华车型奥迪e-tron也稳压特斯拉的Model S和Model X，跻身榜单前20。</p>\n<p>在今年3月的一次媒体沟通会上，<b>大众表示，2021年将推出多款新能源车型，目标是达到新能源汽车100万辆的销量。</b>相比之下，2020年大众新能源汽车（包括纯电动汽车和插电式混合动力汽车）的销量还只有42.21万辆。</p>\n<p>年初，大众集团CEO Herbert Diess入驻推特的首条推文就扛上了特斯拉：“我来这里是为了与大众集团共同产生一些影响力。当然，也是为了赢取马斯克的一些市场份额。毕竟，我们的ID.3和e-tron已在欧洲取得了一些成绩。”</p>\n<p>多点开花的势头，让大众的目标似乎已不再遥远。</p>\n<p>和大众一样，<b>福特同样是这份榜单的“赢家”，旗下车型Ford PHEV位列第三。</b>5月，福特汽车刚刚公布了“Ford+”发展计划，在电动汽车领域投入300亿美元，并打算到2030年占有全球纯电动车销量的40%。同月，福特电动车销量大增184%。</p>\n<p>除了大众和福特，德国的两大巨头戴姆勒和宝马，分别也有3款和2款车型挤入榜单前20，并且销量都超过了2500辆。</p>\n<p>而在国内市场，特斯拉的江湖地位同样受到了挑战。<b>根据乘联会数据，2021年4月，新能源汽车销量排名前三的车企分别是上汽通用五菱、比亚迪以及长城汽车，特斯拉只排在第四。3月份，特斯拉的销量还排在第一。</b></p>\n<p>Model 3相对乏力的表现拖累了特斯拉的成绩。单车销量来看，特斯拉Model 3凭借6264辆的销量屈居第二，远远落后于五菱宏光MINI EV的26592辆。</p>\n<p>五菱宏光MINI EV的胜利很大程度上是得益于其价格优势，相比之下，比亚迪汉EV、埃安Aion S等车型的崛起则能说明更多问题，这两款产品在4月的销量都超过了5000辆，距离特斯拉Model 3并不遥远。</p>\n<p>凭借强大的供应链体系、雄厚的资金储备、在整车制造的多年经验，以及和互联网巨头的合纵连横，传统车企们的转身比预期中更快。</p>\n<p><b>新势力火上浇油</b></p>\n<p><b>传统车企追赶之外，特斯拉的“学徒”们也在挑战带头大哥的地位。</b></p>\n<p>2014年4月22日，在北京酒仙桥恒通商务园，马斯克向国内首批8位Model S车主交付了钥匙，理想汽车创始人李想就是其中之一。</p>\n<p>这款车甚至直接影响了李想造车的想法：“这辆车除了让我体验到全世界最好的电动车，更在我选择电动车作为第三次创业的心智准备上，提供了落井下石般的重要的砝码。”</p>\n<p>何小鹏同样深受特斯拉影响。在听说特斯拉对外开放所有专利后不久，他就和夏珩、何涛、杨春雷一起创立了小鹏汽车，后来干脆辞职all in。</p>\n<p>雷军也是特斯拉的粉丝。</p>\n<p>“如果你没见过，没开过Tesla汽车，你确实很难有一个直观的想象，这辆全智能的车有多酷。”</p>\n<p>2013年10月，在硅谷和马斯克见面后，雷军曾写下长文并如此感慨。随后，他还订购了两辆特斯拉，一辆给自己，一辆给昔日UC时期的老搭档俞永福。</p>\n<p>2021年初，国内的新能源汽车行业再一次迎来集中爆发，除了小米，百度、滴滴、OPPO等公司也加入了造车行列。随着时间的推移，这个名单还在变得越来越长，所有人都想分一杯羹。</p>\n<p>此前谈及竞争对手时，马斯克曾虚心表示，特斯拉最具有竞争力的对手，可能会是一家中国公司。<b>“蔚小理”经历低谷后，量产逐渐攀升，已经是新能源汽车销量前十的常客。</b></p>\n<p>乘联会数据显示，特斯拉销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。再扣除1.4万辆左右的出口销量后，特斯拉的本土销量只有11671辆——蔚来以7102辆的销量排名第7，是造车新势力中最接近的一家。</p>\n<p>从具体车型来看，Model 3上险销量首次跌破了1万辆，只有6431辆，环比下跌超过7成；另一款车型Mode Y的月上险量下跌也超过了4成，只有5520辆。在国产新势力中，表现最好的车型是理想ONE，4月一共卖出了5539辆，超过Mode Y，接近Model 3。</p>\n<p><b>5月的成绩让特斯拉挽回了一些市场老大的颜面。</b></p>\n<p>乘联会刚刚公布的数据显示，特斯拉中国5月的交付量重破3万大关，达到33463辆（包含出口销量和本土销量），但这并不能完全消除特斯拉的隐忧。</p>\n<p>The Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。</p>\n<p>特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。</p>\n<p><b>活在争议中</b></p>\n<p>2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。</p>\n<p>小鹏、威马也都曾有过起火传闻。</p>\n<p>对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，<b>很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。</b></p>\n<p>5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。</p>\n<p>最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。</p>\n<p>4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。</p>\n<p>事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。</p>\n<p>短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。<b>与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。</b>特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。</p>\n<p>不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。</p>\n<p>其实就在今年2月，<b>马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。</b>变相承认了特斯拉的质量问题。</p>\n<p>不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。</p>\n<p>随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。</p>\n<p>用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。</p>\n<p><b>频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”</b></p>\n<p>今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。</p>\n<p>新用户高兴，老用户哭了。</p>\n<p>频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。</p>\n<p>外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。</p>\n<p>特斯拉财报显示，<b>2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。</b>过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。</p>\n<p>也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。</p>\n<p>在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。</p>\n<p>流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/e7b0557e95fc0d971939856d0bb5de7e","relate_stocks":{"TSLA":"特斯拉"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1116108105","content_text":"核心提示：拉起新能源汽车神话的特斯拉，经历女车主车顶维权之后，在中国的口碑跌入谷底，造车新势力们趁机抢夺市场，而在欧洲特斯拉的地位正在遭遇传统车企挑战，大众新能源车已经力压特斯拉登上销量第一的宝座。\n\n特斯拉的滑铁卢比想象中来得更快。\n全球电动车销量研究机构EV Sales公布的数据显示，今年4月，特斯拉在欧洲的销量已经滑出了前20名，最走量的车型Model 3只交付了1244辆，相比3月的28184辆，下跌超过9成。\n在中国，特斯拉的表现同样低迷，乘联会数据显示，特斯拉4月销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。瑞信的一份报告显示，2021年3月到4月，特斯拉在中国市场的占有率从19%下降到了8%。\n面对质疑，特斯拉官方给出的理由是：“因为上海超级工厂Model Y生产线曾在4月份停产两周以升级产线设备，销量也因此产生波动。”\n\n特斯拉上海工厂/视觉中国\n特斯拉上海超级工厂的产品不仅供应国内市场，还出口到欧洲，停产导致销量下跌，听起来似乎有几分道理。但特斯拉最畅销的车型并不是Model Y，而是Model 3，Model Y带来的影响相对有限。欧洲和中国之外，在特斯拉的大本营北美市场，其4月的销售同样出现了环比16.23%的大幅下滑。\n多个市场“败退”，使得特斯拉4月在全球的销量环比减少了43.44%。\n更严重的是，这样的大幅下滑并不是4月的特例。据报道，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩——订单从4月份的18000辆，下滑到5月份的9800辆。而作为美国之后的第二大市场，中国市场几乎占据了特斯拉营收的3成。\n2021年1月25日，特斯拉曾登上900.40美元/股的历史最高价，此后一路稳定下跌，目前股价定格在617美元/股左右，相比巅峰的8670亿美元市值减少超3成，市值削去近2700亿美元，约1.7万亿元人民币。\n特斯拉走下神坛了吗？\n传统车企抢回市场\n马斯克曾喊话，未来传统车企将不复存在。然而，特斯拉想要颠覆的对象，如今正在成为特斯拉的麻烦。随着传统车企纷纷向电动化转型，蚕食特斯拉电动车市场份额的，也正是回过神来的传统车企们。\n从欧洲4月的电动车销量数据来看，最亮眼的莫过于大众，共有5款车型跻身榜单前20。其中，大众ID.4和大众ID.3更是以7565辆和5941辆的销量占据榜单的前两位。\n值得一提的是，大众ID.4今年3月才开始在欧洲批量交付，当月销量便冲进了前五。除了平价车型，大众旗下豪华车型奥迪e-tron也稳压特斯拉的Model S和Model X，跻身榜单前20。\n在今年3月的一次媒体沟通会上，大众表示，2021年将推出多款新能源车型，目标是达到新能源汽车100万辆的销量。相比之下，2020年大众新能源汽车（包括纯电动汽车和插电式混合动力汽车）的销量还只有42.21万辆。\n年初，大众集团CEO Herbert Diess入驻推特的首条推文就扛上了特斯拉：“我来这里是为了与大众集团共同产生一些影响力。当然，也是为了赢取马斯克的一些市场份额。毕竟，我们的ID.3和e-tron已在欧洲取得了一些成绩。”\n多点开花的势头，让大众的目标似乎已不再遥远。\n和大众一样，福特同样是这份榜单的“赢家”，旗下车型Ford PHEV位列第三。5月，福特汽车刚刚公布了“Ford+”发展计划，在电动汽车领域投入300亿美元，并打算到2030年占有全球纯电动车销量的40%。同月，福特电动车销量大增184%。\n除了大众和福特，德国的两大巨头戴姆勒和宝马，分别也有3款和2款车型挤入榜单前20，并且销量都超过了2500辆。\n而在国内市场，特斯拉的江湖地位同样受到了挑战。根据乘联会数据，2021年4月，新能源汽车销量排名前三的车企分别是上汽通用五菱、比亚迪以及长城汽车，特斯拉只排在第四。3月份，特斯拉的销量还排在第一。\nModel 3相对乏力的表现拖累了特斯拉的成绩。单车销量来看，特斯拉Model 3凭借6264辆的销量屈居第二，远远落后于五菱宏光MINI EV的26592辆。\n五菱宏光MINI EV的胜利很大程度上是得益于其价格优势，相比之下，比亚迪汉EV、埃安Aion S等车型的崛起则能说明更多问题，这两款产品在4月的销量都超过了5000辆，距离特斯拉Model 3并不遥远。\n凭借强大的供应链体系、雄厚的资金储备、在整车制造的多年经验，以及和互联网巨头的合纵连横，传统车企们的转身比预期中更快。\n新势力火上浇油\n传统车企追赶之外，特斯拉的“学徒”们也在挑战带头大哥的地位。\n2014年4月22日，在北京酒仙桥恒通商务园，马斯克向国内首批8位Model S车主交付了钥匙，理想汽车创始人李想就是其中之一。\n这款车甚至直接影响了李想造车的想法：“这辆车除了让我体验到全世界最好的电动车，更在我选择电动车作为第三次创业的心智准备上，提供了落井下石般的重要的砝码。”\n何小鹏同样深受特斯拉影响。在听说特斯拉对外开放所有专利后不久，他就和夏珩、何涛、杨春雷一起创立了小鹏汽车，后来干脆辞职all in。\n雷军也是特斯拉的粉丝。\n“如果你没见过，没开过Tesla汽车，你确实很难有一个直观的想象，这辆全智能的车有多酷。”\n2013年10月，在硅谷和马斯克见面后，雷军曾写下长文并如此感慨。随后，他还订购了两辆特斯拉，一辆给自己，一辆给昔日UC时期的老搭档俞永福。\n2021年初，国内的新能源汽车行业再一次迎来集中爆发，除了小米，百度、滴滴、OPPO等公司也加入了造车行列。随着时间的推移，这个名单还在变得越来越长，所有人都想分一杯羹。\n此前谈及竞争对手时，马斯克曾虚心表示，特斯拉最具有竞争力的对手，可能会是一家中国公司。“蔚小理”经历低谷后，量产逐渐攀升，已经是新能源汽车销量前十的常客。\n乘联会数据显示，特斯拉销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。再扣除1.4万辆左右的出口销量后，特斯拉的本土销量只有11671辆——蔚来以7102辆的销量排名第7，是造车新势力中最接近的一家。\n从具体车型来看，Model 3上险销量首次跌破了1万辆，只有6431辆，环比下跌超过7成；另一款车型Mode Y的月上险量下跌也超过了4成，只有5520辆。在国产新势力中，表现最好的车型是理想ONE，4月一共卖出了5539辆，超过Mode Y，接近Model 3。\n5月的成绩让特斯拉挽回了一些市场老大的颜面。\n乘联会刚刚公布的数据显示，特斯拉中国5月的交付量重破3万大关，达到33463辆（包含出口销量和本土销量），但这并不能完全消除特斯拉的隐忧。\nThe Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。\n特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。\n活在争议中\n2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。\n小鹏、威马也都曾有过起火传闻。\n对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。\n5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。\n最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。\n4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。\n事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。\n短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。\n不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。\n其实就在今年2月，马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。变相承认了特斯拉的质量问题。\n不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。\n随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。\n用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。\n频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”\n今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。\n新用户高兴，老用户哭了。\n频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。\n外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。\n特斯拉财报显示，2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。\n也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。\n在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。\n流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":277,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":184149199,"gmtCreate":1623692112911,"gmtModify":1704208902191,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/184149199","repostId":"1123321973","repostType":4,"repost":{"id":"1123321973","weMediaInfo":{"introduction":"中国大陆领先的金融数据、信息和软件服务企业，总部位于上海陆家嘴金融中心。","home_visible":1,"media_name":"Wind万得","id":"99","head_image":"https://static.tigerbbs.com/c71e30d1317b4a5cb20a41998e10ac68"},"pubTimestamp":1623649058,"share":"https://ttm.financial/m/news/1123321973?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-14 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//</b></p>\n<p>尽管上周通胀数据公布后，市场并未出现恐慌，但是美国通胀持续走高，对新兴市场却构成实质威胁。</p>\n<p>标普全球评级新兴市场首席经济学家塔蒂亚娜·李森科表示，美国通胀和收益率上升会推高发展中国家的借贷成本，除此之外，<b>更广泛的风险是，美国经济将领先于新兴经济体，这将导致资金流出新兴市场股票和债券，最终引发货币贬值。</b></p>\n<p>标普的数据显示，18个最大的发达经济体中有15个的再融资成本比平均借贷成本低1个百分点以上。其中大多数经济体支付的利息不到1%。</p>\n<p>东吴证券首席经济学家任泽平在6月11日发布的研报中呼吁，警惕美联储加息缩表引发的风险。</p>\n<p>他表示，如果按照市场预计，10月份前后，美国的疫苗接种可能能达到70%，到年底基本接种完毕，美联储未来的缩表和资本从新市场流出的风险值得警惕。</p>\n<p>他强调，现在全球资产价格估值都很高，中国已经货币政策正常化了，<b>如果哪天美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球的资本市场产生压力。</b>今年二三月份美元指数短暂走强，资金从新市场流出，土耳其市场直接就崩盘了。</p>\n<p>对于三季度的经济、政策和市场展望，他提醒投资者记住三点：</p>\n<p><b>第一点，一季度是经济高点，二三季度会边际放缓。</b></p>\n<p><b>第二点，大宗商品价格最猛烈的上涨的阶段可能结束了，高点临近了。</b></p>\n<p><b>第三点，市场对货币政策收紧的预期和焦虑会缓解。</b></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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13:37</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>本周迎来超级央行周，美联储等多家央行将公布利率决议。</p>\n<p>美国5月通胀已经高达5%，创出十三年新高，美联储本周议息会议会不会宣布缩减QE？这已成为市场焦点。</p>\n<p>著名经济学家任泽平近日表示，<b>如果美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球资本市场产生压力。</b></p>\n<p><b>//&nbsp;超级央行周到来&nbsp; //</b></p>\n<p>本周，美联储、日本央行、瑞士央行等将公布利率决议。</p>\n<p><b>其中，最受关注的还是美联储。</b></p>\n<p><b>北京时间6月17日2点，美联储将公布利率决议；半小时后，美联储主席鲍威尔将举行新闻发布会。</b></p>\n<p>具体日程参见下方图表：</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff5e9242d2cb24ab2f8c085ee97398fa\" tg-width=\"779\" tg-height=\"741\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/80c2ba121bcf020e5143b1c267e4b3ab\" tg-width=\"779\" tg-height=\"677\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62cc1db7d53aa8152a842b90048161e1\" tg-width=\"779\" tg-height=\"1037\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0dd247431fbeed69ea074da3ebbc4788\" tg-width=\"779\" tg-height=\"474\" 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//</b></p>\n<p>尽管上周通胀数据公布后，市场并未出现恐慌，但是美国通胀持续走高，对新兴市场却构成实质威胁。</p>\n<p>标普全球评级新兴市场首席经济学家塔蒂亚娜·李森科表示，美国通胀和收益率上升会推高发展中国家的借贷成本，除此之外，<b>更广泛的风险是，美国经济将领先于新兴经济体，这将导致资金流出新兴市场股票和债券，最终引发货币贬值。</b></p>\n<p>标普的数据显示，18个最大的发达经济体中有15个的再融资成本比平均借贷成本低1个百分点以上。其中大多数经济体支付的利息不到1%。</p>\n<p>东吴证券首席经济学家任泽平在6月11日发布的研报中呼吁，警惕美联储加息缩表引发的风险。</p>\n<p>他表示，如果按照市场预计，10月份前后，美国的疫苗接种可能能达到70%，到年底基本接种完毕，美联储未来的缩表和资本从新市场流出的风险值得警惕。</p>\n<p>他强调，现在全球资产价格估值都很高，中国已经货币政策正常化了，<b>如果哪天美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球的资本市场产生压力。</b>今年二三月份美元指数短暂走强，资金从新市场流出，土耳其市场直接就崩盘了。</p>\n<p>对于三季度的经济、政策和市场展望，他提醒投资者记住三点：</p>\n<p><b>第一点，一季度是经济高点，二三季度会边际放缓。</b></p>\n<p><b>第二点，大宗商品价格最猛烈的上涨的阶段可能结束了，高点临近了。</b></p>\n<p><b>第三点，市场对货币政策收紧的预期和焦虑会缓解。</b></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/c642e2602b0226eff0cc78e1452765cc","relate_stocks":{".IXIC":"NASDAQ Composite",".SPX":"S&P 500 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//\n如果美联储改变鸽派立场，通胀将是决定性因素。\n美国劳工部当地时间10日公布的数据显示，5月CPI同比升5%，创2008年8月来新高，预期升4.7%，前值升4.2%，创下近13年来最大同比增幅。\n\n（图片来自Wind金融终端EDB模块）\n与去年疫情期间的数据相比，年度通胀指标得到了提振，当时由于对许多商品和服务的需求暴跌，价格大幅下跌。市场目前预计这种所谓的基数效应将大幅推高5月和6月的通胀数据，直至秋季。\n据美国商务部近期公布的多项数据显示，截止4月，全美范围内的房价正在大幅飙升。\n标普席勒房价指数3月较2020年同期上涨13.2%，为2005年12月以来最大涨幅，包括纽约、旧金山在内的美国90%的城市房价指数均创下新高。\n6月月初公布的美联储“褐皮书”显示美国通胀压力进一步增加。报告显示，4月初至5月底，美国各辖区经济活动以更快速度温和扩张。各辖区普遍预计，未来几个月成本和销售价格可能继续上扬。\n//  通胀数据公布，市场并未恐慌  //\n不过值得注意的是，6月11日美国通胀数据超预期，但是并没有引发市场恐慌。\n当天，美国三大股指集体收涨，涨幅均在1%之内；欧股涨跌不一。COMEX期金涨0.31%，报1901.3美元/盎司；国际原油期货收盘普涨，美油7月合约涨0.19%，报70.09美元/桶。伦敦基本金属涨跌不一，LME期铜跌0.85%。\n市场波动率未上升的其中一个原因是隔夜欧央行鸽派的态度，市场或认为同样现象也会发生在美联储身上。\n欧洲央行(ECB)选择不暗示何时可能开始缩减其疫情时期的刺激计划，并预计在可预见的未来，通胀仍将低于目标水平。同时欧洲央行决定继续实施刺激计划，其超低利率也保持不变。\n//  任泽平：警惕美联储加息缩表风险  //\n尽管上周通胀数据公布后，市场并未出现恐慌，但是美国通胀持续走高，对新兴市场却构成实质威胁。\n标普全球评级新兴市场首席经济学家塔蒂亚娜·李森科表示，美国通胀和收益率上升会推高发展中国家的借贷成本，除此之外，更广泛的风险是，美国经济将领先于新兴经济体，这将导致资金流出新兴市场股票和债券，最终引发货币贬值。\n标普的数据显示，18个最大的发达经济体中有15个的再融资成本比平均借贷成本低1个百分点以上。其中大多数经济体支付的利息不到1%。\n东吴证券首席经济学家任泽平在6月11日发布的研报中呼吁，警惕美联储加息缩表引发的风险。\n他表示，如果按照市场预计，10月份前后，美国的疫苗接种可能能达到70%，到年底基本接种完毕，美联储未来的缩表和资本从新市场流出的风险值得警惕。\n他强调，现在全球资产价格估值都很高，中国已经货币政策正常化了，如果哪天美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球的资本市场产生压力。今年二三月份美元指数短暂走强，资金从新市场流出，土耳其市场直接就崩盘了。\n对于三季度的经济、政策和市场展望，他提醒投资者记住三点：\n第一点，一季度是经济高点，二三季度会边际放缓。\n第二点，大宗商品价格最猛烈的上涨的阶段可能结束了，高点临近了。\n第三点，市场对货币政策收紧的预期和焦虑会缓解。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":245,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":186889979,"gmtCreate":1623484520191,"gmtModify":1704204916987,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/186889979","repostId":"2142197209","repostType":4,"repost":{"id":"2142197209","pubTimestamp":1623423107,"share":"https://ttm.financial/m/news/2142197209?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-11 22:51","market":"us","language":"zh","title":"美国6月密歇根消费者信心较上月攀升，通胀预期意外下滑","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2142197209","media":"华尔街见闻","summary":"周五公布的密歇根大学消费者信心指数6月初值显示，美国消费者情绪在6月初升幅超过预期。\n根据数据，6月的消费者信心指数初值为86.4，相较5月终值82.9出现明显上升，也高于84.4的市场预期。此外，同","content":"<p>周五公布的密歇根大学消费者信心指数6月初值显示，美国消费者情绪在6月初升幅超过预期。</p>\n<p>根据数据，6月的消费者信心指数初值为86.4，相较5月终值82.9出现明显上升，也高于84.4的市场预期。此外，同时发布的经济现况指数从5月的89.4小升至90.6，而消费者预期指数则是从5月的78.8升至83.8。</p>\n<p>通胀方面，本次调查显示，消费者对未来一年通胀的预期值为4.0%，较上月的4.6%下降了0.6个百分点；而对未来五年通胀的预期值为2.8%，较上月的3.0%下降了0.2个百分点。</p>\n<p>不过需要注意的是，一年及五年通胀预期目前仍然处于2011年以来的高位。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f7f775be5dbf6b1ae3d012b4636fb0c2\" tg-width=\"1199\" tg-height=\"692\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>作为参照，衡量美债市场对通胀预期的盈亏平衡通胀率年初以来的上行趋势已在5月中旬暂告终结，目前5年期大体位于2.4~2.5%区间，而10年期则位于2.3~2.4%区间。</p>\n<p>密歇根大学消费者信心调查的负责人Richard Curtin在公布数据时指出，美国经济预期会出现更强增长，预计失业率将录得净降低的消费者人数创下历史新高。但是，尽管通胀预期在6月初有所下降，通胀率上升仍然是消费者最关心的问题。</p>\n<p>Richard Curtin同时还表示，本次调查中，受访消费者对住房、汽车、家庭耐用品价格的负面反馈是1974年11月历史新低以来最差水平。</p>\n<p>金融博客ZeroHedge在数据出炉之后的分析中指出，本月消费者信心指数的升幅远超市场预期，原因在于消费者预期指数的大幅上升提供了动力。</p>\n<p>而彭博在数据公布后的文章当中指出，随着旅行限制的取消，气温回暖以及健康问题的弱化，消费者的情绪更加乐观。与此同时，随着经济发展加速，政策制定者以及投资者都在密切关注通胀预期。</p>\n<p>ben'ci</p>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美国6月密歇根消费者信心较上月攀升，通胀预期意外下滑</title>\n<style 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Curtin同时还表示，本次调查中，受访消费者对住房、汽车、家庭耐用品价格的负面反馈是1974年11月历史新低以来最差水平。\n金融博客ZeroHedge在数据出炉之后的分析中指出，本月消费者信心指数的升幅远超市场预期，原因在于消费者预期指数的大幅上升提供了动力。\n而彭博在数据公布后的文章当中指出，随着旅行限制的取消，气温回暖以及健康问题的弱化，消费者的情绪更加乐观。与此同时，随着经济发展加速，政策制定者以及投资者都在密切关注通胀预期。\nben'ci","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":368,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":186880890,"gmtCreate":1623484487710,"gmtModify":1704204916016,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/186880890","repostId":"1105134625","repostType":4,"repost":{"id":"1105134625","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1623140058,"share":"https://ttm.financial/m/news/1105134625?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-08 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Birthday 休市，6月15日（周二）起照常开市。美股、英股、新加坡股市照常交易。沪股通、深股通：6月14日（周一）不提供服务，6月15日（周二）起照常开通。港股通：6月14日（周一）不提供服务，6月15日（周二）起照常开通。背景介绍：端午节，又称端阳节、龙舟节、天中节等，源于自然天象崇拜，由上古时代祭龙演变而来。仲夏端午，苍龙七宿飞升于正南中天，处于全年最“正中”之位，即如《易经·乾卦》第五爻的爻辞曰：“飞龙在天”。其起源涵盖了古老星象文化、人文哲学等方面内容，蕴含着深邃丰厚的文化内涵，在传承发展中杂糅了多种民俗为一体，节俗内容丰富。扒龙舟与食粽是端午节的两大礼俗，这两大礼俗在中国自古传承，至今不辍。端午节，本是上古先民创立用于拜祭龙祖、祈福辟邪的节日。因传说战国时期的楚国诗人屈原在五月五日跳汨罗江自尽，后来人们亦将端午节作为纪念屈原的节日；也有纪念伍子胥、曹娥及介子推等说法。总的来说，端午节起源于上古先民择“飞龙在天”吉日拜祭龙祖、祈福辟邪，注入夏季时令“祛病防疫\"风尚。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":214,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":188695046,"gmtCreate":1623430899285,"gmtModify":1704203660616,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/188695046","repostId":"1185815929","repostType":4,"repost":{"id":"1185815929","weMediaInfo":{"introduction":"追踪全球财经热点，精选影响您财富的资讯，投资理财必备神器！","home_visible":1,"media_name":"华尔街见闻","id":"1084101182","head_image":"https://static.tigerbbs.com/66809d1f5c2e43e2bdf15820c6d6897e"},"pubTimestamp":1623381455,"share":"https://ttm.financial/m/news/1185815929?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-11 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3、随着过去供应中断的影响消退，劳动力短缺出现缓解以及商品需求增长减速，贸易瓶颈也将得到缓解；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 4、价格纯粹是暂时性上涨，而且是针对了特定行业。随着供应回升，涨势也将消退；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 5、从定义出发，价格通胀的任一方面都是暂时性走高，因为产出缺口仍旧存在，而持续的价格压力则需要缺口消失；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 6、薪资上涨主要出现在工资较低的工作当中。这是一件好事，因为这有助于缩小收入差距；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 7、近年来，薪资水平和物价通胀之间的联系有所减弱。我们仍旧应该庆祝，而非哀叹工资上涨；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 8、从定义出发，薪资增速的任一方面都是暂时性增长，因为失业率仍旧太高，无法产生持续的薪资压力；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 9、密歇根大学通胀预期指数已经飙升，但这是对显而易见的食物和能源价格上涨的过度反应；当这两大价格走低时，通胀预期也会消退；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 10、从历史上看，只有在实际通胀持续高企一段时间之后，通胀预期才会走高；最近的上涨一定是侥幸；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 11、盈亏平衡通胀率只是温和上升，如果真的存在问题，债市会告诉我们一切；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 12、忽略那些有关通胀预期的粗略调查，对专业经济学家的调查仍旧认为，长期来看，通胀将达到美联储的目标。\n</blockquote>\n<p>美国银行还指出，最重要的一点在于，<b>市场相信“不要担心通胀过高，因为美联储可以竭尽所能地加息，以此来冷却通胀”。</b></p>\n<p>对此，金融博客Zero Hedge直接讽刺道：美联储行得很，不仅可以用加息来冷却通胀，还可以让宝贝美股在15分钟之内就崩盘呢。</p>\n<p>不过值得注意的是，市场的上述观点，多多少少都还算有一些道理。那么，美国银行在担心什么？</p>\n<p>Meyer认为，若将近期所有的通胀问题均视为“暂时出现”，这并不合情理。最关键的地方是，<b>这些“暂时性”压力可能会持续好几个月，并可能成为通胀心理学当中的固有因素。</b></p>\n<p>她还称，考虑到美国货币和财政当局已经用言语和行动表明，他们希望未来几年经济过热、通胀走高，上述可能性就变得非常之大。</p>\n<p>对于“美联储可以轻易把高通胀的潘多拉魔盒关上”的说法，美国银行也并不认同：</p>\n<blockquote>\n 近几十年来，我们从未有过持续的高通胀。\n <b>但历史表明，一旦通胀走高，就很难在不引发经济衰退的情况下加以控制。</b>\n</blockquote>\n<p>此外，美联储已经承诺，加息将比常态情况下来得更晚，且只有当他们相信更高的通胀已经根植于美国经济之中时才会加息。</p>\n<p>这也就意味着，美联储当前的政策策略使得加息变得愈发困难，但如果有意外发生，加息信号来得比美联储目前的暗示还要早，那么对于市场而言，一切就已经太晚了。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美银“打脸”美联储：哪有什么“暂时性”通胀？</title>\n<style 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20:43","market":"us","language":"zh","title":"可怕冲击或9月到来！新债王：天量放水严重扭曲经济","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1174161709","media":"腾讯美股  ","summary":"美国联邦政府的疫情紧急失业补偿（PUEC）计划延长了人们能够领取周失业救济的时间，而疫情失业援助（PUA）计划则覆盖了自雇、兼职和零工人群，还有混合收入者失业补偿（MEUC）计划，为那些自雇者和混合型","content":"<p><i>美国联邦政府的疫情紧急失业补偿（PUEC）计划延长了人们能够领取周失业救济的时间，而疫情失业援助（PUA）计划则覆盖了自雇、兼职和零工人群，还有混合收入者失业补偿（MEUC）计划，为那些自雇者和混合型收入者提供支持。所有这些计划都将在今年9月6日期满。新债王冈拉克预言说，到那时，经济就会受到“重大冲击”，因为人们的可任意支配所得将大幅度减少。</i></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1128c45336de836d2faa4cd00f221686\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"718\" referrerpolicy=\"no-referrer\">一方面是后疫情时代的重启步履迟缓，一方面是联邦政府的财政刺激，在双线资本创始人冈拉克（JeffreyGundlach）看来，两者交相作用，已经使得美国经济受到“严重扭曲”。</p>\n<p>这位鼎鼎大名的“债王”在周二的网络广播当中指出，全美层面，无数大大小小的企业都发现，想要招募到足够公司运转下去和扩大经营的人手正变得极端困难。虽然“为数众多的岗位都空缺着，但是却无法及时得到填补，这都是因为联邦政府在同私人企业竞争的缘故”。双线资本旗下管理着超过1400亿美元投资，冈拉克这里所指的，显然是过于慷慨大度的失业救济补贴。在周二长达九十多分钟的网络广播当中，他还谈到了自己对后疫情时代经济的许多其他看法。</p>\n<p><b>通货膨胀预期</b></p>\n<p>冈拉克表示，虽然通货膨胀现在正在急速抬头，但是这真的可能只是暂时性的。目前，食品价格高企，制造业库存水平处在近二十年来的最低点。“这些显然都不可能对通货膨胀造成下行的压力。”</p>\n<p>度量全美商品和服务销售价格长期变化的生产者价格指数（PPI）也一直在上涨，但是没有人知道这涨势会持续多久。冈拉克预言说，即便价格还会继续走高，但是指数的上涨速度可能将会放缓。</p>\n<p><b>被扭曲的部门</b></p>\n<p>“我们现在并没有真正认真去研究的，其实是经济当中的一些特殊领域，比如二手汽车。”冈拉克分析道，“这些商品的价格在过去一年时间里几乎翻了一番。”他最近还发现，现在二手卡车的价格已经和新卡车相去无几，而且事实上几乎是在全美范围内断货了。“这种局面显然是不可持久的。”冈拉克补充说，这些高企的价格显然“不足以形成反通货膨胀趋势”。</p>\n<p>住宅库存也是经济当中被“高度扭曲”的一个部门。冈拉克指出，现在全美住宅库存已经跌到了多年以来仅见的水平，在一些地区，甚至已经找不到待售的住宅了。他说，在许多地方，房地产经纪商的数量甚至要十倍于他们销售的住宅，“这对于经纪行来说可不是什么好消息”。</p>\n<p>住宅建筑和翻修材料的需求也居高不下，直接导致木材价格大爆炸，加入了其他商品价格暴涨的大军，但是冈拉克认为，这些麻烦可能已经见顶了。</p>\n<p>办公房地产价格还在持续暴跌，入住率持续保持低水平。“虽然经济各个领域当中的复苏都在进行当中，而且还导致了这些通货膨胀压力的出现”，但是大家回公司办公的进程却很迟缓。冈拉克预计说，“除非疫情出现反复”，不然到夏季结束的时候，回去办公的变化就会迎来峰值。</p>\n<p>不过即便如此，企业经营恐怕也不会再像以前那样了。“许多人都表示，希望多一点在家办公的日子，现在虚拟技术已经如此发达，而且现实已经证明，在一些情况下，因为去除了大量沟通的时间，在家上班反而能够提高效率。”</p>\n<p><b>海外股票与美元</b></p>\n<p>此前的许多年时间当中，美国股市的表现一直都要好于海外股市。不过近期以来，两者之间的差距正在缩小。“非美股票已经开始与美国股票表现并驾齐驱，不再让后者专美于前。”冈拉克指出，如果美元汇率开始走低，局面就可能变得对海外股票更加有利。他近期已经职业生涯第一次开始投资海外股市。</p>\n<p>“有充分的迹象显示，中期到长期之内，美元将会趋向疲软。”冈拉克补充道，只是短期之内，他会暂时对美元持中立立场。</p>\n<p>长期角度看来，美元汇率最终走低已经是近乎不可改变的趋势，毕竟美国的贸易赤字和预算赤字现在已经“较之我们曾经以为很糟糕的水平又翻了一番”。美国人从政府拿到他们的刺激支票之后，很多人都将其用于购买产品了，而这些产品当中许多都是在亚洲生产的，而这只能让贸易赤字进一步扩大。</p>\n<p>“散户投资者近来异军突起，强势惊人，其实同样是一种扭曲，而其根源就在于来自政府的可任意支配收入。”</p>\n<p><b>失业救济“冲击”</b></p>\n<p>在疫情期间，每周首度申报失业救济人数不可避免地大幅增加，而这一数据至今尚未恢复正常水平。各州的失业率虽然已经开始趋向常态，但是要真正正常化完全是“妄想”，冈拉克说，这是因为联邦刺激福利还在持续发放。</p>\n<p>联邦政府的疫情紧急失业补偿（PUEC）计划延长了人们能够领取周失业救济的时间，而疫情失业援助（PUA）计划则覆盖了自雇、兼职和零工人群，还有混合收入者失业补偿（MEUC）计划，为那些自雇者和混合型收入者提供支持。所有这些计划都将在今年9月6日期满。冈拉克预言说，到那时，经济就会受到“重大冲击”，因为人们的可任意支配所得将大幅度减少。</p>\n<p>这一冲击也许会扭转目前一些令人瞠目结舌的势头，比如住宅和汽车的严重稀缺。冈拉克说，这也许是“认为通货膨胀将只是暂时性现象的最有力根据——不过，这同时也意味着经济可能因此遭遇重大反转”。</p>","source":"txmg","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/D0R8RIuBdSQ_YXcKnU3ksQ><strong>腾讯美股  </strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>美国联邦政府的疫情紧急失业补偿（PUEC）计划延长了人们能够领取周失业救济的时间，而疫情失业援助（PUA）计划则覆盖了自雇、兼职和零工人群，还有混合收入者失业补偿（MEUC）计划，为那些自雇者和混合型收入者提供支持。所有这些计划都将在今年9月6日期满。新债王冈拉克预言说，到那时，经济就会受到“重大冲击”，因为人们的可任意支配所得将大幅度减少。\n一方面是后疫情时代的重启步履迟缓，一方面是联邦政府的...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/D0R8RIuBdSQ_YXcKnU3ksQ\">Web 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05:31","market":"us","language":"zh","title":"外媒头条：美国税局要求国会授权获取加密市场数据","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2142293923","media":"新浪财经","summary":"Rettig指出，加密货币市场的价值现在超过2万亿美元。他表示，“大多数加密货币、虚拟货币的创设旨在远离监管雷达，国税局目前已向第三方发出传票，以获取有关加密货币用户的信息”。其表示，国税局正在积极参与民事和刑事执法，但也需要国会提供额外的工具和资源。美国和欧盟还将宣布建立旨在加强两地区半导体供应的伙伴关系。美国对外商品出口攀升至纪录最高。","content":"<p><b>全球财经媒体昨夜今晨共同关注的头条新闻主要有：</b></p><blockquote><b>1、美国国税局要求国会授权获取加密市场数据 比特币等应声下挫</b></blockquote><blockquote><b>2、美国与欧盟将承诺结束特朗普发起的180亿美元关税战</b></blockquote><blockquote><b>3、花式避税：报告称贝佐斯、巴菲特等巨富实际所得税率远低于普通民众</b></blockquote><blockquote><b>4、美联储通胀指标改革者预警通胀预期水平 称政策转变势在必行</b></blockquote><blockquote><b>5、美国4月份贸易逆差今年来首次收窄 因商品和服务出口额大增</b></blockquote><blockquote><b>6、Man Group资助的牛津大学研究员声称其AI可以预测股票走势</b></blockquote><p><img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/34/w500h334/20210609/253f-krhvrxt0024272.jpg/w720fin.jpg\" tg-width=\"500\" tg-height=\"334\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美国国税局要求国会授权获取加密市场数据 比特币等应声下挫</b></p><p>美国国税局局长Charles Rettig周二在参议院财政委员会听证会上表示，国税局需要国会授予更多权力来监管加密货币行业，并要求该行业加强用户报告事宜。</p><p>Rettig称，“我们经常受到挑战，如果能获得国会对收集这些信息的明确授权，将是至关重要的”。</p><p>拜登政府提议要求交易所等加密货币经纪人报告客户的信息，包括间接外国投资者的信息。此外，还要求企业在收到价值超过10000美元的加密资产时对国税局申报。</p><p>Rettig指出，加密货币市场的价值现在超过2万亿美元。</p><p>他表示，“大多数加密货币、虚拟货币的创设旨在远离监管雷达，国税局目前已向第三方发出传票，以获取有关加密货币用户的信息”。Rettig未透露具体个人的身份。其表示，国税局正在积极参与民事和刑事执法，但也需要国会提供额外的工具和资源。<img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/61/w550h311/20210609/4207-krhvrxt0065471.jpg/w720fin.jpg\" tg-width=\"550\" tg-height=\"311\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美国与欧盟将承诺结束特朗普发起的180亿美元关税战</b></p><p>据悉，欧盟领导人与美国总统拜登将在6月15日欧盟-美国峰会召开时承诺结束贸易战，并承诺年底前取消与钢铝贸易冲突相关的关税。</p><p>根据草案，欧美将承诺在7月11日前找出航空业争端解决方案。草案内容还可能有修改。双方先前已同意暂停航空业关税到7月份，以促进解决方案的达成。</p><p>另外草案显示，双方还将努力在12月1日前取消钢铝贸易争端中加征的关税。</p><p>美国和欧盟还将宣布建立旨在加强两地区半导体供应的伙伴关系。这将是欧盟与美国的数字问题合作平台--贸易和技术委员会的部分工作内容，双方将在此次峰会上正式达成一致。<img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/59/w550h309/20210609/51f4-krhvrxs9900794.jpg/w720fin.jpg\" tg-width=\"550\" tg-height=\"309\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>花式避税：报告称贝佐斯、巴菲特等巨富实际所得税率远低于普通民众</b></p><p>周二公布的一份报告显示，一些世界上最富有的人——杰夫-贝佐斯、埃隆-马斯克、沃伦-巴菲特、卡尔-<a href=\"https://laohu8.com/S/IKAN\">伊坎</a>、迈克尔-布隆伯格和乔治-索罗斯——缴纳的所得税仅占到他们不断增加的财富的一小部分，在某些特定年份纳税甚至为零。</p><p>ProPublica援引从美国国税局获得的数千名富人的机密数据称，25位最富有的美国人的身价在2014年到2018年期间总共增加了4010亿美元，但这些人在这五年中总共只缴纳了136亿美元的联邦所得税，“相当于真实税率仅为3.4%”。</p><p>相比之下，近年来美国家庭年收入的中位数约为70000美元，联邦所得税率达到14%，家庭收入最高一档的税率则高达37%。</p><p>ProPublica指出，与大多数收入来自传统工资的普通民众不同，亿万富翁们往往受益于“普通人无法企及的避税策略”。报告指出，他们的财富通常主要基于股票和房地产的升值，除非出售这些资产，否则这些资产不被视为应纳税项。<img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/89/w533h356/20210609/52a2-krhvrxt0029367.png/w720fin.jpg\" tg-width=\"533\" tg-height=\"356\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美联储通胀指标改革者预警通胀预期水平 称政策转变势在必行</b></p><p>曾帮助美联储修改了长期通胀预期评估方式的经济学家表示，目前预期水平意味着美联储需要开始为缩减购债铺路。</p><p>Brian Sack将近二十年前担任美联储理事会货币和金融市场分析主管的时候，与同事主张用前瞻性的通胀预期指标来帮助指引政策。现在担任对冲基金DE Shaw&amp;Co．全球经济董事的Sack称，若5年/5年远期盈亏平衡通胀率进一步上升，对美联储而言将是个问题。</p><p>这项指标会滤掉影响消费者价格的短期噪音，上月一度达到2.55%的七年高点，意味着在2026-2030年，被美联储作为目标的价格指数平均年涨幅料超过2%。也就是说，在投资者看来，美联储实际上正在实现2%的平均通胀目标。</p><p>Sack表示，该指标从新冠疫情最初爆发时的超低水平反弹是有利的，但如果进一步上涨太多，就可能导致美联储更难实现物价稳定和充分就业的双重目标。<img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/41/w550h291/20210609/d41d-krhvrxt0017686.jpg/w720fin.jpg\" tg-width=\"550\" tg-height=\"291\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>美国4月份贸易逆差今年来首次收窄 因商品和服务出口额大增</b></p><p>美国4月份的贸易逆差今年来首次收窄，因商品和服务出口额攀升而进口额下降。</p><p>据美国商务部周二公布的数据，4月份美国商品和服务贸易逆差收窄8.2%，至689亿美元，市场预期为逆差687亿美元，而3月份贸易逆差上修至750亿美元。</p><p>美国4月份出口额增长至2050亿美元，为2020年1月以来最高水平，而进口额下降至2739亿美元。</p><p>数据显示进口回落，此前新冠疫情期间的消费者需求使美国进口迭创新高。同时，海外经济改善，开始推动对美国产品和服务的需求。美国对外商品出口攀升至纪录最高。<img src=\"http://k.sinaimg.cn/n/finance/transform/59/w550h309/20210609/917c-krhvrxt0031254.jpg/w720fin.jpg\" tg-width=\"550\" tg-height=\"309\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>Man Group资助的牛津大学研究员声称其AI可以预测股票走势</b></p><p>Man Group资助的牛津大学研究员说，他们创建了一个机器学习程序，可以预测股价如何变动——在大约30秒的实况交易中取得80%的成功率。</p><p>牛津-Man数量金融研究所的人工智能专家利用自然语言处理的原理，在限价交易指令中挖掘流动性数据。</p><p>这对寻求市场踩点的快钱交易者来说是一个潜在的进步，该算法可以算出价格在100个tick（分时周期）内的变化方向，相当于大约30秒到2分钟的交易时间，具体取决于市场状况。</p><p>“在多步预测中，我们有效地建立了一个模型，经过训练可以在较小时间范围内进行预测，”该研究所副教授、本项研究的共同作者Stefan Zohren说。“但我们可以将这些信息反馈给模型自身，滚动预测，以获得更长期的预测。”</p><p>该算法仍然处于测试阶段。Man AHL的首席科学家Anthony Ledford表示，这个算法对对冲基金经理很有诱惑力，他们经常将大额交易指令分拆成多个较小的交易。</p>","source":"sina_symbol","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>外媒头条：美国税局要求国会授权获取加密市场数据</title>\n<style 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Rettig周二在参议院财政委员会听证会上表示，国税局需要国会授予更多权力来监管加密货币行业，并要求该行业加强用户报告事宜。Rettig称，“我们经常受到挑战，如果能获得国会对收集这些信息的明确授权，将是至关重要的”。拜登政府提议要求交易所等加密货币经纪人报告客户的信息，包括间接外国投资者的信息。此外，还要求企业在收到价值超过10000美元的加密资产时对国税局申报。Rettig指出，加密货币市场的价值现在超过2万亿美元。他表示，“大多数加密货币、虚拟货币的创设旨在远离监管雷达，国税局目前已向第三方发出传票，以获取有关加密货币用户的信息”。Rettig未透露具体个人的身份。其表示，国税局正在积极参与民事和刑事执法，但也需要国会提供额外的工具和资源。美国与欧盟将承诺结束特朗普发起的180亿美元关税战据悉，欧盟领导人与美国总统拜登将在6月15日欧盟-美国峰会召开时承诺结束贸易战，并承诺年底前取消与钢铝贸易冲突相关的关税。根据草案，欧美将承诺在7月11日前找出航空业争端解决方案。草案内容还可能有修改。双方先前已同意暂停航空业关税到7月份，以促进解决方案的达成。另外草案显示，双方还将努力在12月1日前取消钢铝贸易争端中加征的关税。美国和欧盟还将宣布建立旨在加强两地区半导体供应的伙伴关系。这将是欧盟与美国的数字问题合作平台--贸易和技术委员会的部分工作内容，双方将在此次峰会上正式达成一致。花式避税：报告称贝佐斯、巴菲特等巨富实际所得税率远低于普通民众周二公布的一份报告显示，一些世界上最富有的人——杰夫-贝佐斯、埃隆-马斯克、沃伦-巴菲特、卡尔-伊坎、迈克尔-布隆伯格和乔治-索罗斯——缴纳的所得税仅占到他们不断增加的财富的一小部分，在某些特定年份纳税甚至为零。ProPublica援引从美国国税局获得的数千名富人的机密数据称，25位最富有的美国人的身价在2014年到2018年期间总共增加了4010亿美元，但这些人在这五年中总共只缴纳了136亿美元的联邦所得税，“相当于真实税率仅为3.4%”。相比之下，近年来美国家庭年收入的中位数约为70000美元，联邦所得税率达到14%，家庭收入最高一档的税率则高达37%。ProPublica指出，与大多数收入来自传统工资的普通民众不同，亿万富翁们往往受益于“普通人无法企及的避税策略”。报告指出，他们的财富通常主要基于股票和房地产的升值，除非出售这些资产，否则这些资产不被视为应纳税项。美联储通胀指标改革者预警通胀预期水平 称政策转变势在必行曾帮助美联储修改了长期通胀预期评估方式的经济学家表示，目前预期水平意味着美联储需要开始为缩减购债铺路。Brian Sack将近二十年前担任美联储理事会货币和金融市场分析主管的时候，与同事主张用前瞻性的通胀预期指标来帮助指引政策。现在担任对冲基金DE Shaw&Co．全球经济董事的Sack称，若5年/5年远期盈亏平衡通胀率进一步上升，对美联储而言将是个问题。这项指标会滤掉影响消费者价格的短期噪音，上月一度达到2.55%的七年高点，意味着在2026-2030年，被美联储作为目标的价格指数平均年涨幅料超过2%。也就是说，在投资者看来，美联储实际上正在实现2%的平均通胀目标。Sack表示，该指标从新冠疫情最初爆发时的超低水平反弹是有利的，但如果进一步上涨太多，就可能导致美联储更难实现物价稳定和充分就业的双重目标。美国4月份贸易逆差今年来首次收窄 因商品和服务出口额大增美国4月份的贸易逆差今年来首次收窄，因商品和服务出口额攀升而进口额下降。据美国商务部周二公布的数据，4月份美国商品和服务贸易逆差收窄8.2%，至689亿美元，市场预期为逆差687亿美元，而3月份贸易逆差上修至750亿美元。美国4月份出口额增长至2050亿美元，为2020年1月以来最高水平，而进口额下降至2739亿美元。数据显示进口回落，此前新冠疫情期间的消费者需求使美国进口迭创新高。同时，海外经济改善，开始推动对美国产品和服务的需求。美国对外商品出口攀升至纪录最高。Man Group资助的牛津大学研究员声称其AI可以预测股票走势Man Group资助的牛津大学研究员说，他们创建了一个机器学习程序，可以预测股价如何变动——在大约30秒的实况交易中取得80%的成功率。牛津-Man数量金融研究所的人工智能专家利用自然语言处理的原理，在限价交易指令中挖掘流动性数据。这对寻求市场踩点的快钱交易者来说是一个潜在的进步，该算法可以算出价格在100个tick（分时周期）内的变化方向，相当于大约30秒到2分钟的交易时间，具体取决于市场状况。“在多步预测中，我们有效地建立了一个模型，经过训练可以在较小时间范围内进行预测，”该研究所副教授、本项研究的共同作者Stefan Zohren说。“但我们可以将这些信息反馈给模型自身，滚动预测，以获得更长期的预测。”该算法仍然处于测试阶段。Man AHL的首席科学家Anthony Ledford表示，这个算法对对冲基金经理很有诱惑力，他们经常将大额交易指令分拆成多个较小的交易。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":208,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":117274383,"gmtCreate":1623147250942,"gmtModify":1704197044203,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":2,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/117274383","repostId":"1101949190","repostType":4,"repost":{"id":"1101949190","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1623147077,"share":"https://ttm.financial/m/news/1101949190?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-08 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17:24","market":"us","language":"zh","title":"“加税+高通胀”，三季度或成为美股风险集中爆发点","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1179000628","media":"智通财经","summary":"2021年下半年的盈利情况相对严峻。","content":"<p>作者： 何钰程</p>\n<p>摩根士丹利近日表示，虽然目前美股不断下滑的市盈率已在很大程度上被不断上升的企业盈利预期所抵消，但随着成本压力上升、企业税上调阴云来袭，美股未来半年或回调10%-15%。</p>\n<p>鉴于过去四个季度，美股企业盈利超出预期的幅度高达20%，创下前所未有的新纪录，相比之下，2021年下半年的盈利情况相对严峻。</p>\n<p>智通财经APP注意到，在2020年上半年疫情封锁期间，只有三个标准普尔500指数成分股在2020年第一季度和第二季度实现了正收益和收入增长，即科技、保健以及公用事业行业。</p>\n<p>下图FactSet(FDS)显示了2021年第二季度预期的创纪录结果，这是自2009年第四季度以来最好的一次。</p>\n<p><b>加税——美股下半年最大的风险</b></p>\n<p>6月5日的G7财长会议通告支持征收15%全球最低税率的提议，拜登国内加税提案如落地，预计将是美股下半年最大的风险：企业所得税的上调将直接冲击美股盈利，而当前有效税率较低、海外收入占比高的科技和医药行业受冲击预计最大。</p>\n<p>中信证券表示，若资本利得税若上调至39.6%，预计将引发投资者抛售，今年2月以来“散户加杠杆”入市的趋势或逆转。</p>\n<p><b>3季度或成为美股集中爆发点</b></p>\n<p>虽然市场对今年标普500盈利增速的一致预期已从4月中旬的27%上调至当前的34%，但鉴于目前标普指数动态估值仍处于22倍左右的高位。在无新的催化因素下，美股大市进一步上行的空间有限。</p>\n<p>相反，各类风险却在逐步加剧。若美联储于8月底明确释放削减购债的信号，且民主党于9月底前如期通过加税法案，则3季度下旬或是美股风险集中爆发的时间点。</p>\n<p>而如果资本利得税改的起始有效日最终确定为2022年1月1日，则“散户加杠杆”资金的大概率流出可能会在4季度对美股的表现造成负面影响。</p>\n<p><b>能源股仍具备吸引力</b></p>\n<p>在美国股市今年以来的交易中，能源股是表现最好的一个板块，但要弥补多年以来的大幅下跌，这个板块还有很大的上行空间。</p>\n<p>如拉长时间轴来看，能源生产商的股价尚未恢复到2014年夏季开始的油价大跌之前的水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c1d38e07cf5741d1537fbf5147d98bde\" tg-width=\"620\" tg-height=\"521\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>如埃克森美孚(XOM.US)和雪佛龙(CVX.US)正在推动能源行业每股收益增长的上调。</p>\n<p>目前能源占标普500指数市值的比例仍然只有3%。这一比例在2014年8月至9月达到14%-15%的峰值。</p>","source":"highlight_zhitongcaijin","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>“加税+高通胀”，三季度或成为美股风险集中爆发点</title>\n<style 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何钰程\n摩根士丹利近日表示，虽然目前美股不断下滑的市盈率已在很大程度上被不断上升的企业盈利预期所抵消，但随着成本压力上升、企业税上调阴云来袭，美股未来半年或回调10%-15%。\n鉴于过去四个季度，美股企业盈利超出预期的幅度高达20%，创下前所未有的新纪录，相比之下，2021年下半年的盈利情况相对严峻。\n智通财经APP注意到，在2020年上半年疫情封锁期间，只有三个标准普尔500指数成分股在2020年第一季度和第二季度实现了正收益和收入增长，即科技、保健以及公用事业行业。\n下图FactSet(FDS)显示了2021年第二季度预期的创纪录结果，这是自2009年第四季度以来最好的一次。\n加税——美股下半年最大的风险\n6月5日的G7财长会议通告支持征收15%全球最低税率的提议，拜登国内加税提案如落地，预计将是美股下半年最大的风险：企业所得税的上调将直接冲击美股盈利，而当前有效税率较低、海外收入占比高的科技和医药行业受冲击预计最大。\n中信证券表示，若资本利得税若上调至39.6%，预计将引发投资者抛售，今年2月以来“散户加杠杆”入市的趋势或逆转。\n3季度或成为美股集中爆发点\n虽然市场对今年标普500盈利增速的一致预期已从4月中旬的27%上调至当前的34%，但鉴于目前标普指数动态估值仍处于22倍左右的高位。在无新的催化因素下，美股大市进一步上行的空间有限。\n相反，各类风险却在逐步加剧。若美联储于8月底明确释放削减购债的信号，且民主党于9月底前如期通过加税法案，则3季度下旬或是美股风险集中爆发的时间点。\n而如果资本利得税改的起始有效日最终确定为2022年1月1日，则“散户加杠杆”资金的大概率流出可能会在4季度对美股的表现造成负面影响。\n能源股仍具备吸引力\n在美国股市今年以来的交易中，能源股是表现最好的一个板块，但要弥补多年以来的大幅下跌，这个板块还有很大的上行空间。\n如拉长时间轴来看，能源生产商的股价尚未恢复到2014年夏季开始的油价大跌之前的水平。\n\n如埃克森美孚(XOM.US)和雪佛龙(CVX.US)正在推动能源行业每股收益增长的上调。\n目前能源占标普500指数市值的比例仍然只有3%。这一比例在2014年8月至9月达到14%-15%的峰值。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":325,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":112844989,"gmtCreate":1622862810641,"gmtModify":1704192650542,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/112844989","repostId":"1177749357","repostType":4,"repost":{"id":"1177749357","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1622862513,"share":"https://ttm.financial/m/news/1177749357?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-05 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13:58","market":"us","language":"zh","title":"广发宏观：以史为鉴美联储何时开始紧货币？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2140745244","media":"格隆汇","summary":"报告摘要\n1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁，分为五个阶段：1978年前相机抉择，逆风操作，该框架在滞胀期失灵；1979-1984年以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀；1985-2007年以","content":"<p><b>报告摘要</b></p>\n<p><b>1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁，分为五个阶段：</b>1978年前相机抉择，逆风操作，该框架在滞胀期失灵；1979-1984年以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀；1985-2007年以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素；金融危机后通胀与就业双目标，纳入各种风险因素；疫情后财政行为成为美联储货币政策刚性约束。</p>\n<p><b>1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，</b>分别始于：1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。</p>\n<p><i><b>1963年7月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏后期，防止黄金外流。</b></i>1963年7月美国产出缺口自1960年后首次转正，但CPI同比增速仍在低位徘徊，美国经济仍处于复苏阶段。1957年以来“特里芬难题”令美国黄金几乎处于净流出状态，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。</p>\n<p><i><b>1973年1月美联储开始紧货币的背景：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控。</b></i>1973年1月美国处于经济过热后期。约翰逊总统的大社会计划以及1971年布林顿森林体系崩溃后美元贬值等因素助长了通胀，但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾，相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。</p>\n<p><i><b>1977年3月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息。</b></i>1977年3月失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热早期。通胀本就处于高位，<a href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><i><b>1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。</b></i>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><i><b>1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。</b></i>1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。</p>\n<p><i><b>1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。</b></i>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。</p>\n<p><i><b>1999年6月美联储开始紧货币的背景：<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。</b></i>1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。</p>\n<p><i><b>2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。</b></i>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><i><b>2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。</b></i>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><b>美联储紧货币操作的规律。</b>经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。</p>\n<p><b>站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。</b>首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性</b>。</p>\n<p><b>正文</b></p>\n<h3><b>一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁</b></h3>\n<p>1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。</p>\n<p><b>（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵</b></p>\n<p>1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。</p>\n<p><b>（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀</b></p>\n<p>70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a417c1288db0526b5cb9ecf5db38208c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bcf92f7fa2c9ad05f7f9b4d538061cd9\" tg-width=\"966\" tg-height=\"366\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e0d607135a17dd762eebaf8883077d5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3816ae3e457bd762f39aa75c79c4a9e4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。</p>\n<p><b>（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素</b></p>\n<p><b>金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。</b>金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。</p>\n<p><b>CPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。</b>金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。</p>\n<p><b>对冲风险继续成为政策框架中重要考量。</b>2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75484454186f587dfd2a89eb1f5a6fce\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束</b></p>\n<p>2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。</p>\n<p>3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89aca5d4061231f5da0bd66b1631edc0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作</b></h3>\n<p>1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。</p>\n<p><b>大多数紧货币政策始于美国经济过热期。</b>我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca3151700b07b6c216d384cde972c0e5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"561\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景</b></h3>\n<p><b>（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率</b></p>\n<p>美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/675994eb70e957802e0f423bc70d8cc7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img 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referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控</b></p>\n<p>美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。</p>\n<p>60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/684131bca4ab8a66b6b52334164d55e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2d1ac4c2030652ebf68df95c9e02efb5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7767260a21c4d900365a729480d468de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/90554af039b61a589b937ffa296ba4a9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"600\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3c66c649776dbf1eff11b51692905191\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/429e9438bed9bf019d07989eb8c48632\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"604\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息</b></p>\n<p>美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。&nbsp;</p>\n<p>1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><img 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referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币</b></p>\n<p>美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。</p>\n<p>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。</p>\n<p>1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ac4b4d997bcba6be87534d426f3d49a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/809ec973a4aee8c74d8fef0b55af9ab9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6cfb75f2879692a13a3c0bcbd6b43989\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40862840696f1a67ecd64cf08eb61d5c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息</b></p>\n<p>美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。</p>\n<p>上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/379e080123bc0e970366c1a6807a64c9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b81ab5020903a2662898ba08db6c401\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2b9010a46fb641a94cdb8a853881e8d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"599\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dac05b273660c94b35098213945af1b1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b63c6c80deffcdd529709e400de5f97\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息</b></p>\n<p>美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/062667e14a1199e87459b207135c76e2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffb708e497aa26a1c3191fdd72716196\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"606\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9e6f7cc66e82af1120cae21e5bdf9f7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aab196fe08120bead103122bc8928551\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。</p>\n<p>那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/071044e64ce382847775c7f5572f1345\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期</b></p>\n<p>美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。</p>\n<p>1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3fb05c771d63fe333752fcb439811789\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/45078ad2c88c1e3da260b16d2c80cb49\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a4658af36fe8c27f81f298c39494226d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb3748648747b6d7725f2b7bcafbacd1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d98d145b24a18870151dc34c119d806\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/094bfefe287933009353811003f29e9d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8df106eeb3c08cf452c0f2113927a490\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9880aa1fe8cbc5b5fbb3d3bc865342a9\" tg-width=\"1063\" tg-height=\"540\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险</b></p>\n<p>美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。</p>\n<p>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f5aeca078e475f310172d599ce202e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2010c5117cc10207f97c78fa5df97c6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28441e7bba863b5dea2005ed74924ddc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0adc1c540aa2ebc0e58e2ad477c21c6d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9a102d391a007061d21e5547b0325b7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/287698dae80984749e8b06da59728b30\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d37bf4aa6b116c88cd643f4fb5578e10\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62073d2235bb870311b2384978f3a00b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f70fe8511b9fba3db0fbfd380b4c8586\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"595\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><b>（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后</b></p>\n<p>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d97a0058663e596ef7c280a45bf71c2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/090a60b85ffa833d87daa165bf4f589f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/79f253be3d95a1fdbc31ebf0b149e581\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/639c87c55ff65961e5f92753a0cb8ab5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42edcef3502ec36abda057eedef6cff5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb6a4e0bb69fca97ebacceaa02098f6f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b57b0c4ea98db5bcffea31b09279ee5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01d7d520956b5aece4d90280ca0f59ac\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、美联储紧货币操作的规律</b></p>\n<p><b>第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。</b>美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。</p>\n<p><b>第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。</b>尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。</p>\n<p><b>第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。</b>80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。</p>\n<p><b>第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。</b>随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。</p>\n<p><b>五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟</b></p>\n<p>疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。</p>\n<p>再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。</p>\n<p>我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。</p>\n<p>当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。</b></p>\n<p>风险提示</p>\n<p>（一）美联储货币政策超预期</p>\n<p>（二）美国财政政策超预期</p>\n<p>（三）美国经济超预期</p>\n<p>（四）美国疫情影响超预期</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>广发宏观：以史为鉴美联储何时开始紧货币？</title>\n<style 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7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n正文\n一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁\n1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。\n（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵\n1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。\n（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀\n70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。\n\n（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素\n\n\n\n此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。\n（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素\n金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。\nCPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。\n对冲风险继续成为政策框架中重要考量。2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。\n\n（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束\n2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。\n3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。\n\n二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n大多数紧货币政策始于美国经济过热期。我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。\n\n三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景\n（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率\n美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。\n\n\n\n\n前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。\n\n（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控\n美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。\n60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n\n\n\n\n\n\n（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息\n美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。 \n1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n\n\n\n\n（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币\n美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。\n1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。\n1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n\n\n\n\n（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息\n美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。\n上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。\n\n\n\n\n\n（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息\n美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。\n\n美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。\n\n\n\n前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。\n那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。\n\n（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期\n美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。\n1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。\n\n\n\n\n美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。\n\n\n\n除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。\n\n（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险\n美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。\n失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后\n美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。\n\n\n\n\n\n\n2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。\n\n此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。\n\n四、美联储紧货币操作的规律\n第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。\n第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。\n第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。\n第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。\n五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟\n疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。\n再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。\n我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。\n当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n风险提示\n（一）美联储货币政策超预期\n（二）美国财政政策超预期\n（三）美国经济超预期\n（四）美国疫情影响超预期","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":263,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":112042421,"gmtCreate":1622830881663,"gmtModify":1704192106226,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":6,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/112042421","repostId":"2140745244","repostType":4,"repost":{"id":"2140745244","pubTimestamp":1622786283,"share":"https://ttm.financial/m/news/2140745244?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-04 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href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><i><b>1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。</b></i>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><i><b>1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。</b></i>1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。</p>\n<p><i><b>1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。</b></i>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。</p>\n<p><i><b>1999年6月美联储开始紧货币的背景：<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。</b></i>1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。</p>\n<p><i><b>2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。</b></i>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><i><b>2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。</b></i>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><b>美联储紧货币操作的规律。</b>经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。</p>\n<p><b>站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。</b>首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性</b>。</p>\n<p><b>正文</b></p>\n<h3><b>一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁</b></h3>\n<p>1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。</p>\n<p><b>（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵</b></p>\n<p>1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。</p>\n<p><b>（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀</b></p>\n<p>70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a417c1288db0526b5cb9ecf5db38208c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bcf92f7fa2c9ad05f7f9b4d538061cd9\" tg-width=\"966\" tg-height=\"366\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e0d607135a17dd762eebaf8883077d5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3816ae3e457bd762f39aa75c79c4a9e4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。</p>\n<p><b>（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素</b></p>\n<p><b>金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。</b>金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。</p>\n<p><b>CPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。</b>金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。</p>\n<p><b>对冲风险继续成为政策框架中重要考量。</b>2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75484454186f587dfd2a89eb1f5a6fce\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束</b></p>\n<p>2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。</p>\n<p>3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89aca5d4061231f5da0bd66b1631edc0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作</b></h3>\n<p>1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。</p>\n<p><b>大多数紧货币政策始于美国经济过热期。</b>我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca3151700b07b6c216d384cde972c0e5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"561\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景</b></h3>\n<p><b>（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率</b></p>\n<p>美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/675994eb70e957802e0f423bc70d8cc7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/567131a59e0b9b9d42dd854a77ea5cca\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"601\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4e6dbe4e332407ac6b96265acca9dcb0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4cec0ed75c53a226b1ca7f9084b3f3ae\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。</p>\n<p>黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1e42ec9f83ea36b61e4ca2d2e2d9f38b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控</b></p>\n<p>美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。</p>\n<p>60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/684131bca4ab8a66b6b52334164d55e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2d1ac4c2030652ebf68df95c9e02efb5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7767260a21c4d900365a729480d468de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/90554af039b61a589b937ffa296ba4a9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"600\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3c66c649776dbf1eff11b51692905191\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/429e9438bed9bf019d07989eb8c48632\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"604\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息</b></p>\n<p>美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。&nbsp;</p>\n<p>1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42e1bbce10c64b01aef6293c78478a6e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/494489ec5be86b6f28f9a059812d3959\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15bbdaecd63c8f850735aa0e947fafc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/07475a9245d80011426d06ccf616c57f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币</b></p>\n<p>美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。</p>\n<p>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。</p>\n<p>1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ac4b4d997bcba6be87534d426f3d49a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/809ec973a4aee8c74d8fef0b55af9ab9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6cfb75f2879692a13a3c0bcbd6b43989\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40862840696f1a67ecd64cf08eb61d5c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息</b></p>\n<p>美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。</p>\n<p>上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/379e080123bc0e970366c1a6807a64c9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b81ab5020903a2662898ba08db6c401\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2b9010a46fb641a94cdb8a853881e8d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"599\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dac05b273660c94b35098213945af1b1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b63c6c80deffcdd529709e400de5f97\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息</b></p>\n<p>美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/062667e14a1199e87459b207135c76e2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffb708e497aa26a1c3191fdd72716196\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"606\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9e6f7cc66e82af1120cae21e5bdf9f7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aab196fe08120bead103122bc8928551\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。</p>\n<p>那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/071044e64ce382847775c7f5572f1345\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期</b></p>\n<p>美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。</p>\n<p>1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3fb05c771d63fe333752fcb439811789\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/45078ad2c88c1e3da260b16d2c80cb49\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a4658af36fe8c27f81f298c39494226d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb3748648747b6d7725f2b7bcafbacd1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d98d145b24a18870151dc34c119d806\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/094bfefe287933009353811003f29e9d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8df106eeb3c08cf452c0f2113927a490\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9880aa1fe8cbc5b5fbb3d3bc865342a9\" tg-width=\"1063\" tg-height=\"540\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险</b></p>\n<p>美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。</p>\n<p>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f5aeca078e475f310172d599ce202e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2010c5117cc10207f97c78fa5df97c6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28441e7bba863b5dea2005ed74924ddc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0adc1c540aa2ebc0e58e2ad477c21c6d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9a102d391a007061d21e5547b0325b7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/287698dae80984749e8b06da59728b30\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d37bf4aa6b116c88cd643f4fb5578e10\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62073d2235bb870311b2384978f3a00b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f70fe8511b9fba3db0fbfd380b4c8586\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"595\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><b>（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后</b></p>\n<p>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d97a0058663e596ef7c280a45bf71c2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/090a60b85ffa833d87daa165bf4f589f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/79f253be3d95a1fdbc31ebf0b149e581\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/639c87c55ff65961e5f92753a0cb8ab5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42edcef3502ec36abda057eedef6cff5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb6a4e0bb69fca97ebacceaa02098f6f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b57b0c4ea98db5bcffea31b09279ee5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01d7d520956b5aece4d90280ca0f59ac\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、美联储紧货币操作的规律</b></p>\n<p><b>第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。</b>美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。</p>\n<p><b>第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。</b>尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。</p>\n<p><b>第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。</b>80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。</p>\n<p><b>第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。</b>随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。</p>\n<p><b>五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟</b></p>\n<p>疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。</p>\n<p>再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。</p>\n<p>我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。</p>\n<p>当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。</b></p>\n<p>风险提示</p>\n<p>（一）美联储货币政策超预期</p>\n<p>（二）美国财政政策超预期</p>\n<p>（三）美国经济超预期</p>\n<p>（四）美国疫情影响超预期</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>广发宏观：以史为鉴美联储何时开始紧货币？</title>\n<style 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Index","SSO":"两倍做多标普500ETF","SH":"标普500反向ETF"},"source_url":"http://www.gelonghui.com/p/468816","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/6b8fa6424aebe95f6781d04ef17a1852","article_id":"2140745244","content_text":"报告摘要\n1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁，分为五个阶段：1978年前相机抉择，逆风操作，该框架在滞胀期失灵；1979-1984年以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀；1985-2007年以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素；金融危机后通胀与就业双目标，纳入各种风险因素；疫情后财政行为成为美联储货币政策刚性约束。\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于：1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n1963年7月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏后期，防止黄金外流。1963年7月美国产出缺口自1960年后首次转正，但CPI同比增速仍在低位徘徊，美国经济仍处于复苏阶段。1957年以来“特里芬难题”令美国黄金几乎处于净流出状态，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n1973年1月美联储开始紧货币的背景：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控。1973年1月美国处于经济过热后期。约翰逊总统的大社会计划以及1971年布林顿森林体系崩溃后美元贬值等因素助长了通胀，但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾，相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n1977年3月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息。1977年3月失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热早期。通胀本就处于高位，卡特总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。\n1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。\n1999年6月美联储开始紧货币的背景：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。\n2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。\n美联储紧货币操作的规律。经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。\n站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n正文\n一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁\n1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。\n（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵\n1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。\n（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀\n70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。\n\n（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素\n\n\n\n此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。\n（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素\n金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。\nCPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。\n对冲风险继续成为政策框架中重要考量。2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。\n\n（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束\n2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。\n3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。\n\n二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n大多数紧货币政策始于美国经济过热期。我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。\n\n三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景\n（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率\n美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。\n\n\n\n\n前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。\n\n（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控\n美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。\n60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n\n\n\n\n\n\n（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息\n美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。 \n1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n\n\n\n\n（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币\n美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。\n1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。\n1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n\n\n\n\n（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息\n美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。\n上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。\n\n\n\n\n\n（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息\n美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。\n\n美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。\n\n\n\n前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。\n那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。\n\n（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期\n美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。\n1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。\n\n\n\n\n美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。\n\n\n\n除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。\n\n（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险\n美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。\n失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后\n美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。\n\n\n\n\n\n\n2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。\n\n此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。\n\n四、美联储紧货币操作的规律\n第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。\n第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。\n第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。\n第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。\n五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟\n疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。\n再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。\n我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。\n当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n风险提示\n（一）美联储货币政策超预期\n（二）美国财政政策超预期\n（三）美国经济超预期\n（四）美国疫情影响超预期","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":127,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":118996573,"gmtCreate":1622711299592,"gmtModify":1704189436475,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/118996573","repostId":"1193695784","repostType":4,"repost":{"id":"1193695784","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1622673021,"share":"https://ttm.financial/m/news/1193695784?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-03 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href=\"https://laohu8.com/S/06699\">时代天使</a>发布公告，公司将于2021年6月3日-6月8日招股，公司拟全球发售1682.96万股，其中香港公开发售168.3万股，国际发售1514.66万股。发售价每股147港元-173港元，每手200股，股票代码06699，预期于2021年6月16日上市，保荐人为高盛以及中金。</p><p><b>老虎预计11:30开放时代天使打新【</b><a href=\"https://www-web.itiger.com/mi/ipo/index/hk/listing\" target=\"_blank\"><b>申购入口</b></a><b>】</b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/399b2b64367bd00b768416b0a8b96d6d\" tg-width=\"824\" tg-height=\"653\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p><b>申购阶梯：</b></p><p>每手200股，入场费34948.66港元。</p><p>乙组门槛为3万股，申购所需资金约5242299.63港元。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/663671a11e152d16cfd1ab50649fd2ee\" tg-width=\"934\" tg-height=\"351\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>公司是中国领先的隐形矫治解决方案提供商。根据灼识咨询报告，中国的隐形矫治解决方案市场高度集中，按2020年的达成案例计量，前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%。据同一份资料显示，公司于同年的市场份额为约41.0%。</p><p>于业绩纪录期，公司服务的牙科医生人数由2018年的约1.15万名增至2019年的约1.58万名，并进一步增至2020年的1.99万名。公司的达成案例由2018年的约7.77万个增至2019年的约12.01万个，并进一步增至2020年的13.76万个。</p><p><img 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src=\"https://static.tigerbbs.com/0640981001425ee9637e4715bcfa3d2e\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2021年标普500预期的分红增长，我们看到原材料表现最好，预计增长11.7%，其次是医疗、可选消费、科技信息和必选消费。另一方面，金融、科技信息、通信服务板块的股东回购占比较高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0554790d1a8e760aa2b0dbce0e4b7851\" tg-width=\"558\" tg-height=\"317\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面是美国成长和价值的风格切换，去年一整年是成长风格吊打价值，在今年开始价值风格开始抬头向上。历史上成长风格相对价值表现最好的是2000年科网股泡沫，价值风格相对成长表现最好是2007年房地产泡沫。从行业和GDP的相关性看，必选消费、公用事业、可选消费的相关性最低，工业和金融的相关性最高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d8c28126ec53e8373f083b851f218e1b\" tg-width=\"558\" tg-height=\"312\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图特别重要，是今年以来不同风格的表现。我们看到今年价值风格明显抬头，全面跑赢成长风格（也可以理解风格终于出现了均值回归）。表现最好的是小盘价值风格（也是过去一年表现最差的风格），收益率达到21.2%。表现最差的是中盘成长风格，收益率是-0.6%，去年表现最好的大盘成长风格，今年也只有0.9%的正收益。从2020年3月市场前一个低端看，表现最好的是小盘风格，无论是价值、成长、还是均衡都排名前三。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1c4e027768c690cbc915d5b9cf16b683\" tg-width=\"558\" tg-height=\"321\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图对我们A股长期投资选择赛道有借鉴意义。在标普500市值占比的分布中，占比最高的是科技、消费和医疗。其中科技占比26.6%，可选消费占比12.4%，必选消费占比6.1%（两者相加对应18.5%的消费权重），医疗占比13%。而能源、原材料、公用事业、房地产的占比都在3%以下。此外，今年截至到一季度末，表现最好的行业是能源，涨幅30.9%，其次是金融，涨幅16%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b3125250698012b6e00418e10f50e41b\" tg-width=\"558\" tg-height=\"285\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图我也很喜欢，在一个中期国运中，你只要做多就行了。美国国运最强的并不是过去40年，但是过去40年依然经历了美股历史上最长最大的两波牛市。1980年以来，标普500下跌的年份只有8次，跌幅超过10%的年份只有3次。但是每一年的年中都会出现指数低于上一年末水平的时候，其实只要在市场每一次下跌做多，就能赚到丰厚的收益！</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/19a7dfad81d273ecdde6c1b7baaf5558\" tg-width=\"558\" tg-height=\"314\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>我们继续看，过去30年市场发生了太多的黑天鹅危机，似乎百年一遇的危机每隔几年都会发生，这些危机在长周期中，只是大浪潮中的小浪花，完全不能阻止美股的向上。无论是<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机、长期资本倒闭、科网股泡沫、911恐怖袭击、还是新冠疫情。最大的一次危机是2008年全球金融危机，但拉长看你什么都不做，过个4年指数就会创新高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/093d868b252120aa23f8fe48e7938ed8\" tg-width=\"558\" tg-height=\"312\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新冠疫情的感染率大幅下降，美国打疫苗的人数快速增加。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f2e6731faf11ec0769978161707c167\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图，我们看到美国因为新冠疫情出现的失业率飙升是暂时的，之后出现大幅下滑，当然失业率统计口径也发生了变化，事实上去年许多人拿的失业金补助都超过了之前的工资水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b2b497b3ead6a14cf90f80bb39c4afc3\" tg-width=\"558\" tg-height=\"317\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>国内投资者最关注的国债收益率拐点，是不是真的能持续拐头向上呢？我们发现还要跟着通胀水平走，如果通胀真的起来了，而且站稳了，那么国债收益率就会拐点向上。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1efdb3691276c12b7e17a02c9a6b7263\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图很有意思，关于全球央行什么时间收紧，每一次都是预测下一年要收紧，但是事实上放钱越来越多。我们看到2020年一次性释放的流动性，都超过了前几年的总和。2020年也是2009年以来全球央行降息次数最多的一年。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b5508f5004ced9d0408b4d03d403fd02\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>全球股市在疫苗推出前后表现，我们看到中国股市在疫苗推出前是表现最好的，到了疫苗推出后就开始下跌，是表现最差的。从中可以理解，影响中国股市的就是流动性因素扰动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7f5a81ab293dcd0218a03c000c6ded13\" tg-width=\"558\" tg-height=\"318\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图代表全球消费力的变化。在2000年的时候，全球消费增长有39%来自美国，18%来自欧洲。到了2019年，中国消费占全球消费增长的22%，仅次于美国。今天，中国已经占到全球奢侈品消费量的35%，更何况中国双十一销量总规模已经超越了美国的感恩节假期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff131d695fddc42cee3b01c4fce1e09f\" tg-width=\"558\" tg-height=\"312\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>全球碳中和目标，未来整个碳排放会出现大幅下降，替代能源的占比大幅提高，可能是未来十年最重要的投资主题之一。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/35f24f1edd89067a211ac2d0fcf49761\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>1999至2019年各类资产的年化收益率，标普500的年化收益率6.1%，高收益债年化收益率7.9%，REITs最高达到11.6%（不过美国的REITs和中国的不一样），追涨杀跌的个人投资者年化收益率2.5%……</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86808f8e5b2326cfeb5c5ff5a0e864f9\" 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class=\"title\">\n美股要见顶了吗？16张图告诉你美国经济的现状\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n<a class=\"head\" href=\"https://laohu8.com/wemedia/67\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/9fe5d79ff06041f8a434a6ad9836f2e6);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">点拾投资 </p>\n<p class=\"h-time\">2021-05-28 09:50</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<blockquote>\n <b>导读：</b>2021年由于担心美国国债收益率拐头向上，导致全球流动性的边际收紧，A股市场在春节后出现了较大调整，特别是一些“核心资产”跌幅高达40-50%。有趣的是，美国这边却一直在创新高。每隔一段时间，总是有人站出来看空美股。未来，一定有某个运气极好的人在最高点精准唱空，但是这种择时并不可复制。\n</blockquote>\n<p>今天，我们和大家分享来自JP Morgan资产管理的美股深度报告，我们挑选了十几张比较有代表性的图片，从中能帮助大家更好的理解美股的现状，希望给大家的投资带来帮助！</p>\n<p>每年都有人美股要见顶了，确实过去2009年以来美股经历了欧债危机、美国国债危机、政府罢工、特朗普上台、总统选举闹剧、新冠疫情等等各种负面因素，但是美股见顶了吗？完全没有！截止2021年一季度，标普500稳稳站上3973点，对应估值21.9倍，对应分红率1.5%，同期10年期国债收益率水平1.7%。相比历史最大的泡沫看，都还不是最高水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9130f894c4e24523ef211414bd4ca240\" tg-width=\"558\" 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tg-width=\"558\" tg-height=\"314\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>我们继续看，过去30年市场发生了太多的黑天鹅危机，似乎百年一遇的危机每隔几年都会发生，这些危机在长周期中，只是大浪潮中的小浪花，完全不能阻止美股的向上。无论是<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机、长期资本倒闭、科网股泡沫、911恐怖袭击、还是新冠疫情。最大的一次危机是2008年全球金融危机，但拉长看你什么都不做，过个4年指数就会创新高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/093d868b252120aa23f8fe48e7938ed8\" tg-width=\"558\" tg-height=\"312\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>新冠疫情的感染率大幅下降，美国打疫苗的人数快速增加。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f2e6731faf11ec0769978161707c167\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图，我们看到美国因为新冠疫情出现的失业率飙升是暂时的，之后出现大幅下滑，当然失业率统计口径也发生了变化，事实上去年许多人拿的失业金补助都超过了之前的工资水平。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b2b497b3ead6a14cf90f80bb39c4afc3\" tg-width=\"558\" tg-height=\"317\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>国内投资者最关注的国债收益率拐点，是不是真的能持续拐头向上呢？我们发现还要跟着通胀水平走，如果通胀真的起来了，而且站稳了，那么国债收益率就会拐点向上。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1efdb3691276c12b7e17a02c9a6b7263\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图很有意思，关于全球央行什么时间收紧，每一次都是预测下一年要收紧，但是事实上放钱越来越多。我们看到2020年一次性释放的流动性，都超过了前几年的总和。2020年也是2009年以来全球央行降息次数最多的一年。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b5508f5004ced9d0408b4d03d403fd02\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>全球股市在疫苗推出前后表现，我们看到中国股市在疫苗推出前是表现最好的，到了疫苗推出后就开始下跌，是表现最差的。从中可以理解，影响中国股市的就是流动性因素扰动。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7f5a81ab293dcd0218a03c000c6ded13\" tg-width=\"558\" tg-height=\"318\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>下面这张图代表全球消费力的变化。在2000年的时候，全球消费增长有39%来自美国，18%来自欧洲。到了2019年，中国消费占全球消费增长的22%，仅次于美国。今天，中国已经占到全球奢侈品消费量的35%，更何况中国双十一销量总规模已经超越了美国的感恩节假期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff131d695fddc42cee3b01c4fce1e09f\" tg-width=\"558\" tg-height=\"312\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>全球碳中和目标，未来整个碳排放会出现大幅下降，替代能源的占比大幅提高，可能是未来十年最重要的投资主题之一。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/35f24f1edd89067a211ac2d0fcf49761\" tg-width=\"558\" tg-height=\"315\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>1999至2019年各类资产的年化收益率，标普500的年化收益率6.1%，高收益债年化收益率7.9%，REITs最高达到11.6%（不过美国的REITs和中国的不一样），追涨杀跌的个人投资者年化收益率2.5%……</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86808f8e5b2326cfeb5c5ff5a0e864f9\" tg-width=\"558\" tg-height=\"313\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/3219c1e34771d4a607fc67aee82f7281","relate_stocks":{".IXIC":"NASDAQ Composite",".DJI":"道琼斯",".SPX":"S&P 500 Index"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1116732227","content_text":"导读：2021年由于担心美国国债收益率拐头向上，导致全球流动性的边际收紧，A股市场在春节后出现了较大调整，特别是一些“核心资产”跌幅高达40-50%。有趣的是，美国这边却一直在创新高。每隔一段时间，总是有人站出来看空美股。未来，一定有某个运气极好的人在最高点精准唱空，但是这种择时并不可复制。\n\n今天，我们和大家分享来自JP Morgan资产管理的美股深度报告，我们挑选了十几张比较有代表性的图片，从中能帮助大家更好的理解美股的现状，希望给大家的投资带来帮助！\n每年都有人美股要见顶了，确实过去2009年以来美股经历了欧债危机、美国国债危机、政府罢工、特朗普上台、总统选举闹剧、新冠疫情等等各种负面因素，但是美股见顶了吗？完全没有！截止2021年一季度，标普500稳稳站上3973点，对应估值21.9倍，对应分红率1.5%，同期10年期国债收益率水平1.7%。相比历史最大的泡沫看，都还不是最高水平。\n\n估值市盈率指标，是一个最常用也最简单有效的指标。我们看下面这张图，标普500在2021年一季度末的估值水平确实高于历史平均水平一倍以上的标准方差，不过依然低于科网股泡沫的时代，而同期国债收益率水平大幅降低。\n\n2021年标普500预期的分红增长，我们看到原材料表现最好，预计增长11.7%，其次是医疗、可选消费、科技信息和必选消费。另一方面，金融、科技信息、通信服务板块的股东回购占比较高。\n\n下面是美国成长和价值的风格切换，去年一整年是成长风格吊打价值，在今年开始价值风格开始抬头向上。历史上成长风格相对价值表现最好的是2000年科网股泡沫，价值风格相对成长表现最好是2007年房地产泡沫。从行业和GDP的相关性看，必选消费、公用事业、可选消费的相关性最低，工业和金融的相关性最高。\n\n下面这张图特别重要，是今年以来不同风格的表现。我们看到今年价值风格明显抬头，全面跑赢成长风格（也可以理解风格终于出现了均值回归）。表现最好的是小盘价值风格（也是过去一年表现最差的风格），收益率达到21.2%。表现最差的是中盘成长风格，收益率是-0.6%，去年表现最好的大盘成长风格，今年也只有0.9%的正收益。从2020年3月市场前一个低端看，表现最好的是小盘风格，无论是价值、成长、还是均衡都排名前三。\n\n下面这张图对我们A股长期投资选择赛道有借鉴意义。在标普500市值占比的分布中，占比最高的是科技、消费和医疗。其中科技占比26.6%，可选消费占比12.4%，必选消费占比6.1%（两者相加对应18.5%的消费权重），医疗占比13%。而能源、原材料、公用事业、房地产的占比都在3%以下。此外，今年截至到一季度末，表现最好的行业是能源，涨幅30.9%，其次是金融，涨幅16%。\n\n下面这张图我也很喜欢，在一个中期国运中，你只要做多就行了。美国国运最强的并不是过去40年，但是过去40年依然经历了美股历史上最长最大的两波牛市。1980年以来，标普500下跌的年份只有8次，跌幅超过10%的年份只有3次。但是每一年的年中都会出现指数低于上一年末水平的时候，其实只要在市场每一次下跌做多，就能赚到丰厚的收益！\n\n我们继续看，过去30年市场发生了太多的黑天鹅危机，似乎百年一遇的危机每隔几年都会发生，这些危机在长周期中，只是大浪潮中的小浪花，完全不能阻止美股的向上。无论是亚洲金融危机、长期资本倒闭、科网股泡沫、911恐怖袭击、还是新冠疫情。最大的一次危机是2008年全球金融危机，但拉长看你什么都不做，过个4年指数就会创新高。\n\n新冠疫情的感染率大幅下降，美国打疫苗的人数快速增加。\n\n下面这张图，我们看到美国因为新冠疫情出现的失业率飙升是暂时的，之后出现大幅下滑，当然失业率统计口径也发生了变化，事实上去年许多人拿的失业金补助都超过了之前的工资水平。\n\n国内投资者最关注的国债收益率拐点，是不是真的能持续拐头向上呢？我们发现还要跟着通胀水平走，如果通胀真的起来了，而且站稳了，那么国债收益率就会拐点向上。\n\n下面这张图很有意思，关于全球央行什么时间收紧，每一次都是预测下一年要收紧，但是事实上放钱越来越多。我们看到2020年一次性释放的流动性，都超过了前几年的总和。2020年也是2009年以来全球央行降息次数最多的一年。\n\n全球股市在疫苗推出前后表现，我们看到中国股市在疫苗推出前是表现最好的，到了疫苗推出后就开始下跌，是表现最差的。从中可以理解，影响中国股市的就是流动性因素扰动。\n\n下面这张图代表全球消费力的变化。在2000年的时候，全球消费增长有39%来自美国，18%来自欧洲。到了2019年，中国消费占全球消费增长的22%，仅次于美国。今天，中国已经占到全球奢侈品消费量的35%，更何况中国双十一销量总规模已经超越了美国的感恩节假期。\n\n全球碳中和目标，未来整个碳排放会出现大幅下降，替代能源的占比大幅提高，可能是未来十年最重要的投资主题之一。\n\n1999至2019年各类资产的年化收益率，标普500的年化收益率6.1%，高收益债年化收益率7.9%，REITs最高达到11.6%（不过美国的REITs和中国的不一样），追涨杀跌的个人投资者年化收益率2.5%……","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":222,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":131481666,"gmtCreate":1621873971455,"gmtModify":1704363734721,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"??","listText":"??","text":"??","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/131481666","repostId":"2137397671","repostType":4,"repost":{"id":"2137397671","pubTimestamp":1621845251,"share":"https://ttm.financial/m/news/2137397671?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-24 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这是一种进化——现在ARK是一个庞大的基金家族。这是有道理的，特别是对于一些市值较小的公司，他们正在降低这种集中度。投入到小公司中的资金会改变风险回报的计算结果。\n\nARK的资产总额从峰值时的600亿美元降至目前的410亿美元，主要是因为投资者担心通胀加剧，以及将目光转向受益于经济复苏的基金，导致其基金中的股票暴跌。\nARK的ETF基金经历了几周的动荡，基金表现较2月12日的峰值下跌了32%以上。\n今年2月底以来，这一系列基金实际上只损失了约12亿美元，流出的资金依然不多。\n咨询公司ETF Store总裁Nate geraci说这也在一定程度上反映了ARK投资者的信心。他认为，投资者似乎是在进行长期投资。\n这意味着基金经理有时间调整仓位头寸，而不是慌张地进行清算。\n这并不意味着ARK基金未来不会面临资金外流，如果长期不佳表现可能会动摇一些Wood的粉丝。\nCFRA research的ETF和共同基金研究主管Todd Rosenbluth表示:\n\n 我担心，对这一策略比较陌生的投资者会看到疲软的表现，然后在管理层越来越青睐一些小公司时撤资。但由于投资者保持了相对的忠诚，他们不必改变投资组合以满足客户的赎回要求。投资者可能不想做出这样草率的决定，但如果ARK基金不反弹，那么我们可能会看到一些新投资者撤回资金。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":265,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":131481044,"gmtCreate":1621873933488,"gmtModify":1704363733422,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":5,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/131481044","repostId":"2137133573","repostType":4,"repost":{"id":"2137133573","pubTimestamp":1621827990,"share":"https://ttm.financial/m/news/2137133573?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-24 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财政政策史无前例地扩张，美国、欧洲和中国的消费状况良好，储蓄水平达到创纪录水平。我们还看到了一个“炽热的资本支出周期”，公共和私人部门投资都在增加，同时全球实际利率仍接近历史低点。\n</blockquote>\n<p><b>然而，面对强劲的增长，全球央行反应依然淡定。</b>对于美联储来说，关注焦点依然是居高不下的失业率以及平均通胀目标，对于欧洲央行，焦点在于长期通胀依然低于预期。</p>\n<p><b>Sheets总结道，这是一个“踩油门多，踩刹车少”的全球经济。</b>这意味着全球经济面临的风险情况也有所不同。过去10年，风险往往倾向于下行，市场关注焦点是，央行会想出什么样的新宽松形式来对抗疲弱。</p>\n<p><b>现在增长无虞，因此主宰市场的核心忧虑在于:</b></p>\n<blockquote>\n 1. 经济复苏是否会导致通胀?2. 这会否改变央行政策?3. 这是否会导致利润和税收压力?4. 强劲的增长是否已经体现在价格上了?\n</blockquote>\n<p>Sheets指出，如果这些是主导未来6-12个月的“担忧”，那么它们不会“平均”地作用于全球市场，对不同市场和资产，有不同的影响：</p>\n<blockquote>\n 对于美国股票和信贷，以及新兴市场领域，这些担忧将成为首要和中心问题。但对欧洲和日本来说，过高估值、高通胀、强硬政策转变或新企业税等问题似乎要遥远得多。\n</blockquote>\n<p><b>更热的周期也可能意味着更短的周期，以及异常快的正常化。</b>Sheets认为，这种情况不利于信贷：</p>\n<blockquote>\n 这一资产类别往往在周期初期和衰退后表现突出，此时增长复苏，企业专注于业务以保证生存。但随着市场升温，额外的增长并不意味着投资者能从公司债券中获得任何额外的收入。在跨资产的基础上，根据我们最新的12个月预测，信贷表现不佳，相对于其他资产，信贷风险溢价看起来很高。\n</blockquote>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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MAX新机型的推出时间和国际旅行的复苏速度不确定之外，市场对波音的估值也比竞争对手空客高。考虑到这些因素，我们认为波音在2021年不是一个好的买入对象。</p><p><b>公司介绍</b></p><p>在波音网站上可以看到波音宣称波音公司是全球最大的航空航天业公司，也是世界领先的民用飞机和防务、空间与安全系统制造商，以及售后支持服务提供商。作为美国最大的制造出口商，波音公司为分布在全球150多个国家和地区的航空公司和政府客户提供支持。波音的产品以及定制的服务包括：民用和军用飞机、卫星、武器、电子和防御系统、发射系统、先进信息和通讯系统，以及基于性能的物流和培训等。</p><p>波音公司下设三个业务部门：商用飞机集团，防务、空间与安全集团，以及波音全球服务集团。作为金融解决方案的全球提供者，波音金融公司负责支持这些业务集团。</p><p>此外，还有一些在整个公司层面工作的职能组织，关注工程和项目管理、技术和研发项目执行、先进设计和制造系统、安全、财务、质量和生产力改进，以及信息技术。</p><p>但我们都知道，全球商用飞机市场早已被波音和空客这两家公司双头垄断了。</p><p>在2019年737 MAX停飞和2020年疫情爆发之前，波音2018财年的收入和运营利润分别有57%和65%来自其核心商用飞机业务。2018财年，防务、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的26%、17%和1%。</p><p>在2020财年，来自商用飞机、国防、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的28%、45%、26%和1%。而波音公司的核心商用飞机业务部门在2019财年、2020财年和2021财年第一季度一直处于亏损状态。</p><p>在本文中，猛兽财经主要关注的是波音的商用飞机业务，因为这项业务曾为波音贡献了最大的收入以及该业务是波音缩小亏损并最终在未来恢复盈利的关键。</p><p><b>波音的股价</b></p><p>波音的股价在2019年3月1日达到了430.30美元的历史最高点，主要是因为该公司在一个月前的2019年1月30日公布的其2018财年收入和利润都创造了历史新高。</p><p>然而好日子并没有持续多久。2019年3月，埃塞俄比亚航空公司的737 MAX客机坠毁后，波音的737 MAX客机就被停飞了。截至2019年12月31日，波音的股价已经从其历史最高点下跌了25%，至323.83美元。</p><p>2019年12月16日，波音公司宣布将“暂停737项目的生产”。一周后，也就是2019年12月23日，波音公司透露，其董事长大卫·l·卡尔霍恩将取代丹尼斯·A·米伦伯格成为公司的新CEO。</p><p>更糟糕的是，2020年3月20日，随着疫情的爆发，波音股价跌到了95.01美元，创下了五年来的新低。这次疫情对波音核心商用飞机业务来说又是一次重大打击，因为各国为抗击疫情已经实施了旅行限制，全球航空旅行已经停止了。</p><p>波音的股价最终从2019年12月31日的323.83美元下跌到了2020年12月31日的214.06美元，下跌了34%。但其股价后来从3月份的低点又大幅上涨了125%。具体来说，波音的股价在2020年11月和12月出现了强劲反弹，原因是有关取消737 MAX停飞和疫苗接种的利好消息。2020年11月18日，美国联邦航空管理局(FAA)取消了对737 MAX的停飞令。另外，世界卫生组织在2020年12月指出，“第一次大规模疫苗接种计划”已经开始。</p><p>2021年，波音的股价继续在回升。今年以来，波音股价上涨了7%，从2020年12月31日的214.06美元上涨到了2021年5月5日的228.18美元。虽然可以有把握的说，波音最糟糕的时期已经过去，但复苏之路肯定不会一帆风顺。</p><p><b>波音股价能否持续回升</b></p><p>猛兽财经认为波音股价能否持续回升的关键在于其核心商用飞机业务部门能否及时减少亏损，并重新实现盈利。而波音商业飞机业务的未来前景反过来又受到737 MAX交付量和全球旅行恢复的影响。</p><p>到目前为止波音商用飞机业务的营收已经同比下降了31%，从2020年第一季度的62亿美元下降到了2021年第一季度的43亿美元。这已经比在2020财年全年收入下降50%的情况下有所改善。另外商用飞机业务的部分运营亏损也从2020年第一季度的21亿美元减少到最近一季度的9亿美元。这一改善主要是由于美国联邦航空管理局在2020年11月取消了对737 MAX的停飞令后，737 MAX的交付恢复。截至2021年4月26日，波音已交付了超过85架的737MAX飞机。值得注意的是，波音也从美国的一些其他航空公司接到了737飞机的新订单。</p><p>另一方面，737 MAX仍在等待在中国这个主要的航空市场落地。在2021年4月28日的2021年第一季度财报电话会议上，波音承认“我们仍在等待中国对737 MAX的监管批准”，“它的时间将影响我们的737交付计划”和“未来的生产率”。令问题进一步复杂化的是，中国能不能取消对737 MAX的停飞令不仅仅是一个安全问题，因为美中关系也可能是决定737 MAX何时获准在中国恢复服务的一个重要因素。</p><p>更重要的是，737 MAX飞机本身还存在着很多问题。路透社在2021年4月29日报道，美国联邦航空管理局已要求波音公司“修复其部分737 MAX飞机电气系统的连接问题，这些问题可能会导致发动机擎保护措施失效和驾驶舱的关键功能失效。”路透社随后又在2021年5月5日发表了另一篇文章，强调要求波音向美国联邦航空管理局提供“最新的文件，用来证明737 MAX子系统不会受到电气连接问题的影响。”波音公司早前在2021年4月底就透露，约有“100架在用飞机受到了电气系统问题的影响”，这将导致“4月份的交付量很少”。</p><p>换句话说，将737 MAX恢复到正常的交付水平可能要花费比预期更长的时间。</p><p>另外，全球旅行的恢复是对波音核心商用飞机业务产生重大影响的另一个关键因素。国际航空运输协会5月4日的发布的最新消息显示，近期全球航空旅行前景黯淡。根据国际航空运输协会的数据，全球旅客飞行公里数仍约为疫情前的(即2019年3月)的三分之一。与国内旅游相比，国际旅行预计还需要更长的时间才能恢复。</p><p><b>全球旅行数据和趋势</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86b27b9e7d4e601fe5b8504d6617226e\" tg-width=\"672\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b99a53447a89ee63ca432ae05ca7a611\" 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IQ的数据，市场普遍认为，波音在2021财年和2022财年的营收将分别增长37%和12%，达到798亿美元和895亿美元。华尔街预计，波音的营收将在2023财年持平，2024财年将同比增长8%，达到960亿美元。作为参考，波音在2019财年的收入为766亿美元，在2020财年的销售额为1011亿美元。</p><p>根据卖方分析师的普遍预期，波音还有望在2022财年实现盈利，运营现金流和自由现金流分别达到94亿美元和75亿美元。在2019财年和2020财年的过去两年里，波音的运营现金流和自由现金流均为负值，预计2021财年将保持不变。值得注意的是，波音2021年第一季度的运营现金流为- 34亿美元，较2020年第一季度的- 43亿美元有所改善。尽管如此，波音公司还是在2021第一季度财报电话会议上强调，“我们的现金流状况在很大程度上取决于能否获得剩余的737 MAX监管批准、商用飞机业务的复苏以及与客户就机群规划需求进行的持续讨论。</p><p>在猛兽财经看来，目前市场对波音公司的财务预测还是有点过于乐观了。当前，疫情在全球部分地区再次抬头，国际旅行复苏速度低于预期。而且目前还不能确定的是，波音最新的电气系统问题是否还会导致737 MAX的交付进一步延迟。我们认为卖方分析师很有可能会考虑下调对波音未来几个季度的财务预测。</p><p><b>在2021年应该买入波音股票吗？</b>从长远来看，我们确实非常喜欢波音这种非常优秀的企业。更重要的是，在可预见的未来，空客和波音这种公司在商用飞机领域的双头垄断格局不太可能会受到任何公司的挑战，因为这个领域在规模和资金方面存在着巨大的进入壁垒。</p><p>另一方面，波音的股票在短期内可能不那么有吸引力。理由就是我们前面说过的那些，目前市场对波音的财务预测还是太乐观了，而且市场对波音的估值高于与其竞争对手空客，以及更多的737 MAX飞机还在受到当前电气系统问题的影响，还有就是疫情需要比预期更长的时间才能得到有效控制等因素，促使我们得到这样的结论。</p>","source":"lsy1586862168255","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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MAX的停飞令。另外，世界卫生组织在2020年12月指出，“第一次大规模疫苗接种计划”已经开始。2021年，波音的股价继续在回升。今年以来，波音股价上涨了7%，从2020年12月31日的214.06美元上涨到了2021年5月5日的228.18美元。虽然可以有把握的说，波音最糟糕的时期已经过去，但复苏之路肯定不会一帆风顺。波音股价能否持续回升猛兽财经认为波音股价能否持续回升的关键在于其核心商用飞机业务部门能否及时减少亏损，并重新实现盈利。而波音商业飞机业务的未来前景反过来又受到737 MAX交付量和全球旅行恢复的影响。到目前为止波音商用飞机业务的营收已经同比下降了31%，从2020年第一季度的62亿美元下降到了2021年第一季度的43亿美元。这已经比在2020财年全年收入下降50%的情况下有所改善。另外商用飞机业务的部分运营亏损也从2020年第一季度的21亿美元减少到最近一季度的9亿美元。这一改善主要是由于美国联邦航空管理局在2020年11月取消了对737 MAX的停飞令后，737 MAX的交付恢复。截至2021年4月26日，波音已交付了超过85架的737MAX飞机。值得注意的是，波音也从美国的一些其他航空公司接到了737飞机的新订单。另一方面，737 MAX仍在等待在中国这个主要的航空市场落地。在2021年4月28日的2021年第一季度财报电话会议上，波音承认“我们仍在等待中国对737 MAX的监管批准”，“它的时间将影响我们的737交付计划”和“未来的生产率”。令问题进一步复杂化的是，中国能不能取消对737 MAX的停飞令不仅仅是一个安全问题，因为美中关系也可能是决定737 MAX何时获准在中国恢复服务的一个重要因素。更重要的是，737 MAX飞机本身还存在着很多问题。路透社在2021年4月29日报道，美国联邦航空管理局已要求波音公司“修复其部分737 MAX飞机电气系统的连接问题，这些问题可能会导致发动机擎保护措施失效和驾驶舱的关键功能失效。”路透社随后又在2021年5月5日发表了另一篇文章，强调要求波音向美国联邦航空管理局提供“最新的文件，用来证明737 MAX子系统不会受到电气连接问题的影响。”波音公司早前在2021年4月底就透露，约有“100架在用飞机受到了电气系统问题的影响”，这将导致“4月份的交付量很少”。换句话说，将737 MAX恢复到正常的交付水平可能要花费比预期更长的时间。另外，全球旅行的恢复是对波音核心商用飞机业务产生重大影响的另一个关键因素。国际航空运输协会5月4日的发布的最新消息显示，近期全球航空旅行前景黯淡。根据国际航空运输协会的数据，全球旅客飞行公里数仍约为疫情前的(即2019年3月)的三分之一。与国内旅游相比，国际旅行预计还需要更长的时间才能恢复。全球旅行数据和趋势资料来源:国际航空运输协会除此之外，还有其他更复杂的因素。据路透社报道，2021年4月，世卫组织指出，鉴于“接种疫苗是否能防止疫情传播的不确定性以及公平担忧”，它不支持恢复全球旅行。几天前，国际航空运输协会还警告说，旅行恢复“可能会因(高昂的)成本而受到危险的影响。”更重要的是，如下图所示，2019疫情在世界各地的遏制情况并不均衡。虽然美国每周确诊的病例显著下降，但在印度和拉丁美洲等地，确诊病例还在继续增加。世界各地的新冠肺炎确诊病例资料来源:国际航空运输协会简而言之，虽然波音的商用飞机业务最终肯定会复苏，但复苏的时间还非常不确定，主要原因还是我们上面说的那些复杂因素。对波音的财务预测波音在2021年第一季度业绩发布会上重申，“与国际航空运输协会和其他行业团体一致，我们预计2023年至2024年客运量将恢复到2019年的水平。波音还在财报电话会议上补充道，“商用飞机业务的复苏将使我们能够在2022年实现正现金流。”卖方分析师通常会与公司管理层在未来的财务预测上保持一致。根据S&P Capital IQ的数据，市场普遍认为，波音在2021财年和2022财年的营收将分别增长37%和12%，达到798亿美元和895亿美元。华尔街预计，波音的营收将在2023财年持平，2024财年将同比增长8%，达到960亿美元。作为参考，波音在2019财年的收入为766亿美元，在2020财年的销售额为1011亿美元。根据卖方分析师的普遍预期，波音还有望在2022财年实现盈利，运营现金流和自由现金流分别达到94亿美元和75亿美元。在2019财年和2020财年的过去两年里，波音的运营现金流和自由现金流均为负值，预计2021财年将保持不变。值得注意的是，波音2021年第一季度的运营现金流为- 34亿美元，较2020年第一季度的- 43亿美元有所改善。尽管如此，波音公司还是在2021第一季度财报电话会议上强调，“我们的现金流状况在很大程度上取决于能否获得剩余的737 MAX监管批准、商用飞机业务的复苏以及与客户就机群规划需求进行的持续讨论。在猛兽财经看来，目前市场对波音公司的财务预测还是有点过于乐观了。当前，疫情在全球部分地区再次抬头，国际旅行复苏速度低于预期。而且目前还不能确定的是，波音最新的电气系统问题是否还会导致737 MAX的交付进一步延迟。我们认为卖方分析师很有可能会考虑下调对波音未来几个季度的财务预测。在2021年应该买入波音股票吗？从长远来看，我们确实非常喜欢波音这种非常优秀的企业。更重要的是，在可预见的未来，空客和波音这种公司在商用飞机领域的双头垄断格局不太可能会受到任何公司的挑战，因为这个领域在规模和资金方面存在着巨大的进入壁垒。另一方面，波音的股票在短期内可能不那么有吸引力。理由就是我们前面说过的那些，目前市场对波音的财务预测还是太乐观了，而且市场对波音的估值高于与其竞争对手空客，以及更多的737 MAX飞机还在受到当前电气系统问题的影响，还有就是疫情需要比预期更长的时间才能得到有效控制等因素，促使我们得到这样的结论。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":70,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":112042421,"gmtCreate":1622830881663,"gmtModify":1704192106226,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":6,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/112042421","repostId":"2140745244","repostType":4,"repost":{"id":"2140745244","pubTimestamp":1622786283,"share":"https://ttm.financial/m/news/2140745244?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-04 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href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><i><b>1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。</b></i>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><i><b>1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。</b></i>1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。</p>\n<p><i><b>1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。</b></i>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。</p>\n<p><i><b>1999年6月美联储开始紧货币的背景：<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。</b></i>1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。</p>\n<p><i><b>2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。</b></i>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><i><b>2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。</b></i>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><b>美联储紧货币操作的规律。</b>经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。</p>\n<p><b>站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。</b>首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性</b>。</p>\n<p><b>正文</b></p>\n<h3><b>一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁</b></h3>\n<p>1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。</p>\n<p><b>（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵</b></p>\n<p>1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。</p>\n<p><b>（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀</b></p>\n<p>70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a417c1288db0526b5cb9ecf5db38208c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bcf92f7fa2c9ad05f7f9b4d538061cd9\" tg-width=\"966\" tg-height=\"366\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e0d607135a17dd762eebaf8883077d5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3816ae3e457bd762f39aa75c79c4a9e4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。</p>\n<p><b>（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素</b></p>\n<p><b>金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。</b>金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。</p>\n<p><b>CPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。</b>金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。</p>\n<p><b>对冲风险继续成为政策框架中重要考量。</b>2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75484454186f587dfd2a89eb1f5a6fce\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束</b></p>\n<p>2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。</p>\n<p>3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89aca5d4061231f5da0bd66b1631edc0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作</b></h3>\n<p>1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。</p>\n<p><b>大多数紧货币政策始于美国经济过热期。</b>我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca3151700b07b6c216d384cde972c0e5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"561\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景</b></h3>\n<p><b>（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率</b></p>\n<p>美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/675994eb70e957802e0f423bc70d8cc7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/567131a59e0b9b9d42dd854a77ea5cca\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"601\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4e6dbe4e332407ac6b96265acca9dcb0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4cec0ed75c53a226b1ca7f9084b3f3ae\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。</p>\n<p>黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1e42ec9f83ea36b61e4ca2d2e2d9f38b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控</b></p>\n<p>美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。</p>\n<p>60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/684131bca4ab8a66b6b52334164d55e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2d1ac4c2030652ebf68df95c9e02efb5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7767260a21c4d900365a729480d468de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/90554af039b61a589b937ffa296ba4a9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"600\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3c66c649776dbf1eff11b51692905191\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/429e9438bed9bf019d07989eb8c48632\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"604\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息</b></p>\n<p>美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。&nbsp;</p>\n<p>1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42e1bbce10c64b01aef6293c78478a6e\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/494489ec5be86b6f28f9a059812d3959\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b15bbdaecd63c8f850735aa0e947fafc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/07475a9245d80011426d06ccf616c57f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币</b></p>\n<p>美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。</p>\n<p>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。</p>\n<p>1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ac4b4d997bcba6be87534d426f3d49a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/809ec973a4aee8c74d8fef0b55af9ab9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6cfb75f2879692a13a3c0bcbd6b43989\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40862840696f1a67ecd64cf08eb61d5c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息</b></p>\n<p>美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。</p>\n<p>上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/379e080123bc0e970366c1a6807a64c9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b81ab5020903a2662898ba08db6c401\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2b9010a46fb641a94cdb8a853881e8d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"599\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dac05b273660c94b35098213945af1b1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b63c6c80deffcdd529709e400de5f97\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息</b></p>\n<p>美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/062667e14a1199e87459b207135c76e2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffb708e497aa26a1c3191fdd72716196\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"606\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9e6f7cc66e82af1120cae21e5bdf9f7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aab196fe08120bead103122bc8928551\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。</p>\n<p>那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/071044e64ce382847775c7f5572f1345\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期</b></p>\n<p>美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。</p>\n<p>1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3fb05c771d63fe333752fcb439811789\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/45078ad2c88c1e3da260b16d2c80cb49\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a4658af36fe8c27f81f298c39494226d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb3748648747b6d7725f2b7bcafbacd1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d98d145b24a18870151dc34c119d806\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/094bfefe287933009353811003f29e9d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8df106eeb3c08cf452c0f2113927a490\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9880aa1fe8cbc5b5fbb3d3bc865342a9\" tg-width=\"1063\" tg-height=\"540\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险</b></p>\n<p>美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。</p>\n<p>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f5aeca078e475f310172d599ce202e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2010c5117cc10207f97c78fa5df97c6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28441e7bba863b5dea2005ed74924ddc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0adc1c540aa2ebc0e58e2ad477c21c6d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9a102d391a007061d21e5547b0325b7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/287698dae80984749e8b06da59728b30\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d37bf4aa6b116c88cd643f4fb5578e10\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62073d2235bb870311b2384978f3a00b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f70fe8511b9fba3db0fbfd380b4c8586\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"595\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><b>（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后</b></p>\n<p>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d97a0058663e596ef7c280a45bf71c2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/090a60b85ffa833d87daa165bf4f589f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/79f253be3d95a1fdbc31ebf0b149e581\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/639c87c55ff65961e5f92753a0cb8ab5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42edcef3502ec36abda057eedef6cff5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb6a4e0bb69fca97ebacceaa02098f6f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b57b0c4ea98db5bcffea31b09279ee5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01d7d520956b5aece4d90280ca0f59ac\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、美联储紧货币操作的规律</b></p>\n<p><b>第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。</b>美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。</p>\n<p><b>第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。</b>尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。</p>\n<p><b>第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。</b>80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。</p>\n<p><b>第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。</b>随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。</p>\n<p><b>五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟</b></p>\n<p>疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。</p>\n<p>再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。</p>\n<p>我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。</p>\n<p>当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。</b></p>\n<p>风险提示</p>\n<p>（一）美联储货币政策超预期</p>\n<p>（二）美国财政政策超预期</p>\n<p>（三）美国经济超预期</p>\n<p>（四）美国疫情影响超预期</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>广发宏观：以史为鉴美联储何时开始紧货币？</title>\n<style 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Index","SSO":"两倍做多标普500ETF","SH":"标普500反向ETF"},"source_url":"http://www.gelonghui.com/p/468816","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/6b8fa6424aebe95f6781d04ef17a1852","article_id":"2140745244","content_text":"报告摘要\n1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁，分为五个阶段：1978年前相机抉择，逆风操作，该框架在滞胀期失灵；1979-1984年以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀；1985-2007年以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素；金融危机后通胀与就业双目标，纳入各种风险因素；疫情后财政行为成为美联储货币政策刚性约束。\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于：1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n1963年7月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏后期，防止黄金外流。1963年7月美国产出缺口自1960年后首次转正，但CPI同比增速仍在低位徘徊，美国经济仍处于复苏阶段。1957年以来“特里芬难题”令美国黄金几乎处于净流出状态，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n1973年1月美联储开始紧货币的背景：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控。1973年1月美国处于经济过热后期。约翰逊总统的大社会计划以及1971年布林顿森林体系崩溃后美元贬值等因素助长了通胀，但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾，相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n1977年3月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息。1977年3月失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热早期。通胀本就处于高位，卡特总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。\n1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。\n1999年6月美联储开始紧货币的背景：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。\n2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。\n美联储紧货币操作的规律。经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。\n站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n正文\n一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁\n1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。\n（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵\n1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。\n（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀\n70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。\n\n（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素\n\n\n\n此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。\n（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素\n金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。\nCPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。\n对冲风险继续成为政策框架中重要考量。2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。\n\n（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束\n2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。\n3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。\n\n二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n大多数紧货币政策始于美国经济过热期。我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。\n\n三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景\n（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率\n美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。\n\n\n\n\n前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。\n\n（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控\n美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。\n60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n\n\n\n\n\n\n（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息\n美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。 \n1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n\n\n\n\n（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币\n美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。\n1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。\n1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n\n\n\n\n（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息\n美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。\n上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。\n\n\n\n\n\n（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息\n美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。\n\n美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。\n\n\n\n前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。\n那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。\n\n（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期\n美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。\n1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。\n\n\n\n\n美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。\n\n\n\n除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。\n\n（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险\n美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。\n失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后\n美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。\n\n\n\n\n\n\n2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。\n\n此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。\n\n四、美联储紧货币操作的规律\n第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。\n第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。\n第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。\n第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。\n五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟\n疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。\n再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。\n我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。\n当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n风险提示\n（一）美联储货币政策超预期\n（二）美国财政政策超预期\n（三）美国经济超预期\n（四）美国疫情影响超预期","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":127,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":187222291,"gmtCreate":1623756192113,"gmtModify":1703818231257,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":2,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/187222291","repostId":"1116108105","repostType":4,"repost":{"id":"1116108105","weMediaInfo":{"introduction":"直抵核心。做最具穿透力、洞察力的商业观察，深度影响未来。","home_visible":1,"media_name":"豹变","id":"1099700147","head_image":"https://static.tigerbbs.com/524ae85df6244d238314a4bd6c916bb7"},"pubTimestamp":1623755517,"share":"https://ttm.financial/m/news/1116108105?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-15 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Y带来的影响相对有限。欧洲和中国之外，在特斯拉的大本营北美市场，其4月的销售同样出现了环比16.23%的大幅下滑。</p>\n<p><b>多个市场“败退”，使得特斯拉4月在全球的销量环比减少了43.44%。</b></p>\n<p>更严重的是，这样的大幅下滑并不是4月的特例。据报道，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩——订单从4月份的18000辆，下滑到5月份的9800辆。而作为美国之后的第二大市场，中国市场几乎占据了特斯拉营收的3成。</p>\n<p>2021年1月25日，特斯拉曾登上900.40美元/股的历史最高价，此后一路稳定下跌，目前股价定格在617美元/股左右，相比巅峰的8670亿美元市值减少超3成，市值削去近2700亿美元，约1.7万亿元人民币。</p>\n<p>特斯拉走下神坛了吗？</p>\n<p><b>传统车企抢回市场</b></p>\n<p>马斯克曾喊话，未来传统车企将不复存在。然而，特斯拉想要颠覆的对象，如今正在成为特斯拉的麻烦。随着传统车企纷纷向电动化转型，蚕食特斯拉电动车市场份额的，也正是回过神来的传统车企们。</p>\n<p><b>从欧洲4月的电动车销量数据来看，最亮眼的莫过于大众，共有5款车型跻身榜单前20。</b>其中，大众ID.4和大众ID.3更是以7565辆和5941辆的销量占据榜单的前两位。</p>\n<p>值得一提的是，大众ID.4今年3月才开始在欧洲批量交付，当月销量便冲进了前五。除了平价车型，大众旗下豪华车型奥迪e-tron也稳压特斯拉的Model S和Model X，跻身榜单前20。</p>\n<p>在今年3月的一次媒体沟通会上，<b>大众表示，2021年将推出多款新能源车型，目标是达到新能源汽车100万辆的销量。</b>相比之下，2020年大众新能源汽车（包括纯电动汽车和插电式混合动力汽车）的销量还只有42.21万辆。</p>\n<p>年初，大众集团CEO Herbert Diess入驻推特的首条推文就扛上了特斯拉：“我来这里是为了与大众集团共同产生一些影响力。当然，也是为了赢取马斯克的一些市场份额。毕竟，我们的ID.3和e-tron已在欧洲取得了一些成绩。”</p>\n<p>多点开花的势头，让大众的目标似乎已不再遥远。</p>\n<p>和大众一样，<b>福特同样是这份榜单的“赢家”，旗下车型Ford PHEV位列第三。</b>5月，福特汽车刚刚公布了“Ford+”发展计划，在电动汽车领域投入300亿美元，并打算到2030年占有全球纯电动车销量的40%。同月，福特电动车销量大增184%。</p>\n<p>除了大众和福特，德国的两大巨头戴姆勒和宝马，分别也有3款和2款车型挤入榜单前20，并且销量都超过了2500辆。</p>\n<p>而在国内市场，特斯拉的江湖地位同样受到了挑战。<b>根据乘联会数据，2021年4月，新能源汽车销量排名前三的车企分别是上汽通用五菱、比亚迪以及长城汽车，特斯拉只排在第四。3月份，特斯拉的销量还排在第一。</b></p>\n<p>Model 3相对乏力的表现拖累了特斯拉的成绩。单车销量来看，特斯拉Model 3凭借6264辆的销量屈居第二，远远落后于五菱宏光MINI EV的26592辆。</p>\n<p>五菱宏光MINI EV的胜利很大程度上是得益于其价格优势，相比之下，比亚迪汉EV、埃安Aion S等车型的崛起则能说明更多问题，这两款产品在4月的销量都超过了5000辆，距离特斯拉Model 3并不遥远。</p>\n<p>凭借强大的供应链体系、雄厚的资金储备、在整车制造的多年经验，以及和互联网巨头的合纵连横，传统车企们的转身比预期中更快。</p>\n<p><b>新势力火上浇油</b></p>\n<p><b>传统车企追赶之外，特斯拉的“学徒”们也在挑战带头大哥的地位。</b></p>\n<p>2014年4月22日，在北京酒仙桥恒通商务园，马斯克向国内首批8位Model S车主交付了钥匙，理想汽车创始人李想就是其中之一。</p>\n<p>这款车甚至直接影响了李想造车的想法：“这辆车除了让我体验到全世界最好的电动车，更在我选择电动车作为第三次创业的心智准备上，提供了落井下石般的重要的砝码。”</p>\n<p>何小鹏同样深受特斯拉影响。在听说特斯拉对外开放所有专利后不久，他就和夏珩、何涛、杨春雷一起创立了小鹏汽车，后来干脆辞职all in。</p>\n<p>雷军也是特斯拉的粉丝。</p>\n<p>“如果你没见过，没开过Tesla汽车，你确实很难有一个直观的想象，这辆全智能的车有多酷。”</p>\n<p>2013年10月，在硅谷和马斯克见面后，雷军曾写下长文并如此感慨。随后，他还订购了两辆特斯拉，一辆给自己，一辆给昔日UC时期的老搭档俞永福。</p>\n<p>2021年初，国内的新能源汽车行业再一次迎来集中爆发，除了小米，百度、滴滴、OPPO等公司也加入了造车行列。随着时间的推移，这个名单还在变得越来越长，所有人都想分一杯羹。</p>\n<p>此前谈及竞争对手时，马斯克曾虚心表示，特斯拉最具有竞争力的对手，可能会是一家中国公司。<b>“蔚小理”经历低谷后，量产逐渐攀升，已经是新能源汽车销量前十的常客。</b></p>\n<p>乘联会数据显示，特斯拉销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。再扣除1.4万辆左右的出口销量后，特斯拉的本土销量只有11671辆——蔚来以7102辆的销量排名第7，是造车新势力中最接近的一家。</p>\n<p>从具体车型来看，Model 3上险销量首次跌破了1万辆，只有6431辆，环比下跌超过7成；另一款车型Mode Y的月上险量下跌也超过了4成，只有5520辆。在国产新势力中，表现最好的车型是理想ONE，4月一共卖出了5539辆，超过Mode Y，接近Model 3。</p>\n<p><b>5月的成绩让特斯拉挽回了一些市场老大的颜面。</b></p>\n<p>乘联会刚刚公布的数据显示，特斯拉中国5月的交付量重破3万大关，达到33463辆（包含出口销量和本土销量），但这并不能完全消除特斯拉的隐忧。</p>\n<p>The Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。</p>\n<p>特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。</p>\n<p><b>活在争议中</b></p>\n<p>2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。</p>\n<p>小鹏、威马也都曾有过起火传闻。</p>\n<p>对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，<b>很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。</b></p>\n<p>5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。</p>\n<p>最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。</p>\n<p>4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。</p>\n<p>事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。</p>\n<p>短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。<b>与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。</b>特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。</p>\n<p>不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。</p>\n<p>其实就在今年2月，<b>马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。</b>变相承认了特斯拉的质量问题。</p>\n<p>不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。</p>\n<p>随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。</p>\n<p>用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。</p>\n<p><b>频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”</b></p>\n<p>今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。</p>\n<p>新用户高兴，老用户哭了。</p>\n<p>频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。</p>\n<p>外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。</p>\n<p>特斯拉财报显示，<b>2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。</b>过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。</p>\n<p>也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。</p>\n<p>在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。</p>\n<p>流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>订单腰斩，市值暴跌2700亿美元，特斯拉走下神坛？</title>\n<style 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<b>核心提示：</b>拉起新能源汽车神话的特斯拉，经历女车主车顶维权之后，在中国的口碑跌入谷底，造车新势力们趁机抢夺市场，而在欧洲特斯拉的地位正在遭遇传统车企挑战，大众新能源车已经力压特斯拉登上销量第一的宝座。\n</blockquote>\n<p>特斯拉的滑铁卢比想象中来得更快。</p>\n<p>全球电动车销量研究机构EV Sales公布的数据显示，今年4月，特斯拉在欧洲的销量已经滑出了前20名，最走量的车型Model 3只交付了1244辆，相比3月的28184辆，下跌超过9成。</p>\n<p>在中国，特斯拉的表现同样低迷，乘联会数据显示，特斯拉4月销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。瑞信的一份报告显示，<b>2021年3月到4月，特斯拉在中国市场的占有率从19%下降到了8%。</b></p>\n<p>面对质疑，特斯拉官方给出的理由是：“因为上海超级工厂Model Y生产线曾在4月份停产两周以升级产线设备，销量也因此产生波动。”</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/acc67cf0dbcb0064cf196742c452544a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"719\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>特斯拉上海工厂/视觉中国</p>\n<p>特斯拉上海超级工厂的产品不仅供应国内市场，还出口到欧洲，停产导致销量下跌，听起来似乎有几分道理。但特斯拉最畅销的车型并不是Model Y，而是Model 3，Model Y带来的影响相对有限。欧洲和中国之外，在特斯拉的大本营北美市场，其4月的销售同样出现了环比16.23%的大幅下滑。</p>\n<p><b>多个市场“败退”，使得特斯拉4月在全球的销量环比减少了43.44%。</b></p>\n<p>更严重的是，这样的大幅下滑并不是4月的特例。据报道，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩——订单从4月份的18000辆，下滑到5月份的9800辆。而作为美国之后的第二大市场，中国市场几乎占据了特斯拉营收的3成。</p>\n<p>2021年1月25日，特斯拉曾登上900.40美元/股的历史最高价，此后一路稳定下跌，目前股价定格在617美元/股左右，相比巅峰的8670亿美元市值减少超3成，市值削去近2700亿美元，约1.7万亿元人民币。</p>\n<p>特斯拉走下神坛了吗？</p>\n<p><b>传统车企抢回市场</b></p>\n<p>马斯克曾喊话，未来传统车企将不复存在。然而，特斯拉想要颠覆的对象，如今正在成为特斯拉的麻烦。随着传统车企纷纷向电动化转型，蚕食特斯拉电动车市场份额的，也正是回过神来的传统车企们。</p>\n<p><b>从欧洲4月的电动车销量数据来看，最亮眼的莫过于大众，共有5款车型跻身榜单前20。</b>其中，大众ID.4和大众ID.3更是以7565辆和5941辆的销量占据榜单的前两位。</p>\n<p>值得一提的是，大众ID.4今年3月才开始在欧洲批量交付，当月销量便冲进了前五。除了平价车型，大众旗下豪华车型奥迪e-tron也稳压特斯拉的Model S和Model X，跻身榜单前20。</p>\n<p>在今年3月的一次媒体沟通会上，<b>大众表示，2021年将推出多款新能源车型，目标是达到新能源汽车100万辆的销量。</b>相比之下，2020年大众新能源汽车（包括纯电动汽车和插电式混合动力汽车）的销量还只有42.21万辆。</p>\n<p>年初，大众集团CEO Herbert Diess入驻推特的首条推文就扛上了特斯拉：“我来这里是为了与大众集团共同产生一些影响力。当然，也是为了赢取马斯克的一些市场份额。毕竟，我们的ID.3和e-tron已在欧洲取得了一些成绩。”</p>\n<p>多点开花的势头，让大众的目标似乎已不再遥远。</p>\n<p>和大众一样，<b>福特同样是这份榜单的“赢家”，旗下车型Ford PHEV位列第三。</b>5月，福特汽车刚刚公布了“Ford+”发展计划，在电动汽车领域投入300亿美元，并打算到2030年占有全球纯电动车销量的40%。同月，福特电动车销量大增184%。</p>\n<p>除了大众和福特，德国的两大巨头戴姆勒和宝马，分别也有3款和2款车型挤入榜单前20，并且销量都超过了2500辆。</p>\n<p>而在国内市场，特斯拉的江湖地位同样受到了挑战。<b>根据乘联会数据，2021年4月，新能源汽车销量排名前三的车企分别是上汽通用五菱、比亚迪以及长城汽车，特斯拉只排在第四。3月份，特斯拉的销量还排在第一。</b></p>\n<p>Model 3相对乏力的表现拖累了特斯拉的成绩。单车销量来看，特斯拉Model 3凭借6264辆的销量屈居第二，远远落后于五菱宏光MINI EV的26592辆。</p>\n<p>五菱宏光MINI EV的胜利很大程度上是得益于其价格优势，相比之下，比亚迪汉EV、埃安Aion S等车型的崛起则能说明更多问题，这两款产品在4月的销量都超过了5000辆，距离特斯拉Model 3并不遥远。</p>\n<p>凭借强大的供应链体系、雄厚的资金储备、在整车制造的多年经验，以及和互联网巨头的合纵连横，传统车企们的转身比预期中更快。</p>\n<p><b>新势力火上浇油</b></p>\n<p><b>传统车企追赶之外，特斯拉的“学徒”们也在挑战带头大哥的地位。</b></p>\n<p>2014年4月22日，在北京酒仙桥恒通商务园，马斯克向国内首批8位Model S车主交付了钥匙，理想汽车创始人李想就是其中之一。</p>\n<p>这款车甚至直接影响了李想造车的想法：“这辆车除了让我体验到全世界最好的电动车，更在我选择电动车作为第三次创业的心智准备上，提供了落井下石般的重要的砝码。”</p>\n<p>何小鹏同样深受特斯拉影响。在听说特斯拉对外开放所有专利后不久，他就和夏珩、何涛、杨春雷一起创立了小鹏汽车，后来干脆辞职all in。</p>\n<p>雷军也是特斯拉的粉丝。</p>\n<p>“如果你没见过，没开过Tesla汽车，你确实很难有一个直观的想象，这辆全智能的车有多酷。”</p>\n<p>2013年10月，在硅谷和马斯克见面后，雷军曾写下长文并如此感慨。随后，他还订购了两辆特斯拉，一辆给自己，一辆给昔日UC时期的老搭档俞永福。</p>\n<p>2021年初，国内的新能源汽车行业再一次迎来集中爆发，除了小米，百度、滴滴、OPPO等公司也加入了造车行列。随着时间的推移，这个名单还在变得越来越长，所有人都想分一杯羹。</p>\n<p>此前谈及竞争对手时，马斯克曾虚心表示，特斯拉最具有竞争力的对手，可能会是一家中国公司。<b>“蔚小理”经历低谷后，量产逐渐攀升，已经是新能源汽车销量前十的常客。</b></p>\n<p>乘联会数据显示，特斯拉销量仅为25845辆（包含出口销量和本土销量），相比3月下降了27%。再扣除1.4万辆左右的出口销量后，特斯拉的本土销量只有11671辆——蔚来以7102辆的销量排名第7，是造车新势力中最接近的一家。</p>\n<p>从具体车型来看，Model 3上险销量首次跌破了1万辆，只有6431辆，环比下跌超过7成；另一款车型Mode Y的月上险量下跌也超过了4成，只有5520辆。在国产新势力中，表现最好的车型是理想ONE，4月一共卖出了5539辆，超过Mode Y，接近Model 3。</p>\n<p><b>5月的成绩让特斯拉挽回了一些市场老大的颜面。</b></p>\n<p>乘联会刚刚公布的数据显示，特斯拉中国5月的交付量重破3万大关，达到33463辆（包含出口销量和本土销量），但这并不能完全消除特斯拉的隐忧。</p>\n<p>The Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。</p>\n<p>特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。</p>\n<p><b>活在争议中</b></p>\n<p>2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。</p>\n<p>小鹏、威马也都曾有过起火传闻。</p>\n<p>对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，<b>很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。</b></p>\n<p>5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。</p>\n<p>最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。</p>\n<p>4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。</p>\n<p>事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。</p>\n<p>短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。<b>与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。</b>特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。</p>\n<p>不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。</p>\n<p>其实就在今年2月，<b>马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。</b>变相承认了特斯拉的质量问题。</p>\n<p>不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。</p>\n<p>随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。</p>\n<p>用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。</p>\n<p><b>频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”</b></p>\n<p>今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。</p>\n<p>新用户高兴，老用户哭了。</p>\n<p>频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。</p>\n<p>外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。</p>\n<p>特斯拉财报显示，<b>2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。</b>过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。</p>\n<p>也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。</p>\n<p>在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。</p>\n<p>流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/e7b0557e95fc0d971939856d0bb5de7e","relate_stocks":{"TSLA":"特斯拉"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1116108105","content_text":"核心提示：拉起新能源汽车神话的特斯拉，经历女车主车顶维权之后，在中国的口碑跌入谷底，造车新势力们趁机抢夺市场，而在欧洲特斯拉的地位正在遭遇传统车企挑战，大众新能源车已经力压特斯拉登上销量第一的宝座。\n\n特斯拉的滑铁卢比想象中来得更快。\n全球电动车销量研究机构EV Sales公布的数据显示，今年4月，特斯拉在欧洲的销量已经滑出了前20名，最走量的车型Model 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Information消息称，5月，特斯拉在中国市场的订单环比接近腰斩，从4月份的18000辆下滑到9800辆。考虑到特斯拉3周左右的交付时间，订单减少带来的影响也将往后顺延。特斯拉5月的反弹，更多是得益于手里此前囤积的订单。\n特斯拉过去吃下的蛋糕，如今正在一点一点被身后的新势力们分食。\n活在争议中\n2019年，一辆蔚来汽车因系统升级在长安街趴窝一个多小时，上了热搜。2020年，理想承认理想ONE存在设计缺陷，导致前悬架容易断裂，随后对10469辆理想ONE进行了召回。\n小鹏、威马也都曾有过起火传闻。\n对于一家车企来说，发生事故在所难免，特别是造车新势力们量产交付的时间普遍都不长，属于摸着石头过河的阶段。然而，很少有车企像特斯拉这样，在短时间内曝出大量引发争议的新闻。\n5月30日，一位特斯拉车主遭遇了无法打开车门的窘境。车主表示，由于天气炎热，被困十多分钟后车内温度就变得很高，“基本接近窒息”。最后是路过的出租车司机发现他在锤窗呼救，几个人才砸碎玻璃将他救出。\n最让特斯拉“出圈”的，是一出“车顶维权”的闹剧。\n4月19日，上海车展开幕日，一位女车主身穿印有“刹车失灵”字样的T恤跳上了特斯拉车顶，高喊“特斯拉刹车失灵”，现场维权。随后这位女车主被现场工作人员制止并抬走。\n事实上，早在今年的3月9日，这位女车主就曾在郑州车展时进行了一次维权。维权的起因是，今年2月，该女车主的父亲在驾驶特斯拉Model 3时因“刹车失灵”发生了交通事故，而这辆车正是她在2019年购买的。\n短时间内，特斯拉刹车失灵的新闻接连不断。与沸腾的舆论相比，特斯拉的态度却又相当冷淡。特斯拉副总裁陶琳第一时间向媒体公开表示，“没有办法妥协”，甚至指责该女车主“背后应该是有（人）的”。\n不少人也因此给特斯拉贴上了傲慢的标签。\n其实就在今年2月，马斯克自己都表示，购买特斯拉汽车要么在一开始，要么就在生产量稳定后，“在爬坡量产阶段，特斯拉很难保证所有细节都不出问题”。变相承认了特斯拉的质量问题。\n不单是质量，特斯拉国产化以来，围绕它的争议就没有停止过。\n随着规模效应的逐渐放大以及供应链本地化程度越来越高，特斯拉的价格也一路跳水。2019年5月，特斯拉首次公布了Model 3国产版的价格，32.8万元起，加上标配的Autopilot，价格为35.58万元。\n用户蜂拥购买，没人想到，特斯拉随后便开启了降价表演。多次降价后，特斯拉 Model 3从35.58万元的价格最低下降到了24.99万元。\n频繁降价招致了老用户的不满。“等等再买，马上又降价了！”“现在买，你怎么知道下个月不降价？”\n今年1月，同样的降价手段又用在了国产Model Y以及新版Model 3上，最大降价幅度超过16万元。\n新用户高兴，老用户哭了。\n频繁的调价终究也只能带来短期效果，价格红利过后，特斯拉终究要接受近期销量暴跌的事实。年初特斯拉降价的时候，李斌就曾吐槽，特斯拉降价不是真的降价，是本来就只值这么多。\n外部的冲击，内部的不顺，特斯拉的问题还不只这些。\n特斯拉财报显示，2020年，特斯拉首次实现了全年盈利，但很大程度是得益于“碳排放额度”带来的收益。过去五年，这部分收入总共为特斯拉贡献了33亿美元，2020年，这部分收入更是将近16亿美元，远超7.21亿美元的净利润。\n也就是说，没了这部分收入的特斯拉，其实是亏损的。\n在本来就不太顺利的欧洲市场，为解决产能问题的德国工厂，目前正遭受环保人士、工会等多方面的阻力，而且由于在施工过程中可能违反劳动法，该项目还将受到审查。\n流年不利的特斯拉，离走下神坛还有多远？","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":277,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":131481044,"gmtCreate":1621873933488,"gmtModify":1704363733422,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":5,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/131481044","repostId":"2137133573","repostType":4,"repost":{"id":"2137133573","pubTimestamp":1621827990,"share":"https://ttm.financial/m/news/2137133573?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-24 11:46","market":"hk","language":"zh","title":"大摩：这是未来一年内全球市场的四大核心忧虑","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2137133573","media":"华尔街见闻","summary":"摩根士丹利分析师Andrew Sheets指出，金融危机后十年，经济风险倾向于下行，市场关注焦点是央行会如何刺激增长。但眼下我们面临一个“踩油门多，踩刹车少”的全球经济，主宰市场走势的核心问题也发生了变化。","content":"<p>一场席卷全球的疫情改变了全球经济的面貌，史无前例的财政和货币政策刺激将全球经济一把拽出了后金融危机时期长期停滞的泥潭，主宰市场走势的核心问题也发生了变化。</p>\n<p><a href=\"https://laohu8.com/S/MS\">摩根士丹利</a>首席跨资产策略师Andrew Sheets近日放眼长期，指出眼下的经济和市场情况，和后金融危机时代的那十年相比，已经大有不同。</p>\n<p><b>后金融危机时期的标签是财政紧缩、低投资、消费者去杠杆化，以及央行先发制人地遏制通胀风险：</b></p>\n<blockquote>\n 事实上，尽管我们常常将“宽松政策”与上一个周期联系在一起，但中国央行在2010年就开始紧缩、欧洲央行2011年的加息以及美联储2015年的加息都是为了将通胀扼杀在萌芽状态的积极早期举措。\n</blockquote>\n<p>反观眼下，财政宽松、低息贷款、强劲的消费和投资成为经济引擎上的四大气缸：</p>\n<blockquote>\n 财政政策史无前例地扩张，美国、欧洲和中国的消费状况良好，储蓄水平达到创纪录水平。我们还看到了一个“炽热的资本支出周期”，公共和私人部门投资都在增加，同时全球实际利率仍接近历史低点。\n</blockquote>\n<p><b>然而，面对强劲的增长，全球央行反应依然淡定。</b>对于美联储来说，关注焦点依然是居高不下的失业率以及平均通胀目标，对于欧洲央行，焦点在于长期通胀依然低于预期。</p>\n<p><b>Sheets总结道，这是一个“踩油门多，踩刹车少”的全球经济。</b>这意味着全球经济面临的风险情况也有所不同。过去10年，风险往往倾向于下行，市场关注焦点是，央行会想出什么样的新宽松形式来对抗疲弱。</p>\n<p><b>现在增长无虞，因此主宰市场的核心忧虑在于:</b></p>\n<blockquote>\n 1. 经济复苏是否会导致通胀?2. 这会否改变央行政策?3. 这是否会导致利润和税收压力?4. 强劲的增长是否已经体现在价格上了?\n</blockquote>\n<p>Sheets指出，如果这些是主导未来6-12个月的“担忧”，那么它们不会“平均”地作用于全球市场，对不同市场和资产，有不同的影响：</p>\n<blockquote>\n 对于美国股票和信贷，以及新兴市场领域，这些担忧将成为首要和中心问题。但对欧洲和日本来说，过高估值、高通胀、强硬政策转变或新企业税等问题似乎要遥远得多。\n</blockquote>\n<p><b>更热的周期也可能意味着更短的周期，以及异常快的正常化。</b>Sheets认为，这种情况不利于信贷：</p>\n<blockquote>\n 这一资产类别往往在周期初期和衰退后表现突出，此时增长复苏，企业专注于业务以保证生存。但随着市场升温，额外的增长并不意味着投资者能从公司债券中获得任何额外的收入。在跨资产的基础上，根据我们最新的12个月预测，信贷表现不佳，相对于其他资产，信贷风险溢价看起来很高。\n</blockquote>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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这一资产类别往往在周期初期和衰退后表现突出，此时增长复苏，企业专注于业务以保证生存。但随着市场升温，额外的增长并不意味着投资者能从公司债券中获得任何额外的收入。在跨资产的基础上，根据我们最新的12个月预测，信贷表现不佳，相对于其他资产，信贷风险溢价看起来很高。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":247,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":184149199,"gmtCreate":1623692112911,"gmtModify":1704208902191,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/184149199","repostId":"1123321973","repostType":4,"repost":{"id":"1123321973","weMediaInfo":{"introduction":"中国大陆领先的金融数据、信息和软件服务企业，总部位于上海陆家嘴金融中心。","home_visible":1,"media_name":"Wind万得","id":"99","head_image":"https://static.tigerbbs.com/c71e30d1317b4a5cb20a41998e10ac68"},"pubTimestamp":1623649058,"share":"https://ttm.financial/m/news/1123321973?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-14 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src=\"https://static.tigerbbs.com/53c0507e13d2d924ecaefcd462dced92\" tg-width=\"989\" tg-height=\"758\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>（图片来自Wind金融终端EDB模块）</p>\n<p>与去年疫情期间的数据相比，年度通胀指标得到了提振，当时由于对许多商品和服务的需求暴跌，价格大幅下跌。市场目前预计这种所谓的基数效应将大幅推高5月和6月的通胀数据，直至秋季。</p>\n<p>据美国商务部近期公布的多项数据显示，截止4月，全美范围内的房价正在大幅飙升。</p>\n<p>标普席勒房价指数3月较2020年同期上涨13.2%，为2005年12月以来最大涨幅，包括纽约、旧金山在内的美国90%的城市房价指数均创下新高。</p>\n<p>6月月初公布的美联储“褐皮书”显示美国通胀压力进一步增加。报告显示，4月初至5月底，美国各辖区经济活动以更快速度温和扩张。各辖区普遍预计，未来几个月成本和销售价格可能继续上扬。</p>\n<p><b>//&nbsp; 通胀数据公布，市场并未恐慌&nbsp; //</b></p>\n<p>不过值得注意的是，6月11日美国通胀数据超预期，但是并没有引发市场恐慌。</p>\n<p>当天，美国三大股指集体收涨，涨幅均在1%之内；欧股涨跌不一。COMEX期金涨0.31%，报1901.3美元/盎司；国际原油期货收盘普涨，美油7月合约涨0.19%，报70.09美元/桶。伦敦基本金属涨跌不一，LME期铜跌0.85%。</p>\n<p><b>市场波动率未上升的其中一个原因是隔夜欧央行鸽派的态度，市场或认为同样现象也会发生在美联储身上。</b></p>\n<p>欧洲央行(ECB)选择不暗示何时可能开始缩减其疫情时期的刺激计划，并预计在可预见的未来，通胀仍将低于目标水平。同时欧洲央行决定继续实施刺激计划，其超低利率也保持不变。</p>\n<p><b>//&nbsp; 任泽平：警惕美联储加息缩表风险&nbsp; //</b></p>\n<p>尽管上周通胀数据公布后，市场并未出现恐慌，但是美国通胀持续走高，对新兴市场却构成实质威胁。</p>\n<p>标普全球评级新兴市场首席经济学家塔蒂亚娜·李森科表示，美国通胀和收益率上升会推高发展中国家的借贷成本，除此之外，<b>更广泛的风险是，美国经济将领先于新兴经济体，这将导致资金流出新兴市场股票和债券，最终引发货币贬值。</b></p>\n<p>标普的数据显示，18个最大的发达经济体中有15个的再融资成本比平均借贷成本低1个百分点以上。其中大多数经济体支付的利息不到1%。</p>\n<p>东吴证券首席经济学家任泽平在6月11日发布的研报中呼吁，警惕美联储加息缩表引发的风险。</p>\n<p>他表示，如果按照市场预计，10月份前后，美国的疫苗接种可能能达到70%，到年底基本接种完毕，美联储未来的缩表和资本从新市场流出的风险值得警惕。</p>\n<p>他强调，现在全球资产价格估值都很高，中国已经货币政策正常化了，<b>如果哪天美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球的资本市场产生压力。</b>今年二三月份美元指数短暂走强，资金从新市场流出，土耳其市场直接就崩盘了。</p>\n<p>对于三季度的经济、政策和市场展望，他提醒投资者记住三点：</p>\n<p><b>第一点，一季度是经济高点，二三季度会边际放缓。</b></p>\n<p><b>第二点，大宗商品价格最猛烈的上涨的阶段可能结束了，高点临近了。</b></p>\n<p><b>第三点，市场对货币政策收紧的预期和焦虑会缓解。</b></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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13:37</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>本周迎来超级央行周，美联储等多家央行将公布利率决议。</p>\n<p>美国5月通胀已经高达5%，创出十三年新高，美联储本周议息会议会不会宣布缩减QE？这已成为市场焦点。</p>\n<p>著名经济学家任泽平近日表示，<b>如果美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球资本市场产生压力。</b></p>\n<p><b>//&nbsp;超级央行周到来&nbsp; //</b></p>\n<p>本周，美联储、日本央行、瑞士央行等将公布利率决议。</p>\n<p><b>其中，最受关注的还是美联储。</b></p>\n<p><b>北京时间6月17日2点，美联储将公布利率决议；半小时后，美联储主席鲍威尔将举行新闻发布会。</b></p>\n<p>具体日程参见下方图表：</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ff5e9242d2cb24ab2f8c085ee97398fa\" tg-width=\"779\" tg-height=\"741\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/80c2ba121bcf020e5143b1c267e4b3ab\" tg-width=\"779\" tg-height=\"677\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62cc1db7d53aa8152a842b90048161e1\" tg-width=\"779\" tg-height=\"1037\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0dd247431fbeed69ea074da3ebbc4788\" tg-width=\"779\" tg-height=\"474\" 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//</b></p>\n<p>尽管上周通胀数据公布后，市场并未出现恐慌，但是美国通胀持续走高，对新兴市场却构成实质威胁。</p>\n<p>标普全球评级新兴市场首席经济学家塔蒂亚娜·李森科表示，美国通胀和收益率上升会推高发展中国家的借贷成本，除此之外，<b>更广泛的风险是，美国经济将领先于新兴经济体，这将导致资金流出新兴市场股票和债券，最终引发货币贬值。</b></p>\n<p>标普的数据显示，18个最大的发达经济体中有15个的再融资成本比平均借贷成本低1个百分点以上。其中大多数经济体支付的利息不到1%。</p>\n<p>东吴证券首席经济学家任泽平在6月11日发布的研报中呼吁，警惕美联储加息缩表引发的风险。</p>\n<p>他表示，如果按照市场预计，10月份前后，美国的疫苗接种可能能达到70%，到年底基本接种完毕，美联储未来的缩表和资本从新市场流出的风险值得警惕。</p>\n<p>他强调，现在全球资产价格估值都很高，中国已经货币政策正常化了，<b>如果哪天美联储货币政策正常化，或者说开始缩表、紧缩货币政策，会对全球的资本市场产生压力。</b>今年二三月份美元指数短暂走强，资金从新市场流出，土耳其市场直接就崩盘了。</p>\n<p>对于三季度的经济、政策和市场展望，他提醒投资者记住三点：</p>\n<p><b>第一点，一季度是经济高点，二三季度会边际放缓。</b></p>\n<p><b>第二点，大宗商品价格最猛烈的上涨的阶段可能结束了，高点临近了。</b></p>\n<p><b>第三点，市场对货币政策收紧的预期和焦虑会缓解。</b></p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/c642e2602b0226eff0cc78e1452765cc","relate_stocks":{".IXIC":"NASDAQ Composite",".SPX":"S&P 500 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//\n如果美联储改变鸽派立场，通胀将是决定性因素。\n美国劳工部当地时间10日公布的数据显示，5月CPI同比升5%，创2008年8月来新高，预期升4.7%，前值升4.2%，创下近13年来最大同比增幅。\n\n（图片来自Wind金融终端EDB模块）\n与去年疫情期间的数据相比，年度通胀指标得到了提振，当时由于对许多商品和服务的需求暴跌，价格大幅下跌。市场目前预计这种所谓的基数效应将大幅推高5月和6月的通胀数据，直至秋季。\n据美国商务部近期公布的多项数据显示，截止4月，全美范围内的房价正在大幅飙升。\n标普席勒房价指数3月较2020年同期上涨13.2%，为2005年12月以来最大涨幅，包括纽约、旧金山在内的美国90%的城市房价指数均创下新高。\n6月月初公布的美联储“褐皮书”显示美国通胀压力进一步增加。报告显示，4月初至5月底，美国各辖区经济活动以更快速度温和扩张。各辖区普遍预计，未来几个月成本和销售价格可能继续上扬。\n//  通胀数据公布，市场并未恐慌  //\n不过值得注意的是，6月11日美国通胀数据超预期，但是并没有引发市场恐慌。\n当天，美国三大股指集体收涨，涨幅均在1%之内；欧股涨跌不一。COMEX期金涨0.31%，报1901.3美元/盎司；国际原油期货收盘普涨，美油7月合约涨0.19%，报70.09美元/桶。伦敦基本金属涨跌不一，LME期铜跌0.85%。\n市场波动率未上升的其中一个原因是隔夜欧央行鸽派的态度，市场或认为同样现象也会发生在美联储身上。\n欧洲央行(ECB)选择不暗示何时可能开始缩减其疫情时期的刺激计划，并预计在可预见的未来，通胀仍将低于目标水平。同时欧洲央行决定继续实施刺激计划，其超低利率也保持不变。\n//  任泽平：警惕美联储加息缩表风险  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18:11</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p>美国白宫周二表示，出于环保和其他因素考虑，美国必须与盟友合作，以确保电动汽车电池所需的矿产供应，并在国内进行加工。拜登政府还将成立一个工作小组，确定用于电动汽车电池和其他技术的矿物可以在国内哪些地方生产和加工。目前尚不清楚这对现有的电动汽车矿产项目会有什么影响。</p>\n<p>获得足够的铜、锂和其他原材料来生产电动汽车电池，是拜登电动汽车推广计划的一个主要障碍，因为国内矿场面临着广泛的监管门槛和环保人士反对。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/11fb5ef0b1cb032e12ea701b85e5650d","relate_stocks":{"F":"福特汽车","GM":"通用汽车","TSLA":"特斯拉"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1101949190","content_text":"美国白宫周二表示，出于环保和其他因素考虑，美国必须与盟友合作，以确保电动汽车电池所需的矿产供应，并在国内进行加工。拜登政府还将成立一个工作小组，确定用于电动汽车电池和其他技术的矿物可以在国内哪些地方生产和加工。目前尚不清楚这对现有的电动汽车矿产项目会有什么影响。\n获得足够的铜、锂和其他原材料来生产电动汽车电池，是拜登电动汽车推广计划的一个主要障碍，因为国内矿场面临着广泛的监管门槛和环保人士反对。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":273,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":117274078,"gmtCreate":1623147230794,"gmtModify":1704197044687,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/117274078","repostId":"1179000628","repostType":4,"repost":{"id":"1179000628","pubTimestamp":1623144281,"share":"https://ttm.financial/m/news/1179000628?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-08 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何钰程</p>\n<p>摩根士丹利近日表示，虽然目前美股不断下滑的市盈率已在很大程度上被不断上升的企业盈利预期所抵消，但随着成本压力上升、企业税上调阴云来袭，美股未来半年或回调10%-15%。</p>\n<p>鉴于过去四个季度，美股企业盈利超出预期的幅度高达20%，创下前所未有的新纪录，相比之下，2021年下半年的盈利情况相对严峻。</p>\n<p>智通财经APP注意到，在2020年上半年疫情封锁期间，只有三个标准普尔500指数成分股在2020年第一季度和第二季度实现了正收益和收入增长，即科技、保健以及公用事业行业。</p>\n<p>下图FactSet(FDS)显示了2021年第二季度预期的创纪录结果，这是自2009年第四季度以来最好的一次。</p>\n<p><b>加税——美股下半年最大的风险</b></p>\n<p>6月5日的G7财长会议通告支持征收15%全球最低税率的提议，拜登国内加税提案如落地，预计将是美股下半年最大的风险：企业所得税的上调将直接冲击美股盈利，而当前有效税率较低、海外收入占比高的科技和医药行业受冲击预计最大。</p>\n<p>中信证券表示，若资本利得税若上调至39.6%，预计将引发投资者抛售，今年2月以来“散户加杠杆”入市的趋势或逆转。</p>\n<p><b>3季度或成为美股集中爆发点</b></p>\n<p>虽然市场对今年标普500盈利增速的一致预期已从4月中旬的27%上调至当前的34%，但鉴于目前标普指数动态估值仍处于22倍左右的高位。在无新的催化因素下，美股大市进一步上行的空间有限。</p>\n<p>相反，各类风险却在逐步加剧。若美联储于8月底明确释放削减购债的信号，且民主党于9月底前如期通过加税法案，则3季度下旬或是美股风险集中爆发的时间点。</p>\n<p>而如果资本利得税改的起始有效日最终确定为2022年1月1日，则“散户加杠杆”资金的大概率流出可能会在4季度对美股的表现造成负面影响。</p>\n<p><b>能源股仍具备吸引力</b></p>\n<p>在美国股市今年以来的交易中，能源股是表现最好的一个板块，但要弥补多年以来的大幅下跌，这个板块还有很大的上行空间。</p>\n<p>如拉长时间轴来看，能源生产商的股价尚未恢复到2014年夏季开始的油价大跌之前的水平。</p>\n<p><img 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何钰程\n摩根士丹利近日表示，虽然目前美股不断下滑的市盈率已在很大程度上被不断上升的企业盈利预期所抵消，但随着成本压力上升、企业税上调阴云来袭，美股未来半年或回调10%-15%。\n鉴于过去四个季度，美股企业盈利超出预期的幅度高达20%，创下前所未有的新纪录，相比之下，2021年下半年的盈利情况相对严峻。\n智通财经APP注意到，在2020年上半年疫情封锁期间，只有三个标准普尔500指数成分股在2020年第一季度和第二季度实现了正收益和收入增长，即科技、保健以及公用事业行业。\n下图FactSet(FDS)显示了2021年第二季度预期的创纪录结果，这是自2009年第四季度以来最好的一次。\n加税——美股下半年最大的风险\n6月5日的G7财长会议通告支持征收15%全球最低税率的提议，拜登国内加税提案如落地，预计将是美股下半年最大的风险：企业所得税的上调将直接冲击美股盈利，而当前有效税率较低、海外收入占比高的科技和医药行业受冲击预计最大。\n中信证券表示，若资本利得税若上调至39.6%，预计将引发投资者抛售，今年2月以来“散户加杠杆”入市的趋势或逆转。\n3季度或成为美股集中爆发点\n虽然市场对今年标普500盈利增速的一致预期已从4月中旬的27%上调至当前的34%，但鉴于目前标普指数动态估值仍处于22倍左右的高位。在无新的催化因素下，美股大市进一步上行的空间有限。\n相反，各类风险却在逐步加剧。若美联储于8月底明确释放削减购债的信号，且民主党于9月底前如期通过加税法案，则3季度下旬或是美股风险集中爆发的时间点。\n而如果资本利得税改的起始有效日最终确定为2022年1月1日，则“散户加杠杆”资金的大概率流出可能会在4季度对美股的表现造成负面影响。\n能源股仍具备吸引力\n在美国股市今年以来的交易中，能源股是表现最好的一个板块，但要弥补多年以来的大幅下跌，这个板块还有很大的上行空间。\n如拉长时间轴来看，能源生产商的股价尚未恢复到2014年夏季开始的油价大跌之前的水平。\n\n如埃克森美孚(XOM.US)和雪佛龙(CVX.US)正在推动能源行业每股收益增长的上调。\n目前能源占标普500指数市值的比例仍然只有3%。这一比例在2014年8月至9月达到14%-15%的峰值。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":325,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":112045103,"gmtCreate":1622830951302,"gmtModify":1704192106711,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/112045103","repostId":"2140745244","repostType":4,"repost":{"id":"2140745244","pubTimestamp":1622786283,"share":"https://ttm.financial/m/news/2140745244?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-04 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href=\"https://laohu8.com/S/CRI\">卡特</a>总统上任的财政计划加剧了通胀的上行风险。此外，此间美联储首提物价稳定目标，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><i><b>1983年3月美联储开始紧货币的背景：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币。</b></i>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><i><b>1987年1月美联储开始紧货币的背景：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息。</b></i>1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。产出缺口触底，通胀处于低位亦说明美国经济并未具备加息条件。该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。</p>\n<p><i><b>1994年2月美联储开始紧货币的背景：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息。</b></i>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。此外，通胀平稳、产出缺口仍为负值，表明经济数据尚不满足加息条件。但1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高，而历史上每轮紧货币都能逆转美国净对外投资扩张趋势，仅此我们认为此轮意外紧货币或是防止净对外投资扩张势头的加剧。</p>\n<p><i><b>1999年6月美联储开始紧货币的背景：<a href=\"https://laohu8.com/S/00662\">亚洲金融</a>危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期。</b></i>1999年6月美国已经处于过热后期。联储曾在1997年4月有一次加息，但亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，1998年联储临时降息三次。亚洲金融危机并未导致美国经济衰退，联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入美股的用意。</p>\n<p><i><b>2004年6月美联储开始紧货币的背景：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险。</b></i>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。科网泡沫破裂后美国房市火热，地产成为经济重要动能、居民加杠杆抬升通胀。中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><i><b>2013年12月美联储开始紧货币的背景：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后。</b></i>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper）。此时美国已经进入经济过热期。美国QE本意为救地产，2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储紧货币原因。而传递Taper信号到实操的时间间隔或是等待地产景气度确定性好转，且避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。2015年12月加息应被解读为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><b>美联储紧货币操作的规律。</b>经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。此外，美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件，也愈发具有针对性。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是缓解疫情冲击，也是为财政减负。</p>\n<p><b>站在当下，Taper时机已经逐渐成熟。</b>首先，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。再者， 7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性</b>。</p>\n<p><b>正文</b></p>\n<h3><b>一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁</b></h3>\n<p>1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。</p>\n<p><b>（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵</b></p>\n<p>1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。</p>\n<p><b>（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀</b></p>\n<p>70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a417c1288db0526b5cb9ecf5db38208c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"597\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素</b></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bcf92f7fa2c9ad05f7f9b4d538061cd9\" tg-width=\"966\" tg-height=\"366\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5e0d607135a17dd762eebaf8883077d5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3816ae3e457bd762f39aa75c79c4a9e4\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。</p>\n<p><b>（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素</b></p>\n<p><b>金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。</b>金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。</p>\n<p><b>CPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。</b>金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。</p>\n<p><b>对冲风险继续成为政策框架中重要考量。</b>2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/75484454186f587dfd2a89eb1f5a6fce\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"660\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束</b></p>\n<p>2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。</p>\n<p>3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89aca5d4061231f5da0bd66b1631edc0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作</b></h3>\n<p>1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。</p>\n<p><b>大多数紧货币政策始于美国经济过热期。</b>我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ca3151700b07b6c216d384cde972c0e5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"561\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<h3><b>三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景</b></h3>\n<p><b>（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率</b></p>\n<p>美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/675994eb70e957802e0f423bc70d8cc7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/567131a59e0b9b9d42dd854a77ea5cca\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"601\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4e6dbe4e332407ac6b96265acca9dcb0\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4cec0ed75c53a226b1ca7f9084b3f3ae\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。</p>\n<p>黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1e42ec9f83ea36b61e4ca2d2e2d9f38b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控</b></p>\n<p>美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。</p>\n<p>60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/684131bca4ab8a66b6b52334164d55e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2d1ac4c2030652ebf68df95c9e02efb5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7767260a21c4d900365a729480d468de\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/90554af039b61a589b937ffa296ba4a9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"600\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3c66c649776dbf1eff11b51692905191\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/429e9438bed9bf019d07989eb8c48632\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"604\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息</b></p>\n<p>美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。&nbsp;</p>\n<p>1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。</p>\n<p><img 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referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币</b></p>\n<p>美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。</p>\n<p>1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。</p>\n<p>1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8ac4b4d997bcba6be87534d426f3d49a\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/809ec973a4aee8c74d8fef0b55af9ab9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6cfb75f2879692a13a3c0bcbd6b43989\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/40862840696f1a67ecd64cf08eb61d5c\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息</b></p>\n<p>美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。</p>\n<p>上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/379e080123bc0e970366c1a6807a64c9\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8b81ab5020903a2662898ba08db6c401\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e2b9010a46fb641a94cdb8a853881e8d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"599\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/dac05b273660c94b35098213945af1b1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b63c6c80deffcdd529709e400de5f97\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息</b></p>\n<p>美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/062667e14a1199e87459b207135c76e2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffb708e497aa26a1c3191fdd72716196\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"606\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9e6f7cc66e82af1120cae21e5bdf9f7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/aab196fe08120bead103122bc8928551\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。</p>\n<p>那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/071044e64ce382847775c7f5572f1345\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期</b></p>\n<p>美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。</p>\n<p>1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3fb05c771d63fe333752fcb439811789\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"614\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/45078ad2c88c1e3da260b16d2c80cb49\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a4658af36fe8c27f81f298c39494226d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb3748648747b6d7725f2b7bcafbacd1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d98d145b24a18870151dc34c119d806\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/094bfefe287933009353811003f29e9d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8df106eeb3c08cf452c0f2113927a490\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"603\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9880aa1fe8cbc5b5fbb3d3bc865342a9\" tg-width=\"1063\" tg-height=\"540\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险</b></p>\n<p>美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。</p>\n<p>失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f5aeca078e475f310172d599ce202e1\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d2010c5117cc10207f97c78fa5df97c6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/28441e7bba863b5dea2005ed74924ddc\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0adc1c540aa2ebc0e58e2ad477c21c6d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"611\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e9a102d391a007061d21e5547b0325b7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"618\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/287698dae80984749e8b06da59728b30\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d37bf4aa6b116c88cd643f4fb5578e10\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62073d2235bb870311b2384978f3a00b\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f70fe8511b9fba3db0fbfd380b4c8586\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"595\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。</p>\n<p><b>（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后</b></p>\n<p>美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4d97a0058663e596ef7c280a45bf71c2\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"612\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/090a60b85ffa833d87daa165bf4f589f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/79f253be3d95a1fdbc31ebf0b149e581\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"616\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/639c87c55ff65961e5f92753a0cb8ab5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"609\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/42edcef3502ec36abda057eedef6cff5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/eb6a4e0bb69fca97ebacceaa02098f6f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"613\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1b57b0c4ea98db5bcffea31b09279ee5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"610\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/01d7d520956b5aece4d90280ca0f59ac\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"605\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>四、美联储紧货币操作的规律</b></p>\n<p><b>第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。</b>美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。</p>\n<p><b>第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。</b>尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。</p>\n<p><b>第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。</b>80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。</p>\n<p><b>第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。</b>随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。</p>\n<p><b>五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟</b></p>\n<p>疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。</p>\n<p>再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。</p>\n<p>我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。</p>\n<p>当然，<b>不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。</b></p>\n<p>风险提示</p>\n<p>（一）美联储货币政策超预期</p>\n<p>（二）美国财政政策超预期</p>\n<p>（三）美国经济超预期</p>\n<p>（四）美国疫情影响超预期</p>","source":"gelonghui_highlight","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>广发宏观：以史为鉴美联储何时开始紧货币？</title>\n<style 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Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/0f9e9a265cb0e7e8cb195039b2fe24a4","relate_stocks":{"161125":"标普500","513500":"标普500ETF","SPXU":"三倍做空标普500ETF","DJX":"1/100道琼斯","SQQQ":"纳指三倍做空ETF","QID":"纳指两倍做空ETF","SPY":"标普500ETF","QQQ":"纳指100ETF","OEF":"标普100指数ETF-iShares","DXD":"道指两倍做空ETF","IVV":"标普500指数ETF","TQQQ":"纳指三倍做多ETF","DDM":"道指两倍做多ETF","SDOW":"道指三倍做空ETF-ProShares","QLD":"纳指两倍做多ETF","SDS":"两倍做空标普500ETF","PSQ":"纳指反向ETF","UPRO":"三倍做多标普500ETF","UDOW":"道指三倍做多ETF-ProShares",".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ Composite","DOG":"道指反向ETF","OEX":"标普100",".SPX":"S&P 500 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7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。我们重申这将带来两点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性。当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n正文\n一、1960年以来美联储货币政策框架与目标的变迁\n1960年以来美联储曾4次调整货币政策目标：分别在1979年、1985年、金融危机后以及疫情以来。每一次货币政策目标调整都可谓是美联储意识到常规性框架和工具无法应对新的经济问题后的创新。\n（一）1978年以前：相机抉择，逆风操作；该框架在滞胀期失灵\n1951年3月美联储开始不受财政部管理、具有独立性。彼时盛行的凯恩斯主义认为货币政策应该根据形势进行市场干预，决定了美联储开始采用“逆风策略”，即在衰退时宽货币以刺激经济发展，在经济膨胀时紧货币抑制泡沫。时任美联储主席马丁在1959年7月一次讲话中提到保持价格稳定应该是联储的最终目标[1]；在1952年年报中美联储指出货币政策的目标是要限制银行信贷扩张，使其与去除通胀影响的经济增长需求保持一致[2]；1958年的会议纪要显示FOMC成员已经观察到短期通胀与就业之间此消彼长，并开始将就业数据作为制定货币政策的重要考量[3]。由此可见，1977年以前美联储货币政策目标比较多元化，会同时关注通胀、经济增长与就业等经济指标。但美联储并没有为这些指标设定具体的目标数值，导致货币政策的调控往往并不准确，70年代后美国经济进入滞胀，逆风操作在通胀和经济增长之间顾此失彼，货币政策失效。\n（二）1979-1984年：以货币供应量为锚直至成功抗击高通胀\n70年代末至80年代初美国通胀中枢进一步抬升，在1980年3月最高达到14.8%。抗击通胀成为美联储首要任务。在1979年6月FOMC会议上，时任联储主席沃尔克提出货币政策将以货币供应量（M1）为锚，但1979-1982年离M1增长目标范围均有2%-3%的偏差。当然该设置的最终目标是对抗通胀。在此思路下，联邦基金利率一度升至20%附近，高通胀也最终得到了控制。1982年美联储结束以货币供应量为锚，但是货币政策仍然维持鹰派，对通胀反复十分忌惮，直到1984年再度开启降息周期为止。\n\n（三）1985-2007年：以通胀、产出缺口为锚，对冲风险因素\n\n\n\n此外，这一时期的货币政策也开始考虑对冲外部风险不确定性对资产价格和美国经济的潜在冲击。例如在1987年10月道琼斯指数单日下跌22.6%之后，美联储中断了1986年5月-1989年5月的完整加息周期，在1987年11月4日-1988年2月11日实施了3次降息操作。这也创了美联储降低联邦基金利率来应对金融市场波动的先例。此外，在亚洲金融危机爆发后，美联储再次中断加息，且在1997年3月-1999年6月没有进行过一次加息操作。这些举措都说明美联储货币政策变得更具弹性，开始重视维护金融市场稳定。\n（四）金融危机后：通胀与就业双目标；纳入各种风险因素\n金融危机后美联储逐渐将核心PCE达到2%作为调节基准利率的关键依据。金融危机后时任联储主席伯南克将传统泰勒规则进行了修改，其中重要变动是引入核心PCE指数替代GDP平减指数作为通胀指标。2012年3月提出的伊文思规则进一步引入失业率代替GDP作为产出指标。美联储也在2012年开始每年年初公开发布货币政策目标，披露当年通胀目标值和失业率目标值。美联储货币政策逐渐形成锚定通胀与就业双目标的框架。\nCPI同比可能是金融危机后美联储能否持续增持美债的隐形约束。金融危机QE作为数量型工具成为了美联储重要的调节货币政策手段。2%核心PCE的通胀目标，仅与货币政策的价格型工具形成绑定关系，而非数量型工具。2011年9月美联储议息会议上暂时用OT替代QE3正是因为2011年Q2-Q3美国出现了高通胀，CPI同比在2011年9月高达3.9%。由此可见，CPI曾是金融危机后美联储货币政策框架中能否持续增持美债的隐形约束。\n对冲风险继续成为政策框架中重要考量。2009-2013年美国EPU中枢较高，美联储释放了三轮QE；2014-2018年EPU中枢下移，美联储结束QE，开始加息、缩表；2018年底以来EPU中枢再度上移，美联储货币政策再次转向，开始降息。可以说，除“就业”和“通胀”外，美联储或已将各种风险因素纳入其政策框架内。\n\n（五）疫情后：财政行为成为美联储货币政策刚性约束\n2021年4月美国CPI同比已经高达4.2%，高于2011年9月的3.9%，但美联储仍未开始削减QE，表明疫后美联储扩表行为已不再受CPI高企的约束，这与2011年截然不同，也说明疫后美联储货币政策框架再次发生了调整。高政府杠杆率才是当前美债收益率的核心矛盾。早在2020年2月纽约联储就曾做过对于40年代（二战前后）美国政府高杠杆率阶段美联储实施收益率曲线管理政策的研究分析[5]。里士满联储也在2020年5月经济简报[6]中指出由于COVID-19大流行，公共债务急剧增加，高负债可能会影响货币政策的有效性，并给美联储施加政治压力，要求其在很长一段时间内保持低利率。\n3月落地的第三轮抗疫刺激令Q2美债发行量攀升并迫使美联储更有效地帮助美国财政部压低美债发行成本。从数据上看，4-5月美联储增持通胀保值债券提速并由此压低了10年期TIPS收益率可以印证上述逻辑。换言之，疫后极高的政府杠杆率意味着货币与财政亦然共进退，财政刺激结束前美联储仍旧保持相对宽松。\n\n二、1960年以来美联储共有9轮紧货币操作\n1960年以来美联储共有9轮紧货币操作，分别始于1963年7月、1973年1月、1977年3月、1983年3月、1987年1月、1994年2月、1999年6月、2004年6月和2013年12月。其中，8轮调高基准利率，2013年底紧货币操作对应缩减QE规模（Taper）。\n大多数紧货币政策始于美国经济过热期。我们一般可以用就业数据评估美国经济周期位置：失业率高位回落、时薪增速继续下降阶段为经济早周期（复苏期）；失业率进一步回落、时薪增速触底回升为经济中周期（过热期）；失业率下行速率放缓、时薪增速加速攀升为经济晚周期；失业率反弹、时薪增速回落则为经济衰退期。我们发现，美联储往往在经济过热期紧货币（详见后文）。\n\n三、1960年以来美联储历次开始收紧货币的背景\n（一）1963年7月：经济处于复苏后期，为防止黄金外流而提升利率\n美联储在1963年7月9日将官方贴现率目标从3.0%调高至3.5%，此时美国经济仍处于复苏阶段。其中，失业率自1961年5月高点7.1%降至5.6%；1963Q2美国实际GDP同比增速亦由1961年Q1的-0.7%回升至3.8%，美国产出缺口也自1960年后首次转正。但1963年7月CPI同比增速为1.3%，仍在低位徘徊，表明美国经济尚未进入过热阶段。\n\n\n\n\n前文提到，这一时期美联储综合考虑经济增长、就业和通胀，相机抉择调控货币政策。在1963年FOMC货币政策执行报告中提到，7月加息的主要目的是防止资本外流以及加强成员银行吸引海外和国内资金的竞争力[7]。因此，控制黄金外流或为美联储货币政策立场偏鹰、在经济企稳即开始加息的原因。\n黄金外流问题来自于1944年建立的布雷顿森林体系。在这一体系下，美元与黄金挂钩，一盎司黄金可兑换35美元，其他货币与美元以可调整的固定汇率挂钩。这一体系存在矛盾，也即“特里芬难题”：美国既需要贸易顺差来维持美元价值，又需要贸易逆差以使其他国家拥有美元外汇储备来进行国际贸易。在50年代末期，美国国际收支逆差逐步增加，且伴随着西欧经济复苏货币走强，美国黄金储备日益减少。1957年以来美国黄金几乎处于净流出状态，迫使美联储在60年代货币政策立场偏鹰。\n\n（二）1973年1月：经济处过热后期，美联储加息操作滞后令通胀失控\n美联储在1973年1月15日将贴现率从4.5%调高至5.0%，彼时美国处于经济过热后期。1972Q4美国实际GDP同比增速为6.9%，连续3个季度攀升，产出缺口上行至3.8%接近触顶。此外，1973年1月CPI同比增速为3.6%，较1972年6月低点2.7%开始反弹。整体评估，美联储开始紧货币时经济处于过热后期。\n60年代末期约翰逊总统的大社会计划和越南战争支出助长了通胀，CPI同比中枢抬升。1971年布林顿森林体系崩溃后美元开始贬值，进一步给美国带来了输入型通胀压力。但刚刚经历的经济衰退令美联储畏首畏尾。1971年下半年美国经济企稳，美元大幅贬值加剧通胀压力，美联储却未及时收紧货币，为此尼克松政府只能选择在1971年8-11月冻结了工资和物价；1972年经济明显进入过热阶段，CPI同比开始回升，美国经常项目赤字大幅扩张亦说明美元很有可能进一步贬值，但美联储在1973年1月才收紧货币政策。美联储相机抉择的货币政策因偏鸽而滞后并使得通胀在70年代逐渐失控。\n\n\n\n\n\n\n（三）1977年3月：经济处于过热早期，对通胀敏感令美联储加息\n美联储在1977年3月15日将联邦基金利率调控目标区间从4.25%-5%调高至4.25%-5.25%，此时失业率下滑叠加时薪增速攀升，美国经济处于过热期。此外，1977Q1美国实际GDP同比增速为3.2%，产出缺口持续上行但还未转正。70年代末通胀中枢仍处高位，1977年3月CPI同比达到6.4%，明显高于1976年12月低点4.9%。总体来看，彼时美国处于过热早期。 \n1977年1月卡特总统上任后提出《1977年经济刺激拨款法案》，通过减税和增加就业机会来刺激私人支出防止经济进一步放缓，但该财政计划在刺激经济的同时也造成了通胀进一步走高的担忧。高通胀背景下，1977年通过的联邦储备法修订案要求央行“保持货币和信贷总量的长期增长，使其与增加生产的经济长期潜力相称，从而实现充分就业、物价稳定和长期利率平稳的目标”。该修订案首次将物价稳定作为央行货币政策的官方目标，其追求的三个目标也成为后来美联储货币政策双重目标的起源。1977年3月的货币收紧便已经开始体现这一思路，彼时GDP同比下滑、产出缺口还未转正，可见联储收紧货币主因就是对抗高通胀。\n\n\n\n\n（四）1983年3月：联储以打压高通胀为己任，复苏期便开始紧货币\n美联储在1983年3月31日将联邦基金目标利率从8.5%调高至8.625%。从1983年3月至1984年9月，联邦基金利率从8.5%调高至11.5%。\n1983年3月时薪增速和失业率双双下行表明美国经济处于复苏期。1983Q1美国实际GDP同比增速为1.4%，较1982年9月的-2.6%低点有所回升，但增速绝对值仍偏低，且产出缺口为-6.1%仍处负值。此外，1983年3月CPI同比增速为3.6%，较1980年3月的高点14.8%已经大幅回落。\n1982年美国经济衰退是里根上台后急于在高通胀、高利率背景下推动减税所致。事后看，在里根调整其税收政策后1983年美国经济就有了起色，说明1982年经济衰退并未伤害经济根本。刚刚经历过高通胀，因此美联储仍在延续偏鹰的货币政策，1982年的降息操作仅是针对经济衰退的权宜之计，衰退过后美联储仍需适度上调基准利率来保持打压高通胀的姿态。\n\n\n\n\n（五）1987年1月：经济处于复苏尾声，联储为防范输入型通胀而加息\n美联储在1987年1月5日将联邦基金目标利率从5.875%调高至6.0%，结束了1986年1月开始的降息周期。从1987年1月至1989年6月，联邦基金利率从5.875%调高至9.81%。1986年12月失业率持续走低、时薪增速刚刚触底，说明经济处于复苏尾声。1986年Q4实际GDP同比增速为2.9%，产出缺口为-2%已经触底。通胀方面，1987年1月CPI同比增速为1.5%。\n上述数据表明，美国经济并未具备加息条件，说明该阶段美联储政策偏向紧缩，大概率与《广场协议》后防范本币持续、大幅贬值及油价大涨引发输入型通胀有关。1985年9月美国与法英德日共同签署《广场协议》后，美元对日元和马克大幅贬值。此外，经历了大跌后国际油价在1986Q4开始反扑且1987年2月其价格同比就重回两位数。为遏制本币进一步贬值及输入型高通胀风险，美联储在通胀率较低的情况下就启动了加息周期。\n\n\n\n\n\n（六）1994年2月：经济复苏期，逆转对外投资扩张势头的诉求下美联储意外加息\n美联储于1994年2月4日将联邦基金利率从3.0%调升至3.25%，结束了从1989年5月开启的降息周期。1994年2月至1995年2月期间，美联储连续加息7次，将联邦基金利率从3.0%升至6.0%。\n\n美联储加息前失业率持续回落、时薪增速仍在底部，说明美国经济仍处于复苏期。克林顿上台后贸易全球化和高新技术产生溢出效应是此间重要经济动能。从经济指标来看，1993Q4实际GDP同比增速由1991Q1的-1.0%回升至2.7%，1994Q1进一步回升至3.4%，经济有所企稳；产出缺口为-1.0%，持续上行但处于负值区间；通胀方面，1994年2月CPI同比仅为2.5%，自1990年10月以来走势均较为平稳。\n\n\n\n前文提到，此间美联储货币政策对通货膨胀和产出缺口的反应变得更为系统与规范，但仍然有相机抉择的特点。货币政策调整规律并不稳定。1994年此轮紧货币正是意外出现在通胀率走平、产出缺口为负的阶段。\n那么本轮紧货币究竟是什么意图呢？结合图34可知，尽管国际收支并不是美联储货币政策的核心，但长期净流出后在经济无下行风险的前提下美联储政策可能就是适度偏紧，比如70年代后期到80年代初美联储政策整体偏鹰、1991-1994年美国净对外投资占经济比重持续偏高后美联储收紧了货币、2004年美联储紧货币之际美国净对外投资占比也偏高、2014-2015年美联储紧货币也逆转了此前美国净对外投资占比持续偏高的状态。换言之，1994年美联储加息有可能是为了防止净对外投资扩张势头的加剧。但由于该政策未出现在经济过热期，市场对此次加息的预期不足。往后看，由于本轮加息美联储逆转了美国在全球国际收支中的角色，因此为亚洲金融危机埋下伏笔。\n\n（七）1999年6月：亚洲金融危机令美联储延迟紧货币至经济过热后期\n美联储于1999年6月30日将联邦基金利率从4.75%升至5.00%，结束了从1996年2月开始的降息周期，从1999年6月至2000年12月期间，美联储连续加息6次，将联邦基金利率从4.75%升至6.50%。\n1999年6月美国失业率持续下行且时薪增速仍处高位，说明经济处于过热期。从经济指标来看，1999Q2美国实际GDP同比增速为4.7%，自1996年Q2以来便处于4%以上，上升斜率放缓；产出缺口为1.1%接近触顶。通胀方面，1999年6月CPI同比从1998年4月的低点1.4%回升至2.0%，但该指标自1997年3月以来便处于3%以下，中枢较低。总体来看，此间美国经济已经处于过热后期。\n\n\n\n\n美联储曾在1997年4月有一次加息，但1997-1998年亚洲金融危机冲击全球市场风险偏好，全球经济不确定性指数和美国标普VIX指数分别从1997年8月的63.2和24.3攀升至1998年9月的142.3和43.5，打断了美联储的加息节奏。此外，避险情绪下10年期美债收益率大幅走低，1998年6-7月10Y美债收益率与2Y美债收益率甚至出现倒挂，对美国经济前景造成了威胁。在此背景下，1998年美联储临时降息三次，但该因素并未导致美国经济衰退，亚洲金融危机的临时性冲击过后美联储于1999年6月重新加息也相当于是1997年甚至是1994-1995年加息周期的延续。\n\n\n\n除经济指标已达到联储目标外，1999年6月美联储重启加息周期也有防止热钱过度涌入的用意。1997-1998年亚洲金融危机后，全球资金的避险情绪推动大量资金涌入美国股市，1999年美股总市值已经接近1996年的两倍。当然，在高估值与财务造假丑闻不断的背景下，本轮加息也终结了90年代的美股牛市。\n\n（八）2004年6月：美联储加息以抑制繁荣地产下的经济过热、降低大宗牛市阶段的输入型滞胀风险\n美联储于2004年6月30日将联邦基金利率从1.00%升至1.25%，结束了科网泡沫破裂后开始的降息周期。从2004年6月至2006年6月期间，美联储连续加息17次，将联邦基金利率从1.00%升至5.25%。\n失业率持续下行、时薪增速触底回升说明2004年6月美国经济已进入过热期。2004Q2美国实际GDP同比增速为4.2%，产出缺口为-0.6%但已持续上行；2004年6月CPI同比为3.3%，较2002年通胀中枢已有显著抬升。\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n科网泡沫破灭后，2001-2005年美国商业银行积极推动居民部门加杠杆购房，且货币政策宽松，地产逐渐受到青睐，房市愈加火热，2004年7月美国10大中城市房价同比增幅升至20.47%。房市火热成为此间GDP同比和通胀双双走高的重要因素。一方面，地产为经济增长提供重要动能，建筑业增加值GDP占比不断走高；另一方面，居民开始加杠杆，地产相关分项CPI也有所提升，推高了通胀中枢。此外，中国处于城镇化率加速期，全球大宗商品处于牛市，也加剧了美国输入型通胀甚至滞胀风险。防止经济持续过热与滞胀风险或为美联储开始加息的重要因素。\n（九）2013年12月：经济处于过热期，Taper发生在地产景气度复苏、经济不确定性降温后\n美联储于2013年12月18日正式宣布缩减QE（Taper），将月度QE规模缩减100亿美元。当然2013年5月22日伯南克已经给出了Taper的信号。金融危机后美联储将联邦基金利率降至0后采用了三轮QE作为非常规货币宽松手段，因此可将Taper视作美联储开始紧货币的信号。2015年12月美联储启动加息周期应被视为本轮紧货币的延续。\n\n\n\n\n\n\n2013年12月失业率持续下行，时薪增速触底反弹，说明美国经济处于过热期。从经济指标来看，2013Q4美国实际GDP同比增速为2.6%，自2010年以来中枢基本保持稳定，产出缺口中枢上行。QE是拉长持有资产久期的扩表行为，将压低长端国债收益率，是为地产纾困、修复居民资产负债表、缓解与地产相关的不良贷款压力的最佳方案。因此，只有地产确定性复苏，美联储才会开始紧货币。2013年6月-12月美国NAHB房地产市场指数连续6个月稳定在50荣枯线上方，或为美联储决定紧货币的最终原因。此外，居民住房抵押贷款规模确定进入回升趋势后美联储才于2015年底启动加息，进一步证实了美联储紧货币操作与美国地产和居民资产负债表的修复有关。\n\n此外，2013年5月欧洲经济不确定性指数由前值205.6降至139.1，避险因素消失推动美国10年期TIPS收益率所代表的实际利率攀升，而伯南克宣布Taper令其进一步加速。美联储从传递Taper信号到开始进行Taper操作时隔近7个月，一方面是美联储要等待地产景气度的确定性好转，一方面也是继续维持对长端利率的压制，避免利率短期内在多重因素催动下过度、过快走高。\n\n四、美联储紧货币操作的规律\n第一、经济过热往往是美联储紧货币的触发条件。美联储9轮紧货币中有5轮始于美国经济过热期、其余4次始于复苏期，且结合前文可知除非必要否则美联储更倾向于经济过热阶段收紧货币。\n第二、美联储货币政策框架外因素仍会影响联储立场。尽管美联储的货币政策框架以通胀和就业为锚，但不同时期亦会有重要的框架外因素被纳入考量。比如，亚洲金融危机与欧债危机等外部不确定性会令美联储倾向鸽派；比如滞胀会令2011年9月美联储用OT替代QE3；比如疫后财政政策成为美联储货币政策的刚性约束，而通胀高企亦不会直接影响其购债行为等。\n第三、美联储货币政策操作越来越重视对冲风险事件。80年代起美联储逐渐意识到资本市场正常运行对于稳定经济的重要性。货币政策的收紧与放宽都和全球风险事件的消除和出现相关。\n第四、美联储货币政策操作愈发具有针对性。随着货币政策工具的丰富，美联储实操时也会针对性考虑多项指标。例如金融危机后宽货币始于地产泡沫破裂、居民部门资产负债表受到损害；紧货币也对应地产景气度修复、居民部门资产负债表修复。美联储去年3月宽货币既是为缓解疫情冲击，也是为财政减负，换言之疫情影响消除后美联储也将开始收紧货币。\n五、站在当下，Taper时机已经逐渐成熟\n疫苗接种速率放缓或不影响美国经济修复进程，三点理由：首先，以色列经验表明疫苗接种率达到50%后疫情有望得以控制，7月美国将达到该目标。其次，7月4日美国将全面解除疫后封锁，服务业将快速恢复、资本开支亦有望加速。最后，6月中下旬美国24个州有望结束疫后额外失业救助，此后低收入者回归就业市场意愿将上升。可见，疫情对美国经济的约束或于7月就彻底解除，届时美国将正式步入经济过热阶段：经济更为均衡、资本开支全面加速。这意味着美联储收紧货币政策经济条件已经满足。\n再者，基于前文7月后美国不会再提供额外的抗疫刺激，进而财政不需要再大量发债、美联储自然也就不需要继续大量购债。也就是说，财政政策对于美联储货币政策的刚性约束也将在7月解除。因此，美联储主席鲍威尔很有可能在7月底FOMC或者8月Jackson Hole会议上明示Taper时间表。\n我们重申这将带来四点影响：第一，Q3美元指数大概率反弹，美元指数是全球汇率走势的β，Q3多数非美汇率或存在贬值压力；第二，10年期美债收益率将再度走高，Q3破2%概率不低，且美元走高与10年期美债收益率上升共振或掣肘全球流动性；第三，若拜登加税（企业税）亦在Q3落地，则美股将受到EPS与估值双重掣肘，进而有一波像样的调整并约束全球风险偏好；第四，逻辑上，削减QE率先冲击美债，直至美债收益率升至某种阈值后美股才有反映。但若Q3中后期全球风险偏好转差，届时10年期美债收益率又将自高位回落并缓和全球流动性。\n当然，不排除市场已经开始提前反映这一事件影响的可能性。\n风险提示\n（一）美联储货币政策超预期\n（二）美国财政政策超预期\n（三）美国经济超预期\n（四）美国疫情影响超预期","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":263,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":107698067,"gmtCreate":1620476889959,"gmtModify":1704344207026,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/107698067","repostId":"1119886772","repostType":4,"repost":{"id":"1119886772","pubTimestamp":1620436108,"share":"https://ttm.financial/m/news/1119886772?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-08 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中国金融四十人论坛（CF40）青年研究员</p>\n<p>近期，部分大宗商品价格走高，带动PPI快速回正，有观点认为这是典型的输入性通胀。梳理已有学术研究和事实可以发现，<b>输入性通胀有其特定的作用机制，中国的现实并不完全满足其作用条件。</b></p>\n<p><b>目前PPI的阶段性上扬固然与大宗商品价格上涨有关，但与所谓的“输入性通胀”相差甚远</b>，不应将其误读为“输入性通胀”，以免造成决策误判。</p>\n<p><b>1、输入性通胀的定义与机制</b></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p><b>1. 学术论文如何定义输入性通胀</b></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p></p>\n<p><b>输入性通货膨胀，即由外部经济因素变化引起的国内物价总水平的上涨。</b></p>\n<p>国际上对输入性通胀（Imported Inflation）的研究始于20世纪70年代的石油危机期间，Cagan（1980）在对1971-1974 年美国通货膨胀的研究中，将国内物价上涨主要归因于外部冲击，提出这种外部传导的通货膨胀无法有效地通过国内的货币政策进行控制。Kolodko（1987）将输入型通胀定义为一种“由超过供给的有效需求的异常流入或不断增加的进口成本引起的”物价上涨趋势。</p>\n<p><b>但从最近半个世纪两次国际大宗商品持续大幅涨价的历史来看，输入性通胀对似乎不能很好地解释同时期内各国的通胀差异。</b></p>\n<p>弗里德曼（1979）曾比较了石油危机期间美国、日本、德国和英国的通胀水平，发现各国的通胀水平并不都随油价的上涨而同步变化，输入性通胀难以解释各国通胀的差异。</p>\n<p>他指出，20世纪70年代初期，日本和英国的通胀率每年在30%以上，而美国的通胀率在10%左右，德国不到5%。在1973年石油危机之后的五年里，德国和日本的通货膨胀减慢了，德国每年的通胀率从大约7%减到不足5%，日本从30%以上减到5%；美国的通货膨胀却在之后一年达到最高峰，约12%，1976 年降到5%，然后在1979年又升到13%以上。</p>\n<p>他还指出，“德国和日本是100%依靠进口石油的，可是它们在降低通胀率方面，却比50%石油依靠进口的美国、或是已成为大产油国的英国做得好。”以上显著的差异并不能用石油危机的冲击来解释。</p>\n<p>伍戈（2011）也梳理了21世纪初到2008年国际油价上涨趋势中不同国家通胀的不同表现，发现各国通胀率基本稳定在4%-5%以内，显著低于20世纪70年代石油危机期间10%-20%以上的涨幅，通胀自身的波动性更加缓和，且其与大宗商品价格的联动性似乎也在减弱。在国际大宗商品价格冲击下，德国、日本这类石油依存度高的国家通胀率保持在较低水平；而美国石油依存度相对较低，但通胀率反而较高。作为产油大国，英国的通胀率却是这四国中最高的。</p>\n<p>这些基本事实表明，<b>用输入型通胀或外部成本冲击不能很好解释各国在通胀方面的差异表现。</b></p>\n<p><b>2. 输入性通胀的传导机制</b></p>\n<p>现有学术研究一般将外部因素对国内物价水平的影响途径分为三类，然后构建计量模型对相应传导机制进行验证。</p>\n<p>这些计量模型大多使用国际商品价格、其他国家的货币供应量等指标反映外部因素，作为解释变量，将国内CPI、PPI的变动作为被解释变量，然后使用不同模型验证外部因素对国内物价水平是否有显著影响，以及解释力度如何。</p>\n<p>我们发现，已有的学术研究的研究结论存在比较明显的差异。</p>\n<p><b>2.1 成本推动机制下的输入性通胀</b></p>\n<p>传导机制：进口商品价格上升推高了国内基础产品的成本，在没有超额需求的条件下，成本提高会引起价格水平的普遍上涨，带来成本推动型的通胀。</p>\n<p>当前对输入性通胀的讨论主要都是基于这个逻辑。但是，<b>上述机制要发挥作用，至少要满足三个必要条件：</b></p>\n<p><b>一是本国是国际商品价格变动的接受者，国内的供需状态基本无法对国际商品价格产生影响，且本国的汇率升值不能抵消进口价格的上涨。</b></p>\n<p>如若不然，“输入性”也就无从谈起。这也是为什么这一机制在“小国开放经济”模型中会有显著作用。</p>\n<p><b>二是国外进口原材料的成本在国内生产成本中占主要部分，其价格变动会显著影响国内产成品的价格。</b></p>\n<p>艾进等（2015）根据物价水平受劳动力、原材料、土地三大要素价格影响的模型计算，发现CPI 对三大要素价格的平均反应弹性分别为0.16、0.08 和0.02，由此计算出2009年8月至2010年9月劳动力、原材料、土地价格从成本角度对CPI 的贡献比例分别为74%、17%和9%。可见在成本因素中，劳动力成本占据绝对主导地位。</p>\n<p>Le Blanc等（2014）也曾指出，20世纪70年代石油危机带来的油价上涨对美、日、法等发达国家的通货膨胀造成了很大影响，但2000年之后，油价对这些国家通胀的影响变得十分有限。</p>\n<p>Bernank等(2004) 也发现，进入21世纪以后大宗商品价格对CPI影响较小，他们总结的原因在于原材料占总成本比重变小，且部分成本已经被生产商或经销商利润所吸收。</p>\n<p><b>三是PPI对CPI有通畅的传导效应。</b>王京晶（2011）在对输入性通胀进行研究时发现，国际金融衍生品价格、进口价格主要改变生产厂商的生产要素价格, 最终表现为PPI的变动。但是，由于PPI与CPI之间传导不通畅，输入型通胀因素对CPI波动的影响程度被大大削弱。</p>\n<p><b>2.2 贸易机制下的输入性通胀</b></p>\n<p>传导逻辑：当国外出现通货膨胀、价格上涨时，会刺激出口商更多向外国出口商品，同时抑制本国居民对国外进口商品的消费，而转为增加对本国商品的消费，最终带来国内总需求增加，引发国内通胀。<b>上述机制如要成立，也要满足两个必要条件：</b></p>\n<p><b>一是固定汇率。</b>在上述价格机制下，国外的通胀因素如果要对贸易结构产生作用，就必须要求本国的汇率固定，否则国内外价格的相对变动会体现为汇率的变化。</p>\n<p><b>二是本国出口商品的供给价格弹性和进口商品的需求价格弹性都要足够大</b>。如果本国出口商品的供给价格弹性小，即使国外价格变动很大，国内出口也不会受到很大影响。同时，如果国内对进口商品的需求价格弹性也小，进口商品涨价不会显著影响需求量。</p>\n<p><b>2.3 稳汇率导致的输入性通胀</b></p>\n<p>传导机制：当国外出现通货膨胀和价格上涨时，会造成外币相对于本币的贬值，本币升值预期会造成大量国际资本的流入。出于维护本国汇率稳定的目的，本国央行会被动增加货币供给，进而刺激国内总需求并导致通胀。</p>\n<p><b>这种机制成立的必要条件是保持汇率稳定是央行的重要目标。换言之，在三难选择中央行实际上放弃了货币政策的独立性，选择了汇率稳定和资本自由流动。</b></p>\n<p><b>2011年关于输入性通胀的讨论</b></p>\n<p>当前，国际大宗商品市场存在一定的涨价趋势，部分观点将这一趋势与国内PPI的上行相关联，提出对“输入性通胀”的担忧。我们可以简单复盘上一轮关于输入性通胀的集中讨论，也就是2011年。</p>\n<p>如图1所示，当时CPI当月同比增速从2010年初开始持续冲高至2011年7月6.5%，PPI增速也运行在7%左右的高位。当时的经济背景是，全球正处于应对国际金融冲击后的政策大宽松时期，国际大宗商品价格飙升。北海布伦特与WTI原油收盘价均在2011年上半年突破100美元/桶，当年4月，伦敦金属交易所的铜、锡、铅、铝价格同比分别上涨21.4%、72.3%、25.7%和13.9%。芝加哥交易所的玉米、小麦、大豆、豆油价格分别上涨了96.2%、61.2%、44%和48.6%。</p>\n<p>图1：2009-2013年CPI与PPI月同比增速（%）走势</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0189eeea4f2edbd48077b454feb916b7\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"572\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>在这样的背景下，市场和学界围绕防范输入性通货膨胀风险展开了一定讨论。</p>\n<p>彭森（2012）全面分析了全球的宽松货币环境、国际资金炒作大宗商品、石油生产国政治不稳定和经济恢复等因素对国内通胀的影响；并从数据表现上描述了国际商品价格通过商品、资本和信息流动渠道对国内价格的传导。</p>\n<p>但是，伍戈（2011）则梳理了输入型通胀的内涵及其传导机理，发现输入性通胀并不能解释历史上各国通胀的差异；并尝试用货币存量与经济总量的偏离程度解释上述通胀差异，有较好的解释效果，由此提出抑制国内通胀的首要手段依然是控制好国内货币总量。中国发展研究基金会也在2011年6月组织研讨会分析当时通胀的成因和趋势。</p>\n<p>简单复盘当时的宏观背景，不难发现<b>国内的刺激政策才是造成通胀的主要原因，所谓国际大宗商品价格上涨，一定程度上是“出口转内销”的结果。</b></p>\n<p>为应对全球性金融危机, “4万亿”刺激计划逐步推进, 2009年和2010年我国M1 和M2增速均处于20%以上, M2与GDP同比增速差额和M2占GDP比重均处在当时的历史高位。同时，2009年和2010年新增信贷额分别达到9.58万亿元和7.92万亿元。</p>\n<p>根据当时中金公司（2011）的一项测算，2008-2010年，中国贡献了全球新增货币中的60%。[数据来源于《中国发展研究基金会研究参考》2011年第19号，其中记录了当时中金公司代表在2011年6月3日由中国发展研究基金会主办的宏观经济形势分析会上的发言，发言中对这一数据做了表述。]</p>\n<p>大规模资金主要以政策驱动、政府投资的形式进入实体经济, 激发了国内的投资需求和消费需求，稳定了经济增长，但也形成了阶段性的超额需求，抬升了总体价格水平。当相关基建逐渐转换为生产力、促进生产率和总供给的扩大之后，当时的通胀形势也逐渐缓和下来，到了2011年12月，CPI月同比增速开始回落至4.1%，此后又逐步降至2012年7月份的1.8%。</p>\n<p>从结果看，2011年恰是那一轮商品价格的高点，同时也是全球通胀水平的周期性高点。自那以后，全球大宗商品进入了持续5年的下跌周期，对抗通缩压力成为了新的主旋律。</p>\n<p><b>现阶段中国不具备输入性通胀的条件</b></p>\n<p><b>1. 基本事实：PPI明显强于CPI</b></p>\n<p><b>从CPI观察价格走势，其主导因素仍集中于食品供给端和疫后需求恢复。</b>猪肉供给持续恢复会带动整体CPI下行，服务业复苏加快，但距离常态还有一定距离，核心CPI已经脱离底部，但持续上行速率不会太高。</p>\n<p>2021年1-3月，CPI累计增速为零，整体CPI的走势依然数主要受高基数和猪肉供给增强的影响。</p>\n<p>1-3月食品类CPI累计同比增速为0.2%，较去年同期20.3%的高增速下降了20.1个百分点。食品类消费品中，猪肉依旧是最大的扰动因素。受此前春节期间冷冻肉投放增加和生猪存栏持续恢复影响，22省市平均猪肉价格已经从2021年1月1日的48.83元/千克降至4月2日的38.9/千克，降幅20.3%。CPI中的猪肉分项在1-3月的累计降幅也达到12.5%，拉动整体CPI在低位运行。</p>\n<p>此外，今年1-3月份，全国未出现影响较大的极端天气，保证了鲜菜等时令性食品供给的充足，鲜菜类CPI1-3月累计同比增速4.8%，较去年同期下降了4.2个百分点。</p>\n<p>图2：CPI与食品分项、猪肉分项月累计同比增速走势</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/90c113e7896f0edf18eb10f5b04adb8f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"650\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>图3：生猪供给对本轮猪价变动起到主要作用</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/49c04dfc28112ae1a659c197c6371208\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"650\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>观察剔除了能源和食品影响的核心CPI走势，可见其自2018年以来一路下行的趋势。在2020年，受疫情冲击后的需求收缩影响，这一下行趋势的速率明显加快。</b>2020年，当核心CPI当月同比增速在3月份触及1.2%后，继续一路下降到12月的0.4%。进入2021年，核心CPI当月同比增速为-0.3%，达到历史最低值。但在3月份，当月同比增速0.3%，核心CPI脱离了持续下行的趋势。这主要来源于，2月份以来，我国疫情防控基本扑灭了1月份各地的局部聚集疫情，服务性消费恢复走上了正轨。</p>\n<p>图4：核心CPI与服务CPI当月同比增速走势</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/05a3a2b093ec625ab2948977a9fbd2cb\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"650\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>展望整体CPI走势，食品尤其是猪肉供需状态仍是不容忽视的因素。</b>根据农业农村部相关负责人表示，按2020年的各月生猪存栏量环比平均递增2.1%的速度，预计到2021年6月份左右，生猪存栏量就会完全恢复到2017年的存栏水平。所以，整体CPI的在下一阶段下行的动力依旧显著。还要注意到服务业逐步恢复但节奏仍偏缓慢，疫后居民消费需求依然偏弱，核心CPI脱离底部后上行的速率预计仍会较低。</p>\n<p><b>市场普遍谈论的通胀压力实际上主要集中于PPI</b>。3月份PPI同比增4.4%，环比增1.6%，为历史最高环比涨幅。我们用每个工业行业的规模以上企业2020年的营收占比作为权重，按照《上证产业链指数系列编制方案》中的上中下游划分办法，可以计算出上中下游工业行业各自的PPI当月同比增速（图5）。可以发现，整体工业品的价格上涨在数据表现主要来源于产业链上游行业的涨价。</p>\n<p>图5：按营收权重分解上中下游工业行业PPI当月同比增速(%)</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/9aab13d68f58375336de5030f918d5fd\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"650\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>但上游工业行业的涨价也并不能一概而论，我们以2020年1月2日的价格为基期，以2021年4月23日的最新数据观察黑色、有色、原油和农产品四大类大宗商品在疫情之后的南华商品指数变动（图6）。与疫情之前相比，黑色金属涨幅最大（152%），其次是有色金属（39%），接着是农产品（19%），而原油则仍有33%的跌幅。</p>\n<p>图6：各类大宗商品的南华商品指数走势</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62a327db62ac8614240225e9e4a91ff5\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"564\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>2. 中国不必担心输入性通胀的风险</b></p>\n<p>如前文所述，输入性通胀有三种主要作用机制（图7），当前讨论实际上基本集中在成本推动途径上。</p>\n<p>综合来看，<b>要产生输入性通胀，至少有要有三个条件：</b>一是本国是国际商品价格变动的接受者；二是固定汇率制度的安排；三是国内各类工业品价格和消费品价格的通畅传导。</p>\n<p>现阶段，<b>这三个条件在中国基本都不成立，中国不必担心输入性通胀的风险。</b></p>\n<p>图7：输入性通胀三种主要作用机制和必要条件</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/079a9dc08120e455d5ea8fcbb744ee74\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"579\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>首先，中国是全球第二大经济体，并不是作为价格接受者的小国经济</b>。中国对大宗商品的需求会对国际大宗商品价格产生显著影响。</p>\n<p>王安建和王高尚（2019）的研究表明，2018 年全球主要40 种矿产资源中，我国有30种矿产消费量居世界第一位[数据来源于《全球矿产资源战略研究工作报告》，王安建、王高尚主编。]。</p>\n<p>根据统计（图8），我国能源和重要矿产消费量中占全球比例超过50%的矿种有12种，超过40%的有23种。这些矿产资源中不乏煤炭、水泥灰岩、铁、锰、铜、铝、铅、锌和磷等大宗。</p>\n<p>图8：2018 年中国主要矿产消费量占全球比例</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/095cf77cf2d2bfb4cd658c3b914490d3\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"585\" referrerpolicy=\"no-referrer\">数据来源：王安建,高芯蕊.中国能源与重要矿产资源需求展望[J].中国科学院院刊,2020,35(03):338-344.</p>\n<p><b>其次，经过多年的改革，目前人民币汇率的弹性大大增强，能够比较充分反映各类经济信息。</b>本轮大宗商品价格上涨的过程中，汇率升值对依赖外部进口的大宗商品价格上涨事实上起到了对冲作用。（图9）。</p>\n<p>图9：南华商品综合指数与人民币汇率指数走势</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/12aa64af51e8b77972eb748a495ffc48\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"650\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>最后，在本轮经济复苏过程中，CPI和PPI则出现明显背离，只有PPI在快速上升，更能综合反映物价变化的GDP平减指数也没有显著上升。</b>即使中国经济已经持续复苏了4个季度，实际面临的通胀压力也并不大。</p>\n<p>这种背离并不是新现象。2016年之后，PPI与CPI就一直存在持续背离。这至少说明，<b>过去五年里，并没有看到PPI能够向CPI传导的有效证据，从生产端向消费端的价格传导机制并不顺畅。</b></p>\n<p>综上可知，中国不具备输入性通胀的基础，不必担忧所谓的输入性通胀。<b>国内经济的恢复节奏和结构特征可以解释大部分的大宗商品价格上涨。</b>如前文图6所示，当前国内大宗商品的价格上涨最突出是黑色金属的涨价，有色金属位于其次。而2021年3月分行业的PPI同比增速中，黑色金属的采选业以34.7%的增速位居全行业最高，黑色金属加工业21.5%的增速也位居前列；有色金属加工（21.3%）和有色金属采选（13.3%）的高PPI增速也与有色价格的上涨互相印证。而结合图8数据，在黑色金属中，我国对铬的需求量全球占比超过60%，对锰和铁的需求量则接近50%；有色金属中，我国对钨的需求量全球占比接近80%，对铝、铜的需求量也超过50%。<b>在我国对主要金属矿产需求占全球需求量如此巨大的背景下，国内需求变动才是影响价格的主因。</b></p>\n<p>通胀是总量问题，通胀的表述隐含着经济过热的意义，这会对货币政策形成掣肘。近两个月的宏观数据表明，我国经济尚处于复苏通道中，核心CPI也刚刚脱离连续下滑的趋势，许多服务性行业虽然在持续恢复，但距离常态还有一定距离，此时讨论通胀压力为时尚早。</p>\n<p><b>应对大宗商品价格上涨，重点应在于关注它带来的产业链利润分配失调问题。大宗商品价格上涨主要体现为产业链上下游利润的再分配，即上游行业占总体利润的比例越来越高。</b>2016年之后，上游行业占工业企业利润的比重显著上升，2019年略有下降，但依然比2016年之前的水平更高。</p>\n<p>为改善这一产业链利润分配失调局面，<b>一方面，可以继续使用针对性的减税降费措施，</b>改善下游、中小企业的现金流，但考虑到目前财政收支形势的困境，结构性的财政政策发挥作用的空间也是有限的。<b>另一方面，依然要从总量层面扩大总需求，在经济还未恢复到疫情正常水平时，应坚定不移的使用扩张性宏观管理政策，不应对大宗商品价格走势过度反应</b>。</p>","source":"highlight_wallstreetcn","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中国需要担心输入性通胀吗？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ 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href=https://wallstreetcn.com/articles/3629811><strong>华尔街见闻</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>摘要：我国不具备输入性通胀的三个条件。应对大宗商品价格上涨，重点应在于关注它带来的产业链利润分配失调问题。大宗商品价格上涨主要体现为产业链上下游利润的再分配，即上游行业占总体利润的比例越来越高。\n\n近期，部分大宗商品价格走高，带动PPI快速回正，有观点认为这是典型的输入性通胀。但综合来看，要产生输入性通胀，至少有要有三个条件：一是本国是国际商品价格变动的接受者；二是固定汇率制度的安排；三是国内各类...</p>\n\n<a href=\"https://wallstreetcn.com/articles/3629811\">Web 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中国金融四十人论坛（CF40）青年研究员\n近期，部分大宗商品价格走高，带动PPI快速回正，有观点认为这是典型的输入性通胀。梳理已有学术研究和事实可以发现，输入性通胀有其特定的作用机制，中国的现实并不完全满足其作用条件。\n目前PPI的阶段性上扬固然与大宗商品价格上涨有关，但与所谓的“输入性通胀”相差甚远，不应将其误读为“输入性通胀”，以免造成决策误判。\n1、输入性通胀的定义与机制\n\n\n\n\n\n\n1. 学术论文如何定义输入性通胀\n\n\n\n\n\n\n输入性通货膨胀，即由外部经济因素变化引起的国内物价总水平的上涨。\n国际上对输入性通胀（Imported Inflation）的研究始于20世纪70年代的石油危机期间，Cagan（1980）在对1971-1974 年美国通货膨胀的研究中，将国内物价上涨主要归因于外部冲击，提出这种外部传导的通货膨胀无法有效地通过国内的货币政策进行控制。Kolodko（1987）将输入型通胀定义为一种“由超过供给的有效需求的异常流入或不断增加的进口成本引起的”物价上涨趋势。\n但从最近半个世纪两次国际大宗商品持续大幅涨价的历史来看，输入性通胀对似乎不能很好地解释同时期内各国的通胀差异。\n弗里德曼（1979）曾比较了石油危机期间美国、日本、德国和英国的通胀水平，发现各国的通胀水平并不都随油价的上涨而同步变化，输入性通胀难以解释各国通胀的差异。\n他指出，20世纪70年代初期，日本和英国的通胀率每年在30%以上，而美国的通胀率在10%左右，德国不到5%。在1973年石油危机之后的五年里，德国和日本的通货膨胀减慢了，德国每年的通胀率从大约7%减到不足5%，日本从30%以上减到5%；美国的通货膨胀却在之后一年达到最高峰，约12%，1976 年降到5%，然后在1979年又升到13%以上。\n他还指出，“德国和日本是100%依靠进口石油的，可是它们在降低通胀率方面，却比50%石油依靠进口的美国、或是已成为大产油国的英国做得好。”以上显著的差异并不能用石油危机的冲击来解释。\n伍戈（2011）也梳理了21世纪初到2008年国际油价上涨趋势中不同国家通胀的不同表现，发现各国通胀率基本稳定在4%-5%以内，显著低于20世纪70年代石油危机期间10%-20%以上的涨幅，通胀自身的波动性更加缓和，且其与大宗商品价格的联动性似乎也在减弱。在国际大宗商品价格冲击下，德国、日本这类石油依存度高的国家通胀率保持在较低水平；而美国石油依存度相对较低，但通胀率反而较高。作为产油大国，英国的通胀率却是这四国中最高的。\n这些基本事实表明，用输入型通胀或外部成本冲击不能很好解释各国在通胀方面的差异表现。\n2. 输入性通胀的传导机制\n现有学术研究一般将外部因素对国内物价水平的影响途径分为三类，然后构建计量模型对相应传导机制进行验证。\n这些计量模型大多使用国际商品价格、其他国家的货币供应量等指标反映外部因素，作为解释变量，将国内CPI、PPI的变动作为被解释变量，然后使用不同模型验证外部因素对国内物价水平是否有显著影响，以及解释力度如何。\n我们发现，已有的学术研究的研究结论存在比较明显的差异。\n2.1 成本推动机制下的输入性通胀\n传导机制：进口商品价格上升推高了国内基础产品的成本，在没有超额需求的条件下，成本提高会引起价格水平的普遍上涨，带来成本推动型的通胀。\n当前对输入性通胀的讨论主要都是基于这个逻辑。但是，上述机制要发挥作用，至少要满足三个必要条件：\n一是本国是国际商品价格变动的接受者，国内的供需状态基本无法对国际商品价格产生影响，且本国的汇率升值不能抵消进口价格的上涨。\n如若不然，“输入性”也就无从谈起。这也是为什么这一机制在“小国开放经济”模型中会有显著作用。\n二是国外进口原材料的成本在国内生产成本中占主要部分，其价格变动会显著影响国内产成品的价格。\n艾进等（2015）根据物价水平受劳动力、原材料、土地三大要素价格影响的模型计算，发现CPI 对三大要素价格的平均反应弹性分别为0.16、0.08 和0.02，由此计算出2009年8月至2010年9月劳动力、原材料、土地价格从成本角度对CPI 的贡献比例分别为74%、17%和9%。可见在成本因素中，劳动力成本占据绝对主导地位。\nLe Blanc等（2014）也曾指出，20世纪70年代石油危机带来的油价上涨对美、日、法等发达国家的通货膨胀造成了很大影响，但2000年之后，油价对这些国家通胀的影响变得十分有限。\nBernank等(2004) 也发现，进入21世纪以后大宗商品价格对CPI影响较小，他们总结的原因在于原材料占总成本比重变小，且部分成本已经被生产商或经销商利润所吸收。\n三是PPI对CPI有通畅的传导效应。王京晶（2011）在对输入性通胀进行研究时发现，国际金融衍生品价格、进口价格主要改变生产厂商的生产要素价格, 最终表现为PPI的变动。但是，由于PPI与CPI之间传导不通畅，输入型通胀因素对CPI波动的影响程度被大大削弱。\n2.2 贸易机制下的输入性通胀\n传导逻辑：当国外出现通货膨胀、价格上涨时，会刺激出口商更多向外国出口商品，同时抑制本国居民对国外进口商品的消费，而转为增加对本国商品的消费，最终带来国内总需求增加，引发国内通胀。上述机制如要成立，也要满足两个必要条件：\n一是固定汇率。在上述价格机制下，国外的通胀因素如果要对贸易结构产生作用，就必须要求本国的汇率固定，否则国内外价格的相对变动会体现为汇率的变化。\n二是本国出口商品的供给价格弹性和进口商品的需求价格弹性都要足够大。如果本国出口商品的供给价格弹性小，即使国外价格变动很大，国内出口也不会受到很大影响。同时，如果国内对进口商品的需求价格弹性也小，进口商品涨价不会显著影响需求量。\n2.3 稳汇率导致的输入性通胀\n传导机制：当国外出现通货膨胀和价格上涨时，会造成外币相对于本币的贬值，本币升值预期会造成大量国际资本的流入。出于维护本国汇率稳定的目的，本国央行会被动增加货币供给，进而刺激国内总需求并导致通胀。\n这种机制成立的必要条件是保持汇率稳定是央行的重要目标。换言之，在三难选择中央行实际上放弃了货币政策的独立性，选择了汇率稳定和资本自由流动。\n2011年关于输入性通胀的讨论\n当前，国际大宗商品市场存在一定的涨价趋势，部分观点将这一趋势与国内PPI的上行相关联，提出对“输入性通胀”的担忧。我们可以简单复盘上一轮关于输入性通胀的集中讨论，也就是2011年。\n如图1所示，当时CPI当月同比增速从2010年初开始持续冲高至2011年7月6.5%，PPI增速也运行在7%左右的高位。当时的经济背景是，全球正处于应对国际金融冲击后的政策大宽松时期，国际大宗商品价格飙升。北海布伦特与WTI原油收盘价均在2011年上半年突破100美元/桶，当年4月，伦敦金属交易所的铜、锡、铅、铝价格同比分别上涨21.4%、72.3%、25.7%和13.9%。芝加哥交易所的玉米、小麦、大豆、豆油价格分别上涨了96.2%、61.2%、44%和48.6%。\n图1：2009-2013年CPI与PPI月同比增速（%）走势\n\n在这样的背景下，市场和学界围绕防范输入性通货膨胀风险展开了一定讨论。\n彭森（2012）全面分析了全球的宽松货币环境、国际资金炒作大宗商品、石油生产国政治不稳定和经济恢复等因素对国内通胀的影响；并从数据表现上描述了国际商品价格通过商品、资本和信息流动渠道对国内价格的传导。\n但是，伍戈（2011）则梳理了输入型通胀的内涵及其传导机理，发现输入性通胀并不能解释历史上各国通胀的差异；并尝试用货币存量与经济总量的偏离程度解释上述通胀差异，有较好的解释效果，由此提出抑制国内通胀的首要手段依然是控制好国内货币总量。中国发展研究基金会也在2011年6月组织研讨会分析当时通胀的成因和趋势。\n简单复盘当时的宏观背景，不难发现国内的刺激政策才是造成通胀的主要原因，所谓国际大宗商品价格上涨，一定程度上是“出口转内销”的结果。\n为应对全球性金融危机, “4万亿”刺激计划逐步推进, 2009年和2010年我国M1 和M2增速均处于20%以上, M2与GDP同比增速差额和M2占GDP比重均处在当时的历史高位。同时，2009年和2010年新增信贷额分别达到9.58万亿元和7.92万亿元。\n根据当时中金公司（2011）的一项测算，2008-2010年，中国贡献了全球新增货币中的60%。[数据来源于《中国发展研究基金会研究参考》2011年第19号，其中记录了当时中金公司代表在2011年6月3日由中国发展研究基金会主办的宏观经济形势分析会上的发言，发言中对这一数据做了表述。]\n大规模资金主要以政策驱动、政府投资的形式进入实体经济, 激发了国内的投资需求和消费需求，稳定了经济增长，但也形成了阶段性的超额需求，抬升了总体价格水平。当相关基建逐渐转换为生产力、促进生产率和总供给的扩大之后，当时的通胀形势也逐渐缓和下来，到了2011年12月，CPI月同比增速开始回落至4.1%，此后又逐步降至2012年7月份的1.8%。\n从结果看，2011年恰是那一轮商品价格的高点，同时也是全球通胀水平的周期性高点。自那以后，全球大宗商品进入了持续5年的下跌周期，对抗通缩压力成为了新的主旋律。\n现阶段中国不具备输入性通胀的条件\n1. 基本事实：PPI明显强于CPI\n从CPI观察价格走势，其主导因素仍集中于食品供给端和疫后需求恢复。猪肉供给持续恢复会带动整体CPI下行，服务业复苏加快，但距离常态还有一定距离，核心CPI已经脱离底部，但持续上行速率不会太高。\n2021年1-3月，CPI累计增速为零，整体CPI的走势依然数主要受高基数和猪肉供给增强的影响。\n1-3月食品类CPI累计同比增速为0.2%，较去年同期20.3%的高增速下降了20.1个百分点。食品类消费品中，猪肉依旧是最大的扰动因素。受此前春节期间冷冻肉投放增加和生猪存栏持续恢复影响，22省市平均猪肉价格已经从2021年1月1日的48.83元/千克降至4月2日的38.9/千克，降幅20.3%。CPI中的猪肉分项在1-3月的累计降幅也达到12.5%，拉动整体CPI在低位运行。\n此外，今年1-3月份，全国未出现影响较大的极端天气，保证了鲜菜等时令性食品供给的充足，鲜菜类CPI1-3月累计同比增速4.8%，较去年同期下降了4.2个百分点。\n图2：CPI与食品分项、猪肉分项月累计同比增速走势\n\n图3：生猪供给对本轮猪价变动起到主要作用\n\n观察剔除了能源和食品影响的核心CPI走势，可见其自2018年以来一路下行的趋势。在2020年，受疫情冲击后的需求收缩影响，这一下行趋势的速率明显加快。2020年，当核心CPI当月同比增速在3月份触及1.2%后，继续一路下降到12月的0.4%。进入2021年，核心CPI当月同比增速为-0.3%，达到历史最低值。但在3月份，当月同比增速0.3%，核心CPI脱离了持续下行的趋势。这主要来源于，2月份以来，我国疫情防控基本扑灭了1月份各地的局部聚集疫情，服务性消费恢复走上了正轨。\n图4：核心CPI与服务CPI当月同比增速走势\n\n展望整体CPI走势，食品尤其是猪肉供需状态仍是不容忽视的因素。根据农业农村部相关负责人表示，按2020年的各月生猪存栏量环比平均递增2.1%的速度，预计到2021年6月份左右，生猪存栏量就会完全恢复到2017年的存栏水平。所以，整体CPI的在下一阶段下行的动力依旧显著。还要注意到服务业逐步恢复但节奏仍偏缓慢，疫后居民消费需求依然偏弱，核心CPI脱离底部后上行的速率预计仍会较低。\n市场普遍谈论的通胀压力实际上主要集中于PPI。3月份PPI同比增4.4%，环比增1.6%，为历史最高环比涨幅。我们用每个工业行业的规模以上企业2020年的营收占比作为权重，按照《上证产业链指数系列编制方案》中的上中下游划分办法，可以计算出上中下游工业行业各自的PPI当月同比增速（图5）。可以发现，整体工业品的价格上涨在数据表现主要来源于产业链上游行业的涨价。\n图5：按营收权重分解上中下游工业行业PPI当月同比增速(%)\n\n但上游工业行业的涨价也并不能一概而论，我们以2020年1月2日的价格为基期，以2021年4月23日的最新数据观察黑色、有色、原油和农产品四大类大宗商品在疫情之后的南华商品指数变动（图6）。与疫情之前相比，黑色金属涨幅最大（152%），其次是有色金属（39%），接着是农产品（19%），而原油则仍有33%的跌幅。\n图6：各类大宗商品的南华商品指数走势\n\n2. 中国不必担心输入性通胀的风险\n如前文所述，输入性通胀有三种主要作用机制（图7），当前讨论实际上基本集中在成本推动途径上。\n综合来看，要产生输入性通胀，至少有要有三个条件：一是本国是国际商品价格变动的接受者；二是固定汇率制度的安排；三是国内各类工业品价格和消费品价格的通畅传导。\n现阶段，这三个条件在中国基本都不成立，中国不必担心输入性通胀的风险。\n图7：输入性通胀三种主要作用机制和必要条件\n\n首先，中国是全球第二大经济体，并不是作为价格接受者的小国经济。中国对大宗商品的需求会对国际大宗商品价格产生显著影响。\n王安建和王高尚（2019）的研究表明，2018 年全球主要40 种矿产资源中，我国有30种矿产消费量居世界第一位[数据来源于《全球矿产资源战略研究工作报告》，王安建、王高尚主编。]。\n根据统计（图8），我国能源和重要矿产消费量中占全球比例超过50%的矿种有12种，超过40%的有23种。这些矿产资源中不乏煤炭、水泥灰岩、铁、锰、铜、铝、铅、锌和磷等大宗。\n图8：2018 年中国主要矿产消费量占全球比例\n数据来源：王安建,高芯蕊.中国能源与重要矿产资源需求展望[J].中国科学院院刊,2020,35(03):338-344.\n其次，经过多年的改革，目前人民币汇率的弹性大大增强，能够比较充分反映各类经济信息。本轮大宗商品价格上涨的过程中，汇率升值对依赖外部进口的大宗商品价格上涨事实上起到了对冲作用。（图9）。\n图9：南华商品综合指数与人民币汇率指数走势\n\n最后，在本轮经济复苏过程中，CPI和PPI则出现明显背离，只有PPI在快速上升，更能综合反映物价变化的GDP平减指数也没有显著上升。即使中国经济已经持续复苏了4个季度，实际面临的通胀压力也并不大。\n这种背离并不是新现象。2016年之后，PPI与CPI就一直存在持续背离。这至少说明，过去五年里，并没有看到PPI能够向CPI传导的有效证据，从生产端向消费端的价格传导机制并不顺畅。\n综上可知，中国不具备输入性通胀的基础，不必担忧所谓的输入性通胀。国内经济的恢复节奏和结构特征可以解释大部分的大宗商品价格上涨。如前文图6所示，当前国内大宗商品的价格上涨最突出是黑色金属的涨价，有色金属位于其次。而2021年3月分行业的PPI同比增速中，黑色金属的采选业以34.7%的增速位居全行业最高，黑色金属加工业21.5%的增速也位居前列；有色金属加工（21.3%）和有色金属采选（13.3%）的高PPI增速也与有色价格的上涨互相印证。而结合图8数据，在黑色金属中，我国对铬的需求量全球占比超过60%，对锰和铁的需求量则接近50%；有色金属中，我国对钨的需求量全球占比接近80%，对铝、铜的需求量也超过50%。在我国对主要金属矿产需求占全球需求量如此巨大的背景下，国内需求变动才是影响价格的主因。\n通胀是总量问题，通胀的表述隐含着经济过热的意义，这会对货币政策形成掣肘。近两个月的宏观数据表明，我国经济尚处于复苏通道中，核心CPI也刚刚脱离连续下滑的趋势，许多服务性行业虽然在持续恢复，但距离常态还有一定距离，此时讨论通胀压力为时尚早。\n应对大宗商品价格上涨，重点应在于关注它带来的产业链利润分配失调问题。大宗商品价格上涨主要体现为产业链上下游利润的再分配，即上游行业占总体利润的比例越来越高。2016年之后，上游行业占工业企业利润的比重显著上升，2019年略有下降，但依然比2016年之前的水平更高。\n为改善这一产业链利润分配失调局面，一方面，可以继续使用针对性的减税降费措施，改善下游、中小企业的现金流，但考虑到目前财政收支形势的困境，结构性的财政政策发挥作用的空间也是有限的。另一方面，依然要从总量层面扩大总需求，在经济还未恢复到疫情正常水平时，应坚定不移的使用扩张性宏观管理政策，不应对大宗商品价格走势过度反应。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":150,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":186880890,"gmtCreate":1623484487710,"gmtModify":1704204916016,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/186880890","repostId":"1105134625","repostType":4,"repost":{"id":"1105134625","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1623140058,"share":"https://ttm.financial/m/news/1105134625?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-08 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Birthday 休市，6月15日（周二）起照常开市。美股、英股、新加坡股市照常交易。沪股通、深股通：6月14日（周一）不提供服务，6月15日（周二）起照常开通。港股通：6月14日（周一）不提供服务，6月15日（周二）起照常开通。背景介绍：端午节，又称端阳节、龙舟节、天中节等，源于自然天象崇拜，由上古时代祭龙演变而来。仲夏端午，苍龙七宿飞升于正南中天，处于全年最“正中”之位，即如《易经·乾卦》第五爻的爻辞曰：“飞龙在天”。其起源涵盖了古老星象文化、人文哲学等方面内容，蕴含着深邃丰厚的文化内涵，在传承发展中杂糅了多种民俗为一体，节俗内容丰富。扒龙舟与食粽是端午节的两大礼俗，这两大礼俗在中国自古传承，至今不辍。端午节，本是上古先民创立用于拜祭龙祖、祈福辟邪的节日。因传说战国时期的楚国诗人屈原在五月五日跳汨罗江自尽，后来人们亦将端午节作为纪念屈原的节日；也有纪念伍子胥、曹娥及介子推等说法。总的来说，端午节起源于上古先民择“飞龙在天”吉日拜祭龙祖、祈福辟邪，注入夏季时令“祛病防疫\"风尚。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":214,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":118996573,"gmtCreate":1622711299592,"gmtModify":1704189436475,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/118996573","repostId":"1193695784","repostType":4,"repost":{"id":"1193695784","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1622673021,"share":"https://ttm.financial/m/news/1193695784?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-03 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referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>公司是中国领先的隐形矫治解决方案提供商。根据灼识咨询报告，中国的隐形矫治解决方案市场高度集中，按2020年的达成案例计量，前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%。据同一份资料显示，公司于同年的市场份额为约41.0%。</p><p>于业绩纪录期，公司服务的牙科医生人数由2018年的约1.15万名增至2019年的约1.58万名，并进一步增至2020年的1.99万名。公司的达成案例由2018年的约7.77万个增至2019年的约12.01万个，并进一步增至2020年的13.76万个。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b19f74e48d67ffa613b4b079573ac981\" tg-width=\"640\" tg-height=\"374\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>公司主要通过提供隐形矫治解决方案服务及较少量的其他服务产生收入。财务资料显示，于2018年、2019年及2020年，公司的收入分别为人民币4.89亿元(单位下同)、6.46亿元及8.17亿元，净利润分别为5820万元、6770万元及1.51亿元，净利润率分别为11.9%、10.5%及18.5%，及公司的经调整EBITDA(非国际财务报告准则计量)分别为1.29亿元、1.75亿元及2.97亿元。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c0e2bc33b5f923fc93eeed6faa8c3aa7\" tg-width=\"687\" tg-height=\"705\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>假设发售价为每股股份160港元(即指示性发售价范围的中位数)，并假设超额配股权未获行使，公司预计全球发售所得款项净额将约为25.13亿港元。</p><p>其中，约39 .9%用于为无锡市创美基地的建设提供资金;约18 .3%用于提升公司的研发能力以及为内部和合作研发项目提供资金;约10 .8%用于开发灵活及可扩展的智能信息技术系统以精简及全面数字化公司运营的所有方面，并部署数据中间平台;约10 .5%用于扩大公司的内部销售团队，并为销售人员提供培训课程以提高销售效能和效率。</p><p>此外，约9 .6%用于为各种营销及品牌推广活动提供资金，以扩大用户基础并提升品牌形象;约6 .2%用于优化公司的医学服务，方式为通过增设七处区域示范中心提高线下医学服务的触达，同时定期为牙科医生提供针对公司解决方案应用的线下培训，以及与中国国内知名高等教育机构合作，通过联合计划培养医学人才;及约4 .7%用作营运资本及其他一般企业用途。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/23394b5bdacff7733a7a94e8a316a4c8\" tg-width=\"750\" tg-height=\"9552\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>时代天使今起招股，一手入场费约34948.66港元</title>\n<style 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href=\"https://laohu8.com/S/06699\">时代天使</a>发布公告，公司将于2021年6月3日-6月8日招股，公司拟全球发售1682.96万股，其中香港公开发售168.3万股，国际发售1514.66万股。发售价每股147港元-173港元，每手200股，股票代码06699，预期于2021年6月16日上市，保荐人为高盛以及中金。</p><p><b>老虎预计11:30开放时代天使打新【</b><a href=\"https://www-web.itiger.com/mi/ipo/index/hk/listing\" target=\"_blank\"><b>申购入口</b></a><b>】</b><img src=\"https://static.tigerbbs.com/399b2b64367bd00b768416b0a8b96d6d\" tg-width=\"824\" tg-height=\"653\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p><b>申购阶梯：</b></p><p>每手200股，入场费34948.66港元。</p><p>乙组门槛为3万股，申购所需资金约5242299.63港元。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/663671a11e152d16cfd1ab50649fd2ee\" tg-width=\"934\" tg-height=\"351\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>公司是中国领先的隐形矫治解决方案提供商。根据灼识咨询报告，中国的隐形矫治解决方案市场高度集中，按2020年的达成案例计量，前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%。据同一份资料显示，公司于同年的市场份额为约41.0%。</p><p>于业绩纪录期，公司服务的牙科医生人数由2018年的约1.15万名增至2019年的约1.58万名，并进一步增至2020年的1.99万名。公司的达成案例由2018年的约7.77万个增至2019年的约12.01万个，并进一步增至2020年的13.76万个。</p><p><img 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我担心，对这一策略比较陌生的投资者会看到疲软的表现，然后在管理层越来越青睐一些小公司时撤资。但由于投资者保持了相对的忠诚，他们不必改变投资组合以满足客户的赎回要求。投资者可能不想做出这样草率的决定，但如果ARK基金不反弹，那么我们可能会看到一些新投资者撤回资金。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":265,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":139921000,"gmtCreate":1621585767300,"gmtModify":1704360090860,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/139921000","repostId":"2137972100","repostType":4,"repost":{"id":"2137972100","pubTimestamp":1621569307,"share":"https://ttm.financial/m/news/2137972100?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-21 11:55","market":"us","language":"zh","title":"美国13F季报告诉我们什么？机构显著加仓这一板块","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2137972100","media":"格隆汇","summary":"美国投资机构对传统经济板块持仓显著提升，能源板块及金融板块持续受到机构青睐。","content":"<p>截至5月中下旬，美国13F投资机构2021Q1持仓数据全部披露完毕。根据我们对美国前300家13F投资机构的前50大重仓股的统计分析，Q1样本投资机构美股重仓持股规模环比Q4提升4.0%至14.95万亿美元。</p><p>Q1美国投资机构对传统经济板块持仓显著提升，其中受益于大宗商品价格上涨的能源板块及以银行为代表的金融板块持续受到机构青睐。</p><p>而除通信服务（<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>/脸书）外，科技、医药、可选消费等新经济板块的重仓持股金额则均有下滑。</p><p>个股层面上，剔除股价上涨因素后，金融、能源等板块仍获投资机构较大幅度的实际增配，富国、<a href=\"https://laohu8.com/S/C\">花旗</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/CVX\">雪佛龙</a>获实际增配金额约达359/270/135亿美元。</p><p><b>▍Q1美国主要投资机构对美股持仓环比提升4.0%。</b></p><p>根据我们对美国前300家13F投资机构的前50大重仓股的统计分析，Q1样本投资机构美股重仓持股规模合计达到14.95万亿美元，环比Q4提升4.0%。Q1头部管理人与Q4保持一致，仅排序上Geode Capital Management、Capital Research Global Investors上升至第七及第九。Vanguard/ BlackRock/ State Street/ FMR/ T Rowe Price美股持仓规模分别达到14.17/12.37/7.55/5.24/4.69万亿美元，继续占据前五，前五大头部管理人持仓金额环比提升幅度分别为6.2%/7.6%/5.8%/3.6%/5.3%。</p><p><b>▍传统经济板块获机构重视，能源及大金融板块持仓显著提升。</b></p><p>一级行业层面上，一季度美国主要投资机构对传统经济板块持仓显著提升，Q1能源、金融、地产、工业板块重仓持股金额环比增幅最高，分别达到38.7%/15.9%/10.7%/7.8%，远高于整体增幅。受益于大宗商品价格上涨的上游能源板块以及受益美债收益率曲线陡峭化及拨备减少的银行板块受美国投资机构青睐。新经济板块尽管权重板块地位仍然稳固，但其重仓持股金额环比多有下滑。除通信服务（主要是谷歌和脸书）提升24.5%至2.20万亿美元外，信息技术、可选消费、医疗保健等成长板块Q1重仓持股金额环比分别下滑2.4%/4.3%/0.3%至4.76/2.10/1.96万亿美元。</p><p><b>▍个股层面，剔除股价上涨因素后，金融、能源板块仍获较大幅度实际增配，板块吸引力凸显。</b></p><p>Q1机构实际增配最多的前二十大重仓股中，金融、信息技术及能源板块分别占据6、4、3席。其中，金融板块Q1股价表现较好，富国、花旗、<a href=\"https://laohu8.com/S/COF\">第一资本</a>金融、<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>分别上涨高达29.9%/19.0%/29.1%/24.5%。剔除股价表现，机构仍增配约达359/270/71/56亿美元，充分显示了Q1金融板块的吸引力。信息技术板块的<a href=\"https://laohu8.com/S/TXN\">德州仪器</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AMAT\">应用材料</a>、Paypal剔除股价影响的一季度重仓金额增量约135/80/80亿美元。能源板块中的雪佛龙、<a href=\"https://laohu8.com/S/XOM\">埃克森美孚</a>石油和<a 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href=http://www.gelonghui.com/p/466558><strong>格隆汇</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>截至5月中下旬，美国13F投资机构2021Q1持仓数据全部披露完毕。根据我们对美国前300家13F投资机构的前50大重仓股的统计分析，Q1样本投资机构美股重仓持股规模环比Q4提升4.0%至14.95万亿美元。Q1美国投资机构对传统经济板块持仓显著提升，其中受益于大宗商品价格上涨的能源板块及以银行为代表的金融板块持续受到机构青睐。而除通信服务（谷歌/脸书）外，科技、医药、可选消费等新经济板块的重仓...</p>\n\n<a href=\"http://www.gelonghui.com/p/466558\">Web 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Price美股持仓规模分别达到14.17/12.37/7.55/5.24/4.69万亿美元，继续占据前五，前五大头部管理人持仓金额环比提升幅度分别为6.2%/7.6%/5.8%/3.6%/5.3%。▍传统经济板块获机构重视，能源及大金融板块持仓显著提升。一级行业层面上，一季度美国主要投资机构对传统经济板块持仓显著提升，Q1能源、金融、地产、工业板块重仓持股金额环比增幅最高，分别达到38.7%/15.9%/10.7%/7.8%，远高于整体增幅。受益于大宗商品价格上涨的上游能源板块以及受益美债收益率曲线陡峭化及拨备减少的银行板块受美国投资机构青睐。新经济板块尽管权重板块地位仍然稳固，但其重仓持股金额环比多有下滑。除通信服务（主要是谷歌和脸书）提升24.5%至2.20万亿美元外，信息技术、可选消费、医疗保健等成长板块Q1重仓持股金额环比分别下滑2.4%/4.3%/0.3%至4.76/2.10/1.96万亿美元。▍个股层面，剔除股价上涨因素后，金融、能源板块仍获较大幅度实际增配，板块吸引力凸显。Q1机构实际增配最多的前二十大重仓股中，金融、信息技术及能源板块分别占据6、4、3席。其中，金融板块Q1股价表现较好，富国、花旗、第一资本金融、高盛分别上涨高达29.9%/19.0%/29.1%/24.5%。剔除股价表现，机构仍增配约达359/270/71/56亿美元，充分显示了Q1金融板块的吸引力。信息技术板块的德州仪器、应用材料、Paypal剔除股价影响的一季度重仓金额增量约135/80/80亿美元。能源板块中的雪佛龙、埃克森美孚石油和康菲石油Q1股价表现亦相对较好，分别上涨25.8%/37.7%/33.7%，剔除股价影响，投资机构分别增持约135/78/59亿美元。▍Q1能源及原材料板块获主流投资机构青睐，LUMEN TECHNOLOGIES、安费诺等电信企业亦获增配。受益大宗商品价格上涨的能源及原材料板块一季度普遍获主流投资机构增持。Geode一季度增持康菲石油、戴文能源396.6、372.5万股，摩根大通亦增持从事采矿业的自由港麦克莫兰、及从事水泥制造的西麦斯3502.3、1230.8万股。通信服务商LUMEN TECHNOLOGIES（原名世纪电信）以及生产光纤、连接器的安费诺一季度分别获得3、2家机构的大幅增配，美国5G网络建设稳步推进有望为通信板块带来长期利好。另外，北美信托表现出对银行板块的持续偏好，瑞银则大量减持媒体与娱乐板块相关个股。▍风险因素：全球新冠疫情蔓延超预期；宏观经济修复不及预期；中美关系恶化；美元汇率大幅贬值。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":50,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":130805308,"gmtCreate":1621521529804,"gmtModify":1704359056898,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/130805308","repostId":"1148570082","repostType":4,"repost":{"id":"1148570082","pubTimestamp":1621501712,"share":"https://ttm.financial/m/news/1148570082?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-20 17:08","market":"hk","language":"zh","title":"拆解半导体行业一季报：谁在吃肉？谁只能喝汤？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1148570082","media":"资本侦探","summary":"从去年下半年开始，全球性芯片短缺成为半导体行业面临的最大问题，进而又波及到其他相关产业。其实，每3到4年左右，就会发生一次芯片供应短缺。相比以往，此次缺货周期更长，已经持续将近一年时间，未来何时能缓解","content":"<p>从去年下半年开始，全球性芯片短缺成为半导体行业面临的最大问题，进而又波及到其他相关产业。其实，每3到4年左右，就会发生一次芯片供应短缺。相比以往，此次缺货周期更长，已经持续将近一年时间，未来何时能缓解尚无明确时间表。部分机构预测要到2022年，悲观者甚至认为可能要到2023年。</p><p>如果要追寻此次芯片短缺的原因，目前业内认为主要有几个：</p><ul><li><p>第一，新冠疫情加快了整个社会的数字化进程，同时也叠加了5G和新能源汽车等应用场景。</p></li><li><p>第二，中美贸易冲突，打乱了半导体产业链的节奏，不确定性增加了各个环节的备货需求。</p></li><li><p>第三，部分企业恐慌下单和渠道炒货加剧了产能紧缺程度。</p></li></ul><p>在这轮芯片短缺中，汽车行业是受影响最大的行业。国际咨询公司AlixPartners的评估显示，受到半导体短缺影响，2021年汽车行业收入损失将达到1100亿美元；产量方面，今年全球汽车制造商将减少390万辆，高于四个月前预测的220万辆。</p><p>其中，二季度将是车企最煎熬的时刻。中汽协方面表示，芯片短缺所涉情况十分复杂，目前所缺的量也很大，娱乐性芯片供应更紧张，很难确定芯片短缺问题何时能解决。基于目前情况判断，四季度可能会有所缓解，明年第一季度可能会真正解决。</p><p>在这波全球性芯片短缺潮中，半导体行业表现如何？有什么新的特征？半导体企业的一季报，可能会给出部分问题的答案。</p><p><b>芯片短缺要到2023年？</b></p><p>在查阅了半导体企业一季报后发现，表现强劲是比较恰当的词语。根据WSTS数据，2020年Q1，全球半导体销售额达1231亿美元，环比增长3.6%，同比增长17.8%。</p><p>而且这并非只是由几个细分领域带动，而是整个半导体行业表现出超高的景气度，封测、设计、设备、材料、IDM板块企业的业绩，都得到了大幅增长，很多企业营收创下历史新高。</p><p>据<a href=\"https://laohu8.com/S/601162\">天风证券</a>统计，从A股来看，设计、设备、材料一季度收入增速较高，分别为70%、68%和48%; 封测板块和分立器件，分别同比增长31%和32%。归母净利润上，设备、封测、IC 设计板块增速超过100%，达到198%、148%和134%，分立器件和半导体材料同比增长也有91%和89%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6406b7527ce79227b98c4f512487742d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"810\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>当然，在此次芯片短缺中，最受关注的还是晶圆代工领域，也是供需矛盾的核心关节。从 2020 下半年开始，晶圆厂商的产能利用率就维持在高位。进入2021年Q1，全球制造产能利用率更是维持满载。</p><p>长期的产能不足，必然会带来一个问题：涨价。据了解，从2020年下半年开始，部分晶圆代工厂开始上调新订单的价格，涨幅在10%到20%。进入2021年后，晶圆代工再次上调2%到3%。接下来，业界普遍预期，晶圆代工厂还会涨价，这势必会推高半导体产业链的采购成本。</p><p>在缺货、涨价和新需求的背景下，晶圆代工企业的业绩大幅提升。其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/TSM\">台积电</a>依旧是独一档的存在。财报显示，2021年第一季度，台积电营收同比增长16.7%至3624.1亿新台币（约合129.2亿美元），创下新纪录；净利润增长19.4%至1397亿新台币（约合49亿美元），超出市场预期的1340.19亿新台币。</p><p>根据TrendForce的数据，2020年台积电占据晶圆代工市场54%的份额；紧随其后的是<a href=\"https://laohu8.com/S/SMSN.UK\">三星</a>，市占率为17%；大陆的<a href=\"https://laohu8.com/S/SMI\">中芯国际</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/01347\">华虹半导体</a>的市占率分别为5%和1%。</p><p>与此同时，<a href=\"https://laohu8.com/S/UMC\">联电</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/688981\">中芯国际</a>、华虹半导体也表现不俗。从营收的角度上看，联电和<a href=\"https://laohu8.com/S/00981\">中芯国际</a>的营收，分别是16.5亿美元和11亿美元，同比增长11.4%和22%。华虹半导体营收为3.05亿美元，同比增长50.3%。从这里可以看出，虽然华虹半导体体量较小，但在一季度的增速最高。</p><p>净利润方面，它们的表现更加亮眼。联电净利润104.28亿新台币（约合3.73亿美元），同比增长372%；中芯国际净利润为1.59亿美元，同比增长145%；华虹半导体的净利润2090万美元，同比上升662%。</p><p>值得一提的是，与大多数人的认知不同，此次产能的短缺并不仅仅发生在先进制程，成熟工艺也遭遇类似问题。这不仅为台积电、三星等带来了巨大收益，联电、中芯国际等公司的业绩也节节攀升，晶圆代工企业赚得“盆满钵满”。</p><p>财报显示，一季度台积电的5纳米出货量占晶圆总营收的14%，7纳米出货量占晶圆总营收的35%。这也意味着，仅仅5纳米和7纳米的先进制程，就为台积电贡献了近一半的营收。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e6f18431455e2e22a5eb8c7b32004331\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"608\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>与此同时，联电、中芯国际则是以成熟制程为主，也表现不错。联电来自28nm的营收，比前一季增加18%，占其整体营收20%，40纳米也占到20%，这是其最大的两个业务板块。此前的2017年，联电就决定不再追逐14纳米以下先进逻辑制程，转而专注在成熟与特殊制程的晶圆制造。</p><p>中芯国际方面，90%以上的收入来自于成熟制程。财报显示，14/28nm先进节点为中芯国际贡献了6.9%的营收，较去年第四季度有所增长。40/45nm所贡献的营收正在稳步增长，55/65nm依旧是中芯国际营收的主要来源之一。</p><p>另一个备受关注的问题是，芯片短缺何时能够缓解，对此各家的预测有所不同。中芯国际CEO赵海军最为乐观，认为“缺芯”将持续到今年年底。相比之下，台积电总裁魏哲家和联电总经理王石则相对保守，认为短缺可能延续到2022年，甚至2023年。</p><p><b>设备板块“凶猛”</b></p><p>虽然半导体行业整体表现优异，但业绩增长最为“凶猛”的是设备板块。<a href=\"https://laohu8.com/S/601696\">中银证券</a>数据显示，2021年Q1，全球半导体设备龙头公司收入环比增长11.5%，同比增长45.1%，高于此前预期的39%。其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/ASML\">阿斯麦</a>（ASML）一季度的营收额为43.6亿欧元，同比增长78.8%，净利润13.3亿欧元，同比增长240%，均高于上季预期指引。</p><p>A 股半导体设备板方面，一季度营收同比增长 54.5%， 净利润同比增长 174.6%。其中，<a href=\"https://laohu8.com/S/002371\">北方华创</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/300316\">晶盛机电</a>是其中的代表，2021年Q1 营收为14.2亿元、9.1亿元，同比增长51.76%、27%；净利润约0.73亿元、2.8亿元，同比增长175%、110%。由此可见，国产设备企业虽然增长迅速，但与国际巨头之间的差距，依旧非常大。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/54d1c0061a9f05303826b1ca6fec480d\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>在这高速增长背后，主要是芯片产能供不应求的情况下，晶圆厂商在资本开支方面大幅扩张：</p><ul><li><p>台积电计划未来三年投资1000亿美金资本开支。其中，2021年达到300亿美金，远高于 2020 年 的172 亿美元。</p></li><li><p>三星计划在2021年进行35万亿韩元（约合310亿美元）的芯片资本支出，同比增加20%。</p></li><li><p>2021年3月，<a href=\"https://laohu8.com/S/INTC\">英特尔</a>宣布投资200亿美元，在美国亚利桑那州建设两座晶圆厂，并重启晶圆代工业务。</p></li></ul><p>根据VLSI的数据，全球半导体资本开支2021年将达到1330亿美元，晶圆制造设备销售额将达到780亿美元，同比增长22%。</p><p>这也符合半导体行业的发展规律。一般来讲，半导体上游设备对行业景气度最为敏感。因为晶圆代工产能扩建周期，多为 6 个月以上（老厂添置新设备需至少6个月，新厂建设到投产约2年左右），所以中游制造会提前一年下订单，从而造成设备板块的大幅增长。</p><p>不容忽视的是，资金大多砸向先进制程。据了解，台积电为扩张7nm和5nm产能，大幅提高2021年资本开支。Q1财务数据显示，7nm制程工艺占比从2019年Q1的22%提高到了2021年Q1的35%；5nm制程方面，2021Q1营收占比达到了14%。</p><p>三星方面，并未透露其晶圆代工部分的资本支出计划，但大概率是投向先进制程。此前，因为70%的最先进的极紫外光光刻机(EUV)，被台积电取得，造成三星先进制程发展落后台积电。于是在2020年年底，<a href=\"https://laohu8.com/S/SSNLF\">三星电子</a>副会长李在镕亲自飞赴ASML位于荷兰的总部进行拜访，意欲寻求供货更多EUV光刻机。</p><p>另一个不容忽视的情况是，虽然受到美国打压，大陆依然是全球最主要半导体设备市场之一。根据前六大半导体设备企业数据统计，2020 年中国大陆地区的半导体设备市场需求占全球的 27%，其次是中国台湾地区（23%）和韩国（ 22%）。</p><p>进入2021年一季度，ASML、KLA、Lam、TEL四大半导体设备公司数据显示，来自中国大陆的半导体设备销售收入为132 亿美元，占比为 23.4%，紧跟韩国（32.81%）和中国台湾地区（25.42%）。</p><p>目前，半导体行业正进入一个新的上升周期，随着产能的释放以及新需求的不断涌现，未来业绩还会不断提升。不过，在细分板块之间会有所差别，设备板块先行，随后制造环节会接力，最后则是材料。</p><p>另一方面，半导体是一个产业链分工极其成熟的产业，但在政治和全球确信的影响下，各国都在思考如何加强半导体的自主可控，避免过度依赖进口。美国已经出台种种利好，一方面吸引台积电、三星等在美建厂，另一方面扶持本地半导体公司；德国、法国、西班牙等十几个欧盟国家签署联合声明，将大力投资处理器和半导体技术。未来的半导体产业链，势必要进行新的重组，以达到某种平衡。</p>","source":"lsy1585101920501","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/3Kdef-xW0sEEeNnI_9KVpQ><strong>资本侦探</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>从去年下半年开始，全球性芯片短缺成为半导体行业面临的最大问题，进而又波及到其他相关产业。其实，每3到4年左右，就会发生一次芯片供应短缺。相比以往，此次缺货周期更长，已经持续将近一年时间，未来何时能缓解尚无明确时间表。部分机构预测要到2022年，悲观者甚至认为可能要到2023年。如果要追寻此次芯片短缺的原因，目前业内认为主要有几个：第一，新冠疫情加快了整个社会的数字化进程，同时也叠加了5G和...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/3Kdef-xW0sEEeNnI_9KVpQ\">Web 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封测板块和分立器件，分别同比增长31%和32%。归母净利润上，设备、封测、IC 设计板块增速超过100%，达到198%、148%和134%，分立器件和半导体材料同比增长也有91%和89%。当然，在此次芯片短缺中，最受关注的还是晶圆代工领域，也是供需矛盾的核心关节。从 2020 下半年开始，晶圆厂商的产能利用率就维持在高位。进入2021年Q1，全球制造产能利用率更是维持满载。长期的产能不足，必然会带来一个问题：涨价。据了解，从2020年下半年开始，部分晶圆代工厂开始上调新订单的价格，涨幅在10%到20%。进入2021年后，晶圆代工再次上调2%到3%。接下来，业界普遍预期，晶圆代工厂还会涨价，这势必会推高半导体产业链的采购成本。在缺货、涨价和新需求的背景下，晶圆代工企业的业绩大幅提升。其中，台积电依旧是独一档的存在。财报显示，2021年第一季度，台积电营收同比增长16.7%至3624.1亿新台币（约合129.2亿美元），创下新纪录；净利润增长19.4%至1397亿新台币（约合49亿美元），超出市场预期的1340.19亿新台币。根据TrendForce的数据，2020年台积电占据晶圆代工市场54%的份额；紧随其后的是三星，市占率为17%；大陆的中芯国际和华虹半导体的市占率分别为5%和1%。与此同时，联电、中芯国际、华虹半导体也表现不俗。从营收的角度上看，联电和中芯国际的营收，分别是16.5亿美元和11亿美元，同比增长11.4%和22%。华虹半导体营收为3.05亿美元，同比增长50.3%。从这里可以看出，虽然华虹半导体体量较小，但在一季度的增速最高。净利润方面，它们的表现更加亮眼。联电净利润104.28亿新台币（约合3.73亿美元），同比增长372%；中芯国际净利润为1.59亿美元，同比增长145%；华虹半导体的净利润2090万美元，同比上升662%。值得一提的是，与大多数人的认知不同，此次产能的短缺并不仅仅发生在先进制程，成熟工艺也遭遇类似问题。这不仅为台积电、三星等带来了巨大收益，联电、中芯国际等公司的业绩也节节攀升，晶圆代工企业赚得“盆满钵满”。财报显示，一季度台积电的5纳米出货量占晶圆总营收的14%，7纳米出货量占晶圆总营收的35%。这也意味着，仅仅5纳米和7纳米的先进制程，就为台积电贡献了近一半的营收。与此同时，联电、中芯国际则是以成熟制程为主，也表现不错。联电来自28nm的营收，比前一季增加18%，占其整体营收20%，40纳米也占到20%，这是其最大的两个业务板块。此前的2017年，联电就决定不再追逐14纳米以下先进逻辑制程，转而专注在成熟与特殊制程的晶圆制造。中芯国际方面，90%以上的收入来自于成熟制程。财报显示，14/28nm先进节点为中芯国际贡献了6.9%的营收，较去年第四季度有所增长。40/45nm所贡献的营收正在稳步增长，55/65nm依旧是中芯国际营收的主要来源之一。另一个备受关注的问题是，芯片短缺何时能够缓解，对此各家的预测有所不同。中芯国际CEO赵海军最为乐观，认为“缺芯”将持续到今年年底。相比之下，台积电总裁魏哲家和联电总经理王石则相对保守，认为短缺可能延续到2022年，甚至2023年。设备板块“凶猛”虽然半导体行业整体表现优异，但业绩增长最为“凶猛”的是设备板块。中银证券数据显示，2021年Q1，全球半导体设备龙头公司收入环比增长11.5%，同比增长45.1%，高于此前预期的39%。其中，阿斯麦（ASML）一季度的营收额为43.6亿欧元，同比增长78.8%，净利润13.3亿欧元，同比增长240%，均高于上季预期指引。A 股半导体设备板方面，一季度营收同比增长 54.5%， 净利润同比增长 174.6%。其中，北方华创、晶盛机电是其中的代表，2021年Q1 营收为14.2亿元、9.1亿元，同比增长51.76%、27%；净利润约0.73亿元、2.8亿元，同比增长175%、110%。由此可见，国产设备企业虽然增长迅速，但与国际巨头之间的差距，依旧非常大。在这高速增长背后，主要是芯片产能供不应求的情况下，晶圆厂商在资本开支方面大幅扩张：台积电计划未来三年投资1000亿美金资本开支。其中，2021年达到300亿美金，远高于 2020 年 的172 亿美元。三星计划在2021年进行35万亿韩元（约合310亿美元）的芯片资本支出，同比增加20%。2021年3月，英特尔宣布投资200亿美元，在美国亚利桑那州建设两座晶圆厂，并重启晶圆代工业务。根据VLSI的数据，全球半导体资本开支2021年将达到1330亿美元，晶圆制造设备销售额将达到780亿美元，同比增长22%。这也符合半导体行业的发展规律。一般来讲，半导体上游设备对行业景气度最为敏感。因为晶圆代工产能扩建周期，多为 6 个月以上（老厂添置新设备需至少6个月，新厂建设到投产约2年左右），所以中游制造会提前一年下订单，从而造成设备板块的大幅增长。不容忽视的是，资金大多砸向先进制程。据了解，台积电为扩张7nm和5nm产能，大幅提高2021年资本开支。Q1财务数据显示，7nm制程工艺占比从2019年Q1的22%提高到了2021年Q1的35%；5nm制程方面，2021Q1营收占比达到了14%。三星方面，并未透露其晶圆代工部分的资本支出计划，但大概率是投向先进制程。此前，因为70%的最先进的极紫外光光刻机(EUV)，被台积电取得，造成三星先进制程发展落后台积电。于是在2020年年底，三星电子副会长李在镕亲自飞赴ASML位于荷兰的总部进行拜访，意欲寻求供货更多EUV光刻机。另一个不容忽视的情况是，虽然受到美国打压，大陆依然是全球最主要半导体设备市场之一。根据前六大半导体设备企业数据统计，2020 年中国大陆地区的半导体设备市场需求占全球的 27%，其次是中国台湾地区（23%）和韩国（ 22%）。进入2021年一季度，ASML、KLA、Lam、TEL四大半导体设备公司数据显示，来自中国大陆的半导体设备销售收入为132 亿美元，占比为 23.4%，紧跟韩国（32.81%）和中国台湾地区（25.42%）。目前，半导体行业正进入一个新的上升周期，随着产能的释放以及新需求的不断涌现，未来业绩还会不断提升。不过，在细分板块之间会有所差别，设备板块先行，随后制造环节会接力，最后则是材料。另一方面，半导体是一个产业链分工极其成熟的产业，但在政治和全球确信的影响下，各国都在思考如何加强半导体的自主可控，避免过度依赖进口。美国已经出台种种利好，一方面吸引台积电、三星等在美建厂，另一方面扶持本地半导体公司；德国、法国、西班牙等十几个欧盟国家签署联合声明，将大力投资处理器和半导体技术。未来的半导体产业链，势必要进行新的重组，以达到某种平衡。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":316,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":196442251,"gmtCreate":1621105421473,"gmtModify":1704352898663,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":3,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/196442251","repostId":"1164480285","repostType":4,"repost":{"id":"1164480285","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1621039073,"share":"https://ttm.financial/m/news/1164480285?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-15 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欧股周五全线收涨</b></p><p>投资者对通胀的担忧随着大宗商品价格的回落放缓，欧洲股市周五（5月14日）继续大幅反弹，此前股市在本周交易开始时遭遇抛售。</p><p><b>3、美国输油管道重开，美油、布油双双大涨逾2％！本周均连续第三周走高</b></p><p>原油期货价格周五收盘上涨，本周也同样走高，原因是美国一条关键的燃油输送管道在上周末因受到勒索软件攻击而被迫关闭后重新开放。</p><p><b>4、美元走强推动金价收高0.8％，录得二连涨！创3个多月收盘新高</b></p><p>纽约商品交易所6月份交割的黄金期货价格上涨14.10美元，报收于每盎司1838.10美元，涨幅为0.8%，创下了自2月10日以来的最高收盘价，此前该合约在周四的交易中也收盘上涨近0.1%在本周的整体交易中，按主力合约计算，黄金期货价格累计上涨了0.4%左右。</p><p><b>5、狗狗币飙涨逾40％！马斯克再发声：将与狗狗币开发商合作</b></p><p>狗狗币价格周五飙升，原因是这种加密货币的支持者、特斯拉（NASDAQ:TSLA）首席执行官埃隆·马斯克（Elon Musk）在社交媒体上发布了一条消息，且加密货币交易所Coinbase称其将提供狗狗币交易。</p><p><b>6、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135988454\" target=\"_blank\"><b>大佬Q1投资：桥水建仓特斯拉，索罗斯建仓唯品会</b></a></p><p>全球最大对冲基金桥水今年一季度增持消费类股和银行股，抛售黄金ETF和科技股，但建仓了<a href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>。索罗斯的家族办公室也抛售了一些科技股，其中大数据明星Palantir直接清仓，但同时增持了不少中概股，包括新进做多<a href=\"https://laohu8.com/S/VIPS\">唯品会</a>。</p><p><b>7、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135600444\" target=\"_blank\"><b>桥水基金Q1持仓：加仓消费买回特斯拉，中概股遭减持</b></a></p><p>根据13F数据平台Whalewisdom统计，在桥水Q1持仓中，总共增持204个标的、减持123个标的、新进127个标的、清仓197个标的。从整体操作来看，桥水一季度主要加仓方向为消费股，对于<a href=\"https://laohu8.com/S/SPY\">标普500ETF</a>、黄金ETF等基金工具做出了较大减持。</p><p><b>国际宏观</b></p><p><b>1、美联储梅斯特：政策处于良好状态 现在不是进行调整的时候</b></p><p>克里夫兰联邦储备银行行长洛蕾塔·梅斯特（Loretta Mester）表示，美联储的政策目前处于良好状态。她还淡化了经济数据发出的信号，称随着经济重启，数据将会表现不稳定。</p><p><b>2、美国人不愿意花钱了？4月零售销售未见增长，并逊于预期</b></p><p>美国商务部周五公布的数据显示，4月整体零售额环比基本持平，3月上修为增长10.7%。彭博调查显示，经济学家预估中值为4月增长1%。</p><p><b>3、美联储已准备投降？大空头席夫：美国通胀将“爆炸”，美元正丧失购买力</b></p><p>在著名投资人、财经评论家席夫（Peter Schiff）看来美，联储不会和通货膨胀作战的。这么说是因为，哪怕他们尝试去作战，也注定将会失败，所以，他们根本就连尝试都不会去尝试。出于这个原因，我一直在告诉大家，不会有针对通货膨胀的战争。联储现在就已经准备好投降了。通货膨胀毫无疑问将大获全胜。事实上，未来的通胀问题将比市场所预计的可怕得多。如果金价的疲软真的是因为通货膨胀高过预期的缘故，那么投资者现在就应该抓住机会买进。</p><p><b>4、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135600094\" target=\"_blank\"><b>落袋为安！14个月牛市后，贝佐斯等亿万富豪纷纷减持股票</b></a></p><p>全世界最富有的股东们纷纷出售持股、落袋为安。包括<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>的杰夫·贝佐斯和<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>联合创始人Sergey Brin在内，企业内部人士最近加快减持步伐，抓住14个月大牛市的机会变现。</p><p><b>5、分不清通胀到底是喜讯还是噩耗 美国投资者有理由心惊肉跳</b></p><p>人们普遍认为，对于股市来说，通货膨胀是个利好因素。但是，在过去的一周内，远超经济学家预期的通胀攀升，让美国股市的投资者们惊慌失措。一位华尔街分析师表示，仔细翻看历史记录，或许就能知道投资者们为何会有如此表现了。</p><p><b>6、新债王冈拉克：有理由担心通胀，可能迫使美联储加息</b></p><p>冈拉克表示：“在我看来，本周市场开始有点担心（通胀）了。”他随后补充说：“这是多年来消费者物价指数与经济学家预期相差最大的一次，甚至可能是我整个职业生涯中最大的一次。”</p><p><b>公司新闻</b></p><p><b>1、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135860760\" target=\"_blank\"><b>迪士尼、爱彼迎和DoorDash的财报揭示了疫情后的经济新常态</b></a><b></b></p><p>爱彼迎表示，随着疫苗变得更加普及，人们对旅游的兴趣再次飙升。该公司指出，在英国首相鲍里斯-约翰逊2月份宣布逐步退出封锁后，英国的旅游预订量立即大幅增加。对于60岁及以上的美国客户来说，今年2月至3月，Airbnb上夏季旅游的搜索量增长了60%以上。</p><p><b>2、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135860665\" target=\"_blank\"><b>亚马逊再次大规模招聘 计划在英吸纳10000名永久雇员</b></a></p><p>新冠期间大量企业纷纷裁员，但全球最大在线零售商亚马逊却成为逆流而上的公司。亚马逊今日宣布将在英国增加招聘1万人，到2021年底，公司在英国的总雇员人数将达到5.5万人。</p><p><b>3、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135607690\" target=\"_blank\"><b>跟风马斯克收手，媒体称Square无意购买更多比特币</b></a></p><p>此前曾经购买比特币作为储备的企业当中，有人选择了停手。根据报道，在相关投资上损失了2000万美元之后，支付金融技术公司Square表示无意购买更多的比特币作储备。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>昨夜今晨：科技领衔美股反弹两日，特斯拉本周跌12%</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ 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href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>的杰夫·贝佐斯和<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>联合创始人Sergey Brin在内，企业内部人士最近加快减持步伐，抓住14个月大牛市的机会变现。</p><p><b>5、分不清通胀到底是喜讯还是噩耗 美国投资者有理由心惊肉跳</b></p><p>人们普遍认为，对于股市来说，通货膨胀是个利好因素。但是，在过去的一周内，远超经济学家预期的通胀攀升，让美国股市的投资者们惊慌失措。一位华尔街分析师表示，仔细翻看历史记录，或许就能知道投资者们为何会有如此表现了。</p><p><b>6、新债王冈拉克：有理由担心通胀，可能迫使美联储加息</b></p><p>冈拉克表示：“在我看来，本周市场开始有点担心（通胀）了。”他随后补充说：“这是多年来消费者物价指数与经济学家预期相差最大的一次，甚至可能是我整个职业生涯中最大的一次。”</p><p><b>公司新闻</b></p><p><b>1、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135860760\" target=\"_blank\"><b>迪士尼、爱彼迎和DoorDash的财报揭示了疫情后的经济新常态</b></a><b></b></p><p>爱彼迎表示，随着疫苗变得更加普及，人们对旅游的兴趣再次飙升。该公司指出，在英国首相鲍里斯-约翰逊2月份宣布逐步退出封锁后，英国的旅游预订量立即大幅增加。对于60岁及以上的美国客户来说，今年2月至3月，Airbnb上夏季旅游的搜索量增长了60%以上。</p><p><b>2、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135860665\" target=\"_blank\"><b>亚马逊再次大规模招聘 计划在英吸纳10000名永久雇员</b></a></p><p>新冠期间大量企业纷纷裁员，但全球最大在线零售商亚马逊却成为逆流而上的公司。亚马逊今日宣布将在英国增加招聘1万人，到2021年底，公司在英国的总雇员人数将达到5.5万人。</p><p><b>3、</b><a href=\"https://laohu8.com/NW/2135607690\" 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：桥水建仓特斯拉抛黄金，索罗斯建仓唯品会清仓Palantir。海外市场1、美债收益率下跌助美股录得二连涨！纳指大涨逾2％，中概股集体反弹美股三大指数周五高开高走全线收涨，因美国4月零售销售未见增长并逊于预期，美债收益率大跌，提升了投资者的风险偏好情绪。截至收盘，道指涨360.68点，报34382.13点，涨幅为1.06%；纳指涨304.99点，报13429.98点，涨幅为2.32%；标普500指数涨61.35点，报4173.85点，涨幅为1.49%。中概股整体出现了较为强劲的反弹。截至周五收盘，阿里巴巴涨1.66%、腾讯ADR涨3.64%、百度涨3.85%、京东涨1.67%、网易涨3.77%、哔哩哔哩涨10.72%、小鹏汽车涨9.08%、蔚来汽车涨7.05%、理想汽车涨6.50%、嘉楠科技涨11.25%、晶科能源涨2.47%、拼多多涨2.69%、好未来涨5.38%、新东方涨5.99%、有道涨8.64%。2、英国央行行长称通胀不会持续 欧股周五全线收涨投资者对通胀的担忧随着大宗商品价格的回落放缓，欧洲股市周五（5月14日）继续大幅反弹，此前股市在本周交易开始时遭遇抛售。3、美国输油管道重开，美油、布油双双大涨逾2％！本周均连续第三周走高原油期货价格周五收盘上涨，本周也同样走高，原因是美国一条关键的燃油输送管道在上周末因受到勒索软件攻击而被迫关闭后重新开放。4、美元走强推动金价收高0.8％，录得二连涨！创3个多月收盘新高纽约商品交易所6月份交割的黄金期货价格上涨14.10美元，报收于每盎司1838.10美元，涨幅为0.8%，创下了自2月10日以来的最高收盘价，此前该合约在周四的交易中也收盘上涨近0.1%在本周的整体交易中，按主力合约计算，黄金期货价格累计上涨了0.4%左右。5、狗狗币飙涨逾40％！马斯克再发声：将与狗狗币开发商合作狗狗币价格周五飙升，原因是这种加密货币的支持者、特斯拉（NASDAQ:TSLA）首席执行官埃隆·马斯克（Elon Musk）在社交媒体上发布了一条消息，且加密货币交易所Coinbase称其将提供狗狗币交易。6、大佬Q1投资：桥水建仓特斯拉，索罗斯建仓唯品会全球最大对冲基金桥水今年一季度增持消费类股和银行股，抛售黄金ETF和科技股，但建仓了特斯拉。索罗斯的家族办公室也抛售了一些科技股，其中大数据明星Palantir直接清仓，但同时增持了不少中概股，包括新进做多唯品会。7、桥水基金Q1持仓：加仓消费买回特斯拉，中概股遭减持根据13F数据平台Whalewisdom统计，在桥水Q1持仓中，总共增持204个标的、减持123个标的、新进127个标的、清仓197个标的。从整体操作来看，桥水一季度主要加仓方向为消费股，对于标普500ETF、黄金ETF等基金工具做出了较大减持。国际宏观1、美联储梅斯特：政策处于良好状态 现在不是进行调整的时候克里夫兰联邦储备银行行长洛蕾塔·梅斯特（Loretta Mester）表示，美联储的政策目前处于良好状态。她还淡化了经济数据发出的信号，称随着经济重启，数据将会表现不稳定。2、美国人不愿意花钱了？4月零售销售未见增长，并逊于预期美国商务部周五公布的数据显示，4月整体零售额环比基本持平，3月上修为增长10.7%。彭博调查显示，经济学家预估中值为4月增长1%。3、美联储已准备投降？大空头席夫：美国通胀将“爆炸”，美元正丧失购买力在著名投资人、财经评论家席夫（Peter Schiff）看来美，联储不会和通货膨胀作战的。这么说是因为，哪怕他们尝试去作战，也注定将会失败，所以，他们根本就连尝试都不会去尝试。出于这个原因，我一直在告诉大家，不会有针对通货膨胀的战争。联储现在就已经准备好投降了。通货膨胀毫无疑问将大获全胜。事实上，未来的通胀问题将比市场所预计的可怕得多。如果金价的疲软真的是因为通货膨胀高过预期的缘故，那么投资者现在就应该抓住机会买进。4、落袋为安！14个月牛市后，贝佐斯等亿万富豪纷纷减持股票全世界最富有的股东们纷纷出售持股、落袋为安。包括亚马逊的杰夫·贝佐斯和谷歌联合创始人Sergey Brin在内，企业内部人士最近加快减持步伐，抓住14个月大牛市的机会变现。5、分不清通胀到底是喜讯还是噩耗 美国投资者有理由心惊肉跳人们普遍认为，对于股市来说，通货膨胀是个利好因素。但是，在过去的一周内，远超经济学家预期的通胀攀升，让美国股市的投资者们惊慌失措。一位华尔街分析师表示，仔细翻看历史记录，或许就能知道投资者们为何会有如此表现了。6、新债王冈拉克：有理由担心通胀，可能迫使美联储加息冈拉克表示：“在我看来，本周市场开始有点担心（通胀）了。”他随后补充说：“这是多年来消费者物价指数与经济学家预期相差最大的一次，甚至可能是我整个职业生涯中最大的一次。”公司新闻1、迪士尼、爱彼迎和DoorDash的财报揭示了疫情后的经济新常态爱彼迎表示，随着疫苗变得更加普及，人们对旅游的兴趣再次飙升。该公司指出，在英国首相鲍里斯-约翰逊2月份宣布逐步退出封锁后，英国的旅游预订量立即大幅增加。对于60岁及以上的美国客户来说，今年2月至3月，Airbnb上夏季旅游的搜索量增长了60%以上。2、亚马逊再次大规模招聘 计划在英吸纳10000名永久雇员新冠期间大量企业纷纷裁员，但全球最大在线零售商亚马逊却成为逆流而上的公司。亚马逊今日宣布将在英国增加招聘1万人，到2021年底，公司在英国的总雇员人数将达到5.5万人。3、跟风马斯克收手，媒体称Square无意购买更多比特币此前曾经购买比特币作为储备的企业当中，有人选择了停手。根据报道，在相关投资上损失了2000万美元之后，支付金融技术公司Square表示无意购买更多的比特币作储备。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":41,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":107698322,"gmtCreate":1620476934566,"gmtModify":1704344207509,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/107698322","repostId":"1129750415","repostType":4,"repost":{"id":"1129750415","pubTimestamp":1620468958,"share":"https://ttm.financial/m/news/1129750415?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-05-08 18:15","market":"us","language":"zh","title":"波音股票在2021年值得买入吗？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1129750415","media":"猛兽财经","summary":"波音的股价自从在2019年3月达到历史最高点后，就受到了737 MAX停飞和疫情的双重打击，两年过去了至今还没恢复过来。展望未来，波音的复苏之路也不是很顺利，而且737 MAX仍在中国停飞，并面临着电","content":"<p><a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>的股价自从在2019年3月达到历史最高点后，就受到了737 MAX停飞和疫情的双重打击，两年过去了至今还没恢复过来。展望未来，波音的复苏之路也不是很顺利，而且737 MAX仍在中国停飞，并面临着电气系统的问题。此外，国际旅行的复苏速度也比预期的要慢。</p><p>市场普遍预期，波音将在2022财年实现盈利和现金流转正，今年的收入将超过2019年的水平，但在猛兽财经看来，市场还是太乐观了。虽然市场对客流量的增长和飞机需求的长期预期保持不变，但我们还是认为在2021年买入波音的股票不是一项好的投资。因为除了737 MAX新机型的推出时间和国际旅行的复苏速度不确定之外，市场对波音的估值也比竞争对手空客高。考虑到这些因素，我们认为波音在2021年不是一个好的买入对象。</p><p><b>公司介绍</b></p><p>在波音网站上可以看到波音宣称波音公司是全球最大的航空航天业公司，也是世界领先的民用飞机和防务、空间与安全系统制造商，以及售后支持服务提供商。作为美国最大的制造出口商，波音公司为分布在全球150多个国家和地区的航空公司和政府客户提供支持。波音的产品以及定制的服务包括：民用和军用飞机、卫星、武器、电子和防御系统、发射系统、先进信息和通讯系统，以及基于性能的物流和培训等。</p><p>波音公司下设三个业务部门：商用飞机集团，防务、空间与安全集团，以及波音全球服务集团。作为金融解决方案的全球提供者，波音金融公司负责支持这些业务集团。</p><p>此外，还有一些在整个公司层面工作的职能组织，关注工程和项目管理、技术和研发项目执行、先进设计和制造系统、安全、财务、质量和生产力改进，以及信息技术。</p><p>但我们都知道，全球商用飞机市场早已被波音和空客这两家公司双头垄断了。</p><p>在2019年737 MAX停飞和2020年疫情爆发之前，波音2018财年的收入和运营利润分别有57%和65%来自其核心商用飞机业务。2018财年，防务、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的26%、17%和1%。</p><p>在2020财年，来自商用飞机、国防、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的28%、45%、26%和1%。而波音公司的核心商用飞机业务部门在2019财年、2020财年和2021财年第一季度一直处于亏损状态。</p><p>在本文中，猛兽财经主要关注的是波音的商用飞机业务，因为这项业务曾为波音贡献了最大的收入以及该业务是波音缩小亏损并最终在未来恢复盈利的关键。</p><p><b>波音的股价</b></p><p>波音的股价在2019年3月1日达到了430.30美元的历史最高点，主要是因为该公司在一个月前的2019年1月30日公布的其2018财年收入和利润都创造了历史新高。</p><p>然而好日子并没有持续多久。2019年3月，埃塞俄比亚航空公司的737 MAX客机坠毁后，波音的737 MAX客机就被停飞了。截至2019年12月31日，波音的股价已经从其历史最高点下跌了25%，至323.83美元。</p><p>2019年12月16日，波音公司宣布将“暂停737项目的生产”。一周后，也就是2019年12月23日，波音公司透露，其董事长大卫·l·卡尔霍恩将取代丹尼斯·A·米伦伯格成为公司的新CEO。</p><p>更糟糕的是，2020年3月20日，随着疫情的爆发，波音股价跌到了95.01美元，创下了五年来的新低。这次疫情对波音核心商用飞机业务来说又是一次重大打击，因为各国为抗击疫情已经实施了旅行限制，全球航空旅行已经停止了。</p><p>波音的股价最终从2019年12月31日的323.83美元下跌到了2020年12月31日的214.06美元，下跌了34%。但其股价后来从3月份的低点又大幅上涨了125%。具体来说，波音的股价在2020年11月和12月出现了强劲反弹，原因是有关取消737 MAX停飞和疫苗接种的利好消息。2020年11月18日，美国联邦航空管理局(FAA)取消了对737 MAX的停飞令。另外，世界卫生组织在2020年12月指出，“第一次大规模疫苗接种计划”已经开始。</p><p>2021年，波音的股价继续在回升。今年以来，波音股价上涨了7%，从2020年12月31日的214.06美元上涨到了2021年5月5日的228.18美元。虽然可以有把握的说，波音最糟糕的时期已经过去，但复苏之路肯定不会一帆风顺。</p><p><b>波音股价能否持续回升</b></p><p>猛兽财经认为波音股价能否持续回升的关键在于其核心商用飞机业务部门能否及时减少亏损，并重新实现盈利。而波音商业飞机业务的未来前景反过来又受到737 MAX交付量和全球旅行恢复的影响。</p><p>到目前为止波音商用飞机业务的营收已经同比下降了31%，从2020年第一季度的62亿美元下降到了2021年第一季度的43亿美元。这已经比在2020财年全年收入下降50%的情况下有所改善。另外商用飞机业务的部分运营亏损也从2020年第一季度的21亿美元减少到最近一季度的9亿美元。这一改善主要是由于美国联邦航空管理局在2020年11月取消了对737 MAX的停飞令后，737 MAX的交付恢复。截至2021年4月26日，波音已交付了超过85架的737MAX飞机。值得注意的是，波音也从美国的一些其他航空公司接到了737飞机的新订单。</p><p>另一方面，737 MAX仍在等待在中国这个主要的航空市场落地。在2021年4月28日的2021年第一季度财报电话会议上，波音承认“我们仍在等待中国对737 MAX的监管批准”，“它的时间将影响我们的737交付计划”和“未来的生产率”。令问题进一步复杂化的是，中国能不能取消对737 MAX的停飞令不仅仅是一个安全问题，因为美中关系也可能是决定737 MAX何时获准在中国恢复服务的一个重要因素。</p><p>更重要的是，737 MAX飞机本身还存在着很多问题。路透社在2021年4月29日报道，美国联邦航空管理局已要求波音公司“修复其部分737 MAX飞机电气系统的连接问题，这些问题可能会导致发动机擎保护措施失效和驾驶舱的关键功能失效。”路透社随后又在2021年5月5日发表了另一篇文章，强调要求波音向美国联邦航空管理局提供“最新的文件，用来证明737 MAX子系统不会受到电气连接问题的影响。”波音公司早前在2021年4月底就透露，约有“100架在用飞机受到了电气系统问题的影响”，这将导致“4月份的交付量很少”。</p><p>换句话说，将737 MAX恢复到正常的交付水平可能要花费比预期更长的时间。</p><p>另外，全球旅行的恢复是对波音核心商用飞机业务产生重大影响的另一个关键因素。国际航空运输协会5月4日的发布的最新消息显示，近期全球航空旅行前景黯淡。根据国际航空运输协会的数据，全球旅客飞行公里数仍约为疫情前的(即2019年3月)的三分之一。与国内旅游相比，国际旅行预计还需要更长的时间才能恢复。</p><p><b>全球旅行数据和趋势</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86b27b9e7d4e601fe5b8504d6617226e\" tg-width=\"672\" tg-height=\"348\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b99a53447a89ee63ca432ae05ca7a611\" tg-width=\"669\" tg-height=\"319\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a48841f1f97ed09d443ecb67dbe2ffd1\" tg-width=\"655\" tg-height=\"307\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>资料来源:国际航空运输协会</p><p>除此之外，还有其他更复杂的因素。据路透社报道，2021年4月，世卫组织指出，鉴于“接种疫苗是否能防止疫情传播的不确定性以及公平担忧”，它不支持恢复全球旅行。几天前，国际航空运输协会还警告说，旅行恢复“可能会因(高昂的)成本而受到危险的影响。”更重要的是，如下图所示，2019疫情在世界各地的遏制情况并不均衡。虽然美国每周确诊的病例显著下降，但在印度和拉丁美洲等地，确诊病例还在继续增加。</p><p>世界各地的新冠肺炎确诊病例</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/38a1ab352a9a07223c40c479d1fd3c58\" tg-width=\"627\" tg-height=\"318\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p><p>资料来源:国际航空运输协会</p><p>简而言之，虽然波音的商用飞机业务最终肯定会复苏，但复苏的时间还非常不确定，主要原因还是我们上面说的那些复杂因素。<b>对波音的财务预测</b>波音在2021年第一季度业绩发布会上重申，“与国际航空运输协会和其他行业团体一致，我们预计2023年至2024年客运量将恢复到2019年的水平。波音还在财报电话会议上补充道，“商用飞机业务的复苏将使我们能够在2022年实现正现金流。”</p><p>卖方分析师通常会与公司管理层在未来的财务预测上保持一致。根据S&amp;P Capital IQ的数据，市场普遍认为，波音在2021财年和2022财年的营收将分别增长37%和12%，达到798亿美元和895亿美元。华尔街预计，波音的营收将在2023财年持平，2024财年将同比增长8%，达到960亿美元。作为参考，波音在2019财年的收入为766亿美元，在2020财年的销售额为1011亿美元。</p><p>根据卖方分析师的普遍预期，波音还有望在2022财年实现盈利，运营现金流和自由现金流分别达到94亿美元和75亿美元。在2019财年和2020财年的过去两年里，波音的运营现金流和自由现金流均为负值，预计2021财年将保持不变。值得注意的是，波音2021年第一季度的运营现金流为- 34亿美元，较2020年第一季度的- 43亿美元有所改善。尽管如此，波音公司还是在2021第一季度财报电话会议上强调，“我们的现金流状况在很大程度上取决于能否获得剩余的737 MAX监管批准、商用飞机业务的复苏以及与客户就机群规划需求进行的持续讨论。</p><p>在猛兽财经看来，目前市场对波音公司的财务预测还是有点过于乐观了。当前，疫情在全球部分地区再次抬头，国际旅行复苏速度低于预期。而且目前还不能确定的是，波音最新的电气系统问题是否还会导致737 MAX的交付进一步延迟。我们认为卖方分析师很有可能会考虑下调对波音未来几个季度的财务预测。</p><p><b>在2021年应该买入波音股票吗？</b>从长远来看，我们确实非常喜欢波音这种非常优秀的企业。更重要的是，在可预见的未来，空客和波音这种公司在商用飞机领域的双头垄断格局不太可能会受到任何公司的挑战，因为这个领域在规模和资金方面存在着巨大的进入壁垒。</p><p>另一方面，波音的股票在短期内可能不那么有吸引力。理由就是我们前面说过的那些，目前市场对波音的财务预测还是太乐观了，而且市场对波音的估值高于与其竞争对手空客，以及更多的737 MAX飞机还在受到当前电气系统问题的影响，还有就是疫情需要比预期更长的时间才能得到有效控制等因素，促使我们得到这样的结论。</p>","source":"lsy1586862168255","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; 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href=https://mp.weixin.qq.com/s/H-dZ6S6YFsOHwpuTgXAlgw><strong>猛兽财经</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>波音的股价自从在2019年3月达到历史最高点后，就受到了737 MAX停飞和疫情的双重打击，两年过去了至今还没恢复过来。展望未来，波音的复苏之路也不是很顺利，而且737 MAX仍在中国停飞，并面临着电气系统的问题。此外，国际旅行的复苏速度也比预期的要慢。市场普遍预期，波音将在2022财年实现盈利和现金流转正，今年的收入将超过2019年的水平，但在猛兽财经看来，市场还是太乐观了。虽然市场对客流量的...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/H-dZ6S6YFsOHwpuTgXAlgw\">Web Link</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/db65f3d4f6f7c47bb1a0c9e744a2fd64","relate_stocks":{"BA":"波音"},"source_url":"https://mp.weixin.qq.com/s/H-dZ6S6YFsOHwpuTgXAlgw","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1129750415","content_text":"波音的股价自从在2019年3月达到历史最高点后，就受到了737 MAX停飞和疫情的双重打击，两年过去了至今还没恢复过来。展望未来，波音的复苏之路也不是很顺利，而且737 MAX仍在中国停飞，并面临着电气系统的问题。此外，国际旅行的复苏速度也比预期的要慢。市场普遍预期，波音将在2022财年实现盈利和现金流转正，今年的收入将超过2019年的水平，但在猛兽财经看来，市场还是太乐观了。虽然市场对客流量的增长和飞机需求的长期预期保持不变，但我们还是认为在2021年买入波音的股票不是一项好的投资。因为除了737 MAX新机型的推出时间和国际旅行的复苏速度不确定之外，市场对波音的估值也比竞争对手空客高。考虑到这些因素，我们认为波音在2021年不是一个好的买入对象。公司介绍在波音网站上可以看到波音宣称波音公司是全球最大的航空航天业公司，也是世界领先的民用飞机和防务、空间与安全系统制造商，以及售后支持服务提供商。作为美国最大的制造出口商，波音公司为分布在全球150多个国家和地区的航空公司和政府客户提供支持。波音的产品以及定制的服务包括：民用和军用飞机、卫星、武器、电子和防御系统、发射系统、先进信息和通讯系统，以及基于性能的物流和培训等。波音公司下设三个业务部门：商用飞机集团，防务、空间与安全集团，以及波音全球服务集团。作为金融解决方案的全球提供者，波音金融公司负责支持这些业务集团。此外，还有一些在整个公司层面工作的职能组织，关注工程和项目管理、技术和研发项目执行、先进设计和制造系统、安全、财务、质量和生产力改进，以及信息技术。但我们都知道，全球商用飞机市场早已被波音和空客这两家公司双头垄断了。在2019年737 MAX停飞和2020年疫情爆发之前，波音2018财年的收入和运营利润分别有57%和65%来自其核心商用飞机业务。2018财年，防务、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的26%、17%和1%。在2020财年，来自商用飞机、国防、空间与安全、全球服务和金融业务贡献的收入分别占到了波音整体收入的28%、45%、26%和1%。而波音公司的核心商用飞机业务部门在2019财年、2020财年和2021财年第一季度一直处于亏损状态。在本文中，猛兽财经主要关注的是波音的商用飞机业务，因为这项业务曾为波音贡献了最大的收入以及该业务是波音缩小亏损并最终在未来恢复盈利的关键。波音的股价波音的股价在2019年3月1日达到了430.30美元的历史最高点，主要是因为该公司在一个月前的2019年1月30日公布的其2018财年收入和利润都创造了历史新高。然而好日子并没有持续多久。2019年3月，埃塞俄比亚航空公司的737 MAX客机坠毁后，波音的737 MAX客机就被停飞了。截至2019年12月31日，波音的股价已经从其历史最高点下跌了25%，至323.83美元。2019年12月16日，波音公司宣布将“暂停737项目的生产”。一周后，也就是2019年12月23日，波音公司透露，其董事长大卫·l·卡尔霍恩将取代丹尼斯·A·米伦伯格成为公司的新CEO。更糟糕的是，2020年3月20日，随着疫情的爆发，波音股价跌到了95.01美元，创下了五年来的新低。这次疫情对波音核心商用飞机业务来说又是一次重大打击，因为各国为抗击疫情已经实施了旅行限制，全球航空旅行已经停止了。波音的股价最终从2019年12月31日的323.83美元下跌到了2020年12月31日的214.06美元，下跌了34%。但其股价后来从3月份的低点又大幅上涨了125%。具体来说，波音的股价在2020年11月和12月出现了强劲反弹，原因是有关取消737 MAX停飞和疫苗接种的利好消息。2020年11月18日，美国联邦航空管理局(FAA)取消了对737 MAX的停飞令。另外，世界卫生组织在2020年12月指出，“第一次大规模疫苗接种计划”已经开始。2021年，波音的股价继续在回升。今年以来，波音股价上涨了7%，从2020年12月31日的214.06美元上涨到了2021年5月5日的228.18美元。虽然可以有把握的说，波音最糟糕的时期已经过去，但复苏之路肯定不会一帆风顺。波音股价能否持续回升猛兽财经认为波音股价能否持续回升的关键在于其核心商用飞机业务部门能否及时减少亏损，并重新实现盈利。而波音商业飞机业务的未来前景反过来又受到737 MAX交付量和全球旅行恢复的影响。到目前为止波音商用飞机业务的营收已经同比下降了31%，从2020年第一季度的62亿美元下降到了2021年第一季度的43亿美元。这已经比在2020财年全年收入下降50%的情况下有所改善。另外商用飞机业务的部分运营亏损也从2020年第一季度的21亿美元减少到最近一季度的9亿美元。这一改善主要是由于美国联邦航空管理局在2020年11月取消了对737 MAX的停飞令后，737 MAX的交付恢复。截至2021年4月26日，波音已交付了超过85架的737MAX飞机。值得注意的是，波音也从美国的一些其他航空公司接到了737飞机的新订单。另一方面，737 MAX仍在等待在中国这个主要的航空市场落地。在2021年4月28日的2021年第一季度财报电话会议上，波音承认“我们仍在等待中国对737 MAX的监管批准”，“它的时间将影响我们的737交付计划”和“未来的生产率”。令问题进一步复杂化的是，中国能不能取消对737 MAX的停飞令不仅仅是一个安全问题，因为美中关系也可能是决定737 MAX何时获准在中国恢复服务的一个重要因素。更重要的是，737 MAX飞机本身还存在着很多问题。路透社在2021年4月29日报道，美国联邦航空管理局已要求波音公司“修复其部分737 MAX飞机电气系统的连接问题，这些问题可能会导致发动机擎保护措施失效和驾驶舱的关键功能失效。”路透社随后又在2021年5月5日发表了另一篇文章，强调要求波音向美国联邦航空管理局提供“最新的文件，用来证明737 MAX子系统不会受到电气连接问题的影响。”波音公司早前在2021年4月底就透露，约有“100架在用飞机受到了电气系统问题的影响”，这将导致“4月份的交付量很少”。换句话说，将737 MAX恢复到正常的交付水平可能要花费比预期更长的时间。另外，全球旅行的恢复是对波音核心商用飞机业务产生重大影响的另一个关键因素。国际航空运输协会5月4日的发布的最新消息显示，近期全球航空旅行前景黯淡。根据国际航空运输协会的数据，全球旅客飞行公里数仍约为疫情前的(即2019年3月)的三分之一。与国内旅游相比，国际旅行预计还需要更长的时间才能恢复。全球旅行数据和趋势资料来源:国际航空运输协会除此之外，还有其他更复杂的因素。据路透社报道，2021年4月，世卫组织指出，鉴于“接种疫苗是否能防止疫情传播的不确定性以及公平担忧”，它不支持恢复全球旅行。几天前，国际航空运输协会还警告说，旅行恢复“可能会因(高昂的)成本而受到危险的影响。”更重要的是，如下图所示，2019疫情在世界各地的遏制情况并不均衡。虽然美国每周确诊的病例显著下降，但在印度和拉丁美洲等地，确诊病例还在继续增加。世界各地的新冠肺炎确诊病例资料来源:国际航空运输协会简而言之，虽然波音的商用飞机业务最终肯定会复苏，但复苏的时间还非常不确定，主要原因还是我们上面说的那些复杂因素。对波音的财务预测波音在2021年第一季度业绩发布会上重申，“与国际航空运输协会和其他行业团体一致，我们预计2023年至2024年客运量将恢复到2019年的水平。波音还在财报电话会议上补充道，“商用飞机业务的复苏将使我们能够在2022年实现正现金流。”卖方分析师通常会与公司管理层在未来的财务预测上保持一致。根据S&P Capital IQ的数据，市场普遍认为，波音在2021财年和2022财年的营收将分别增长37%和12%，达到798亿美元和895亿美元。华尔街预计，波音的营收将在2023财年持平，2024财年将同比增长8%，达到960亿美元。作为参考，波音在2019财年的收入为766亿美元，在2020财年的销售额为1011亿美元。根据卖方分析师的普遍预期，波音还有望在2022财年实现盈利，运营现金流和自由现金流分别达到94亿美元和75亿美元。在2019财年和2020财年的过去两年里，波音的运营现金流和自由现金流均为负值，预计2021财年将保持不变。值得注意的是，波音2021年第一季度的运营现金流为- 34亿美元，较2020年第一季度的- 43亿美元有所改善。尽管如此，波音公司还是在2021第一季度财报电话会议上强调，“我们的现金流状况在很大程度上取决于能否获得剩余的737 MAX监管批准、商用飞机业务的复苏以及与客户就机群规划需求进行的持续讨论。在猛兽财经看来，目前市场对波音公司的财务预测还是有点过于乐观了。当前，疫情在全球部分地区再次抬头，国际旅行复苏速度低于预期。而且目前还不能确定的是，波音最新的电气系统问题是否还会导致737 MAX的交付进一步延迟。我们认为卖方分析师很有可能会考虑下调对波音未来几个季度的财务预测。在2021年应该买入波音股票吗？从长远来看，我们确实非常喜欢波音这种非常优秀的企业。更重要的是，在可预见的未来，空客和波音这种公司在商用飞机领域的双头垄断格局不太可能会受到任何公司的挑战，因为这个领域在规模和资金方面存在着巨大的进入壁垒。另一方面，波音的股票在短期内可能不那么有吸引力。理由就是我们前面说过的那些，目前市场对波音的财务预测还是太乐观了，而且市场对波音的估值高于与其竞争对手空客，以及更多的737 MAX飞机还在受到当前电气系统问题的影响，还有就是疫情需要比预期更长的时间才能得到有效控制等因素，促使我们得到这样的结论。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":267,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":377956228,"gmtCreate":1619491494664,"gmtModify":1704724834396,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/377956228","repostId":"1108893648","repostType":4,"repost":{"id":"1108893648","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1619477924,"share":"https://ttm.financial/m/news/1108893648?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-04-27 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referrerpolicy=\"no-referrer\">特斯拉股价去年飙升了八倍多，截至周一收盘，2021年至今累涨4.6%，同期标普500指数大盘累涨逾11%。今年1月25日，特斯拉创下900.40美元的历史新高。</p><p><b>季度营收逊于预期，利润创新高，卖出比特币获利1.01亿美元</b></p><p>财报显示，特斯拉一季度营收103.9亿美元，同比增长74%，但低于市场预期的104.1亿美元。非GAAP的EPS为每股收益0.93美元，同比增长逾300%并高于预期的0.80美元。</p><p><b>GAAP项下净收入为4.38亿美元，创史上最高季度盈利纪录，是连续七个季度实现正盈利</b>。去年在全球最大电动车市场之一中国的带动下，特斯拉曾实现了公司历史上首个全年盈利。</p><p>当季公司自由现金流2.93亿美元，市场预期负8280万美元；资本支出13.5亿美元，市场预期10.9亿美元。<b>季度内与比特币相关的现金净流出12亿美元，通过卖出比特币获得1.01亿美元</b>。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7fe7a0e1e08fa42ea37ab042daa9ae3b\" tg-width=\"500\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\">当季汽车部门毛利率为26.5%，好于市场预期的24.3%。但市场不满于汽车平均售价ASP下跌13%。特斯拉称，这是由于高端Model S轿车和Model X SUV因产品更新而交付量下降，以及中国产平均售价较低的汽车在产品组合中所占的比例较高所致。</p><p>此外，特斯拉季末持有的现金及其等价物为171.4亿美元，同比翻倍但较去年四季度环比下滑，并逊于市场预期的179亿美元。</p><p><b>监管信用收入再次高于净利润，否则连续六个季度无法盈利</b></p><p>与以往的季报相比，特斯拉盘后波动最初较为平缓，这可能与市场预期到会有创纪录的盈利有关。Mott Capital的分析师Michael Kramer曾在财报前称，看到特斯拉“业绩喜人”并不感到惊讶：</p><blockquote>“原因很简单，特斯拉今年2月购买了15亿美元的比特币，后者在第一季度大幅上涨并屡创历史新高，这些未实现收益将显示在特斯拉的其他收入项下，所以财报可能会远超预期。同时，特斯拉在4月初报告了创纪录最高的一季度交付量，也超出市场预期，都利好于一季报。”</blockquote><p><b>金融博客Zerohedge则指出，特斯拉所有净利润都来自环境监管信用（regulatory credits）销售。</b></p><p>由于特斯拉的零排放汽车生产量超过其配额，可以将多余的信用额出售给汽车制造商，否则这些竞争对手制造的车辆将低于全球监管机构的要求。</p><p>一季度公司衡量盈利能力的指标——运营收入为5.94亿美元，其中监管信用销售额占5.18亿美元，高于GAAP净利润4.38亿美元，并创史上最高纪录，远高于去年四季度的4.01亿美元。</p><p>这代表该项收入持续成为特斯拉盈利的关键动力，公司单纯卖车将陷入亏损。今年一季度不仅是特斯拉连续第七个季度盈利，也是连续第六个季度没有监管信用销售就无法盈利。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/e6d0df2a226ec8cf1d9d81a9897ad4f0\" tg-width=\"543\" tg-height=\"290\" referrerpolicy=\"no-referrer\">2020全年，特斯拉通过出售零排放信用产生了近16亿美元的收入，是2019全年5.94亿美元收入的三倍。唱衰特斯拉的人们认为，随着越来越多的传统汽车制造商进军电动车，将减少对特斯拉多余监管信用的需求，进而影响其利润。</p><p><b>一季度车辆交付创新高，但没生产高端Model S或X，找新供应商应对缺芯</b></p><p>特斯拉在财报中称，一季度设法找到新的供应商，以应对芯片供应短缺问题。</p><p>当季交付“平民神车”Model 3和Model Y紧凑型SUV共182847辆，同比增140%，略高于4月初公布的交付182780辆。交付高端Model S和X共2030辆，同比下跌83%，而且这两款车型的产量为零，降幅为100%，交付车辆均为库存旧款。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/87cbfc435b63091dbf773472735ea14b\" tg-width=\"1442\" tg-height=\"314\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>投资者高度关注特斯拉2021年的全年交付量目标。公司重申1月时的承诺，即未来几年的交付量年均增长率为50%，</b>但也警告称，增长率将取决于设备产能、运营效率和供应链的稳定。</p><p>特斯拉曾在4月2日宣布，即便在缺芯片的背景下，今年一季度生产了18万辆汽车，交付近18.5万辆，不仅高于产量还创最高纪录，显著高于去年四季度交付的180570辆，更较上年同期的8.8万辆翻倍。这主要受到Model Y紧凑型SUV和中国持续需求高涨的提振。</p><p>特斯拉去年交付量同比增36%至499647辆，按50%的增长率计算今年将交付75万辆，华尔街共识预期为交付80万辆车。券商Wedbush分析师Dan Ives甚至预计，鉴于中国和欧洲销售增长强劲，今年总交付有望超85万辆，平均到每个季度为212500辆，比一季度交付量还要高出15%。</p><p>全球对电动车需求持续增长，特斯拉正在增加产能以跟上步伐。公司今年的目标是在美国得州奥斯汀和德国柏林开设工厂，其中德国工厂将是欧洲首个超级工厂。作为特斯拉首个海外工厂，上海超级工厂也已扩大产能，自2019年推出Model 3轿车后，今年开始交付中国制造的Model Y。</p><p>特斯拉今日表示：</p><blockquote>一季度拥有超级充电站561座，增幅28%。美国加州Fremont工厂Model&nbsp;Y产量继续提高，接近充分产能，美国得州奥斯汀工厂建设继续推进，仍然有望在今年投产和交付车辆。预计中国上海超级工厂的Model&nbsp;Y将在2021年继续按季度增产，供应本土化比率近期已经超过90%，向欧洲和亚太地区的出口也继续按计划取得进展。德国柏林超级工厂的建设继续推进，仍然有望在2021年投产和交付车辆。将继续向该工厂建筑物运送喷漆等设备，继续提高对欧洲市场的出口量。</blockquote><p><a href=\"https://laohu8.com/S/MS\">摩根士丹利</a>分析师Adam Jonas在4月发布研报称，拜登政府的“天量”基建计划将令发展美国电动车生态系统，特斯拉也会从中获益；尽管电动车领域短期竞争加剧，但从长期看，“错过特斯拉是最大的风险”。</p><p><b>特斯拉的困境：全球芯片荒、安全事故调查、竞品迭起争夺市场份额</b></p><p>然而，看似形势一片大好，特斯拉也不是完全没有“远虑近忧”。</p><p>上周，美国国家公路交通安全管理局（NHTSA）和美国国家运输安全委员会（NTSB）两个联邦机构宣布调查4月17日晚间的一起致命车祸，一辆特斯拉Model S在高速转弯时撞树并引发大火，致车上两名男子死亡，当地警方的初步调查发现，事故发生时没有人在驾驶车辆。</p><p>几乎同一时间，特斯拉还遭遇中国车主在上海车展“车顶维权”事件，车主认为刹车系统有问题，特斯拉最初的强硬表态和在官媒点名批评后火速道歉均在互联网引起轩然大波。分析称，这些事故让人们再次关注特斯拉自动驾驶功能的安全性，有人认为其过度营销了“无人驾驶”概念。</p><p>除了特斯拉有二十多起撞车事故在接受调查外，公司还面临零部件短缺的问题，2月曾被迫短暂关闭了加州Fremont工厂生产线。由于全球半导体短缺，<a href=\"https://laohu8.com/S/GM\">通用汽车</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/F\">福特汽车</a>和大众汽车等竞争对手不得不闲置一些产能，整个行业都在应对的汽车缺芯对特斯拉的生产也造成负面影响。</p><p>对市场来说，最令人担心的并不是单起事故，而是未来随着传统车企加速转型，特斯拉的领先优势将快速消失，或者至少遭遇重大打击，市场份额会被蚕食：</p><blockquote>由菲亚特·克莱斯勒和PSA合并产生的全球第四大车企Stellantis本月称将加快向电动车转型的步伐，梅赛德斯-奔驰推出了EQS，意大利超跑制造商<a href=\"https://laohu8.com/S/RACE\">法拉利</a>也计划在2025年推出首款新车型。在此之前，通用汽车、福特汽车和大众汽车都公布了雄心勃勃的电动车计划。</blockquote><p>在传统车企和中外新锐初创公司的双面夹击下，研究公司Cox Automotive的数据显示，在美国，特斯拉约占第一季度全电动汽车销量的70%，与去年同期的约82%相比有所下降。</p><p>彭博行业研究（Bloomberg Intelligence）也称，2020年特斯拉在全球电动车市场销量的领先优势较2019年下滑1个百分点至24%。与此同时，大众汽车旗下电动车的市场份额从2019年的4%升至2020年的9%，并有望在2023年超过特斯拉。</p><p>业内一致看好曾令大众汽车股价在3月上旬风头无两，一周涨近50%，创下2008年大众轧空行情以来的最佳表现。市值飙升至逾1600亿美元，超过SAP软件成为德国DAX基准指数最大公司。</p><p>大宗汽车曾称，预计2021年交付超过45万辆电动汽车（EV），是2020年总产量的两倍多，朝着2025年每年销售300万辆电动车的目标迈出重要一步。<a href=\"https://laohu8.com/S/UBS\">瑞银</a>分析师Patrick Hummel评价道，如果特斯拉是“电动车界的<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>”，那大众就是下一个“<a href=\"https://laohu8.com/S/SMSN.UK\">三星</a>”，代表盈利能力强和销量大。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>特斯拉连续七季盈利，一季度营收逊于预期</title>\n<style 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href=\"https://laohu8.com/S/TSLA\">特斯拉</a>一季度营收逊于预期，但利润创新高，EPS高于预期，卖出比特币获利1.01亿美元。分析称，监管信用收入再次高于净利润，否则连续六季无法盈利，一季度找供应商应对缺芯但没生产高端Model S或X，盘后先涨1%后一度跌超3%。</blockquote><p>电动汽车巨头、最近频繁凭借数字货币“出圈”的特斯拉于4月26日周一美股盘后公布了一季报，开启了美股财报季最繁忙的一周。【<a href=\"https://tesla-cdn.thron.com/static/R3GJMT_TSLA_Q1_2021_Update_5KJWZA.pdf?xseo=&amp;response-content-disposition=inline%3Bfilename%3D%22TSLA-Q1-2021-Update.pdf%22\" target=\"_blank\">财报详情</a>】</p><p>由于营收逊于预期、高端S和X车型没有生产，特斯拉盘后一度上涨0.7%，随即跌超3%。周一盘初曾涨2.7%，收涨逾1%，上逼740美元整数位，并重新接近月内高位。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/9889f8b7c3b551619bf279d17d66c050\" tg-width=\"732\" tg-height=\"517\" referrerpolicy=\"no-referrer\">特斯拉股价去年飙升了八倍多，截至周一收盘，2021年至今累涨4.6%，同期标普500指数大盘累涨逾11%。今年1月25日，特斯拉创下900.40美元的历史新高。</p><p><b>季度营收逊于预期，利润创新高，卖出比特币获利1.01亿美元</b></p><p>财报显示，特斯拉一季度营收103.9亿美元，同比增长74%，但低于市场预期的104.1亿美元。非GAAP的EPS为每股收益0.93美元，同比增长逾300%并高于预期的0.80美元。</p><p><b>GAAP项下净收入为4.38亿美元，创史上最高季度盈利纪录，是连续七个季度实现正盈利</b>。去年在全球最大电动车市场之一中国的带动下，特斯拉曾实现了公司历史上首个全年盈利。</p><p>当季公司自由现金流2.93亿美元，市场预期负8280万美元；资本支出13.5亿美元，市场预期10.9亿美元。<b>季度内与比特币相关的现金净流出12亿美元，通过卖出比特币获得1.01亿美元</b>。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7fe7a0e1e08fa42ea37ab042daa9ae3b\" tg-width=\"500\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\">当季汽车部门毛利率为26.5%，好于市场预期的24.3%。但市场不满于汽车平均售价ASP下跌13%。特斯拉称，这是由于高端Model S轿车和Model X SUV因产品更新而交付量下降，以及中国产平均售价较低的汽车在产品组合中所占的比例较高所致。</p><p>此外，特斯拉季末持有的现金及其等价物为171.4亿美元，同比翻倍但较去年四季度环比下滑，并逊于市场预期的179亿美元。</p><p><b>监管信用收入再次高于净利润，否则连续六个季度无法盈利</b></p><p>与以往的季报相比，特斯拉盘后波动最初较为平缓，这可能与市场预期到会有创纪录的盈利有关。Mott Capital的分析师Michael Kramer曾在财报前称，看到特斯拉“业绩喜人”并不感到惊讶：</p><blockquote>“原因很简单，特斯拉今年2月购买了15亿美元的比特币，后者在第一季度大幅上涨并屡创历史新高，这些未实现收益将显示在特斯拉的其他收入项下，所以财报可能会远超预期。同时，特斯拉在4月初报告了创纪录最高的一季度交付量，也超出市场预期，都利好于一季报。”</blockquote><p><b>金融博客Zerohedge则指出，特斯拉所有净利润都来自环境监管信用（regulatory credits）销售。</b></p><p>由于特斯拉的零排放汽车生产量超过其配额，可以将多余的信用额出售给汽车制造商，否则这些竞争对手制造的车辆将低于全球监管机构的要求。</p><p>一季度公司衡量盈利能力的指标——运营收入为5.94亿美元，其中监管信用销售额占5.18亿美元，高于GAAP净利润4.38亿美元，并创史上最高纪录，远高于去年四季度的4.01亿美元。</p><p>这代表该项收入持续成为特斯拉盈利的关键动力，公司单纯卖车将陷入亏损。今年一季度不仅是特斯拉连续第七个季度盈利，也是连续第六个季度没有监管信用销售就无法盈利。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/e6d0df2a226ec8cf1d9d81a9897ad4f0\" tg-width=\"543\" tg-height=\"290\" referrerpolicy=\"no-referrer\">2020全年，特斯拉通过出售零排放信用产生了近16亿美元的收入，是2019全年5.94亿美元收入的三倍。唱衰特斯拉的人们认为，随着越来越多的传统汽车制造商进军电动车，将减少对特斯拉多余监管信用的需求，进而影响其利润。</p><p><b>一季度车辆交付创新高，但没生产高端Model S或X，找新供应商应对缺芯</b></p><p>特斯拉在财报中称，一季度设法找到新的供应商，以应对芯片供应短缺问题。</p><p>当季交付“平民神车”Model 3和Model Y紧凑型SUV共182847辆，同比增140%，略高于4月初公布的交付182780辆。交付高端Model S和X共2030辆，同比下跌83%，而且这两款车型的产量为零，降幅为100%，交付车辆均为库存旧款。<img src=\"https://static.tigerbbs.com/87cbfc435b63091dbf773472735ea14b\" tg-width=\"1442\" tg-height=\"314\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><b>投资者高度关注特斯拉2021年的全年交付量目标。公司重申1月时的承诺，即未来几年的交付量年均增长率为50%，</b>但也警告称，增长率将取决于设备产能、运营效率和供应链的稳定。</p><p>特斯拉曾在4月2日宣布，即便在缺芯片的背景下，今年一季度生产了18万辆汽车，交付近18.5万辆，不仅高于产量还创最高纪录，显著高于去年四季度交付的180570辆，更较上年同期的8.8万辆翻倍。这主要受到Model Y紧凑型SUV和中国持续需求高涨的提振。</p><p>特斯拉去年交付量同比增36%至499647辆，按50%的增长率计算今年将交付75万辆，华尔街共识预期为交付80万辆车。券商Wedbush分析师Dan Ives甚至预计，鉴于中国和欧洲销售增长强劲，今年总交付有望超85万辆，平均到每个季度为212500辆，比一季度交付量还要高出15%。</p><p>全球对电动车需求持续增长，特斯拉正在增加产能以跟上步伐。公司今年的目标是在美国得州奥斯汀和德国柏林开设工厂，其中德国工厂将是欧洲首个超级工厂。作为特斯拉首个海外工厂，上海超级工厂也已扩大产能，自2019年推出Model 3轿车后，今年开始交付中国制造的Model Y。</p><p>特斯拉今日表示：</p><blockquote>一季度拥有超级充电站561座，增幅28%。美国加州Fremont工厂Model&nbsp;Y产量继续提高，接近充分产能，美国得州奥斯汀工厂建设继续推进，仍然有望在今年投产和交付车辆。预计中国上海超级工厂的Model&nbsp;Y将在2021年继续按季度增产，供应本土化比率近期已经超过90%，向欧洲和亚太地区的出口也继续按计划取得进展。德国柏林超级工厂的建设继续推进，仍然有望在2021年投产和交付车辆。将继续向该工厂建筑物运送喷漆等设备，继续提高对欧洲市场的出口量。</blockquote><p><a href=\"https://laohu8.com/S/MS\">摩根士丹利</a>分析师Adam Jonas在4月发布研报称，拜登政府的“天量”基建计划将令发展美国电动车生态系统，特斯拉也会从中获益；尽管电动车领域短期竞争加剧，但从长期看，“错过特斯拉是最大的风险”。</p><p><b>特斯拉的困境：全球芯片荒、安全事故调查、竞品迭起争夺市场份额</b></p><p>然而，看似形势一片大好，特斯拉也不是完全没有“远虑近忧”。</p><p>上周，美国国家公路交通安全管理局（NHTSA）和美国国家运输安全委员会（NTSB）两个联邦机构宣布调查4月17日晚间的一起致命车祸，一辆特斯拉Model S在高速转弯时撞树并引发大火，致车上两名男子死亡，当地警方的初步调查发现，事故发生时没有人在驾驶车辆。</p><p>几乎同一时间，特斯拉还遭遇中国车主在上海车展“车顶维权”事件，车主认为刹车系统有问题，特斯拉最初的强硬表态和在官媒点名批评后火速道歉均在互联网引起轩然大波。分析称，这些事故让人们再次关注特斯拉自动驾驶功能的安全性，有人认为其过度营销了“无人驾驶”概念。</p><p>除了特斯拉有二十多起撞车事故在接受调查外，公司还面临零部件短缺的问题，2月曾被迫短暂关闭了加州Fremont工厂生产线。由于全球半导体短缺，<a href=\"https://laohu8.com/S/GM\">通用汽车</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/F\">福特汽车</a>和大众汽车等竞争对手不得不闲置一些产能，整个行业都在应对的汽车缺芯对特斯拉的生产也造成负面影响。</p><p>对市场来说，最令人担心的并不是单起事故，而是未来随着传统车企加速转型，特斯拉的领先优势将快速消失，或者至少遭遇重大打击，市场份额会被蚕食：</p><blockquote>由菲亚特·克莱斯勒和PSA合并产生的全球第四大车企Stellantis本月称将加快向电动车转型的步伐，梅赛德斯-奔驰推出了EQS，意大利超跑制造商<a href=\"https://laohu8.com/S/RACE\">法拉利</a>也计划在2025年推出首款新车型。在此之前，通用汽车、福特汽车和大众汽车都公布了雄心勃勃的电动车计划。</blockquote><p>在传统车企和中外新锐初创公司的双面夹击下，研究公司Cox Automotive的数据显示，在美国，特斯拉约占第一季度全电动汽车销量的70%，与去年同期的约82%相比有所下降。</p><p>彭博行业研究（Bloomberg Intelligence）也称，2020年特斯拉在全球电动车市场销量的领先优势较2019年下滑1个百分点至24%。与此同时，大众汽车旗下电动车的市场份额从2019年的4%升至2020年的9%，并有望在2023年超过特斯拉。</p><p>业内一致看好曾令大众汽车股价在3月上旬风头无两，一周涨近50%，创下2008年大众轧空行情以来的最佳表现。市值飙升至逾1600亿美元，超过SAP软件成为德国DAX基准指数最大公司。</p><p>大宗汽车曾称，预计2021年交付超过45万辆电动汽车（EV），是2020年总产量的两倍多，朝着2025年每年销售300万辆电动车的目标迈出重要一步。<a href=\"https://laohu8.com/S/UBS\">瑞银</a>分析师Patrick Hummel评价道，如果特斯拉是“电动车界的<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>”，那大众就是下一个“<a href=\"https://laohu8.com/S/SMSN.UK\">三星</a>”，代表盈利能力强和销量大。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/d1f099f6724852eed80c0925003dfca8","relate_stocks":{"TSLA":"特斯拉"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1108893648","content_text":"摘要：特斯拉一季度营收逊于预期，但利润创新高，EPS高于预期，卖出比特币获利1.01亿美元。分析称，监管信用收入再次高于净利润，否则连续六季无法盈利，一季度找供应商应对缺芯但没生产高端Model 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Kramer曾在财报前称，看到特斯拉“业绩喜人”并不感到惊讶：“原因很简单，特斯拉今年2月购买了15亿美元的比特币，后者在第一季度大幅上涨并屡创历史新高，这些未实现收益将显示在特斯拉的其他收入项下，所以财报可能会远超预期。同时，特斯拉在4月初报告了创纪录最高的一季度交付量，也超出市场预期，都利好于一季报。”金融博客Zerohedge则指出，特斯拉所有净利润都来自环境监管信用（regulatory credits）销售。由于特斯拉的零排放汽车生产量超过其配额，可以将多余的信用额出售给汽车制造商，否则这些竞争对手制造的车辆将低于全球监管机构的要求。一季度公司衡量盈利能力的指标——运营收入为5.94亿美元，其中监管信用销售额占5.18亿美元，高于GAAP净利润4.38亿美元，并创史上最高纪录，远高于去年四季度的4.01亿美元。这代表该项收入持续成为特斯拉盈利的关键动力，公司单纯卖车将陷入亏损。今年一季度不仅是特斯拉连续第七个季度盈利，也是连续第六个季度没有监管信用销售就无法盈利。2020全年，特斯拉通过出售零排放信用产生了近16亿美元的收入，是2019全年5.94亿美元收入的三倍。唱衰特斯拉的人们认为，随着越来越多的传统汽车制造商进军电动车，将减少对特斯拉多余监管信用的需求，进而影响其利润。一季度车辆交付创新高，但没生产高端Model S或X，找新供应商应对缺芯特斯拉在财报中称，一季度设法找到新的供应商，以应对芯片供应短缺问题。当季交付“平民神车”Model 3和Model Y紧凑型SUV共182847辆，同比增140%，略高于4月初公布的交付182780辆。交付高端Model S和X共2030辆，同比下跌83%，而且这两款车型的产量为零，降幅为100%，交付车辆均为库存旧款。投资者高度关注特斯拉2021年的全年交付量目标。公司重申1月时的承诺，即未来几年的交付量年均增长率为50%，但也警告称，增长率将取决于设备产能、运营效率和供应链的稳定。特斯拉曾在4月2日宣布，即便在缺芯片的背景下，今年一季度生产了18万辆汽车，交付近18.5万辆，不仅高于产量还创最高纪录，显著高于去年四季度交付的180570辆，更较上年同期的8.8万辆翻倍。这主要受到Model 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22:51","market":"us","language":"zh","title":"美国6月密歇根消费者信心较上月攀升，通胀预期意外下滑","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2142197209","media":"华尔街见闻","summary":"周五公布的密歇根大学消费者信心指数6月初值显示，美国消费者情绪在6月初升幅超过预期。\n根据数据，6月的消费者信心指数初值为86.4，相较5月终值82.9出现明显上升，也高于84.4的市场预期。此外，同","content":"<p>周五公布的密歇根大学消费者信心指数6月初值显示，美国消费者情绪在6月初升幅超过预期。</p>\n<p>根据数据，6月的消费者信心指数初值为86.4，相较5月终值82.9出现明显上升，也高于84.4的市场预期。此外，同时发布的经济现况指数从5月的89.4小升至90.6，而消费者预期指数则是从5月的78.8升至83.8。</p>\n<p>通胀方面，本次调查显示，消费者对未来一年通胀的预期值为4.0%，较上月的4.6%下降了0.6个百分点；而对未来五年通胀的预期值为2.8%，较上月的3.0%下降了0.2个百分点。</p>\n<p>不过需要注意的是，一年及五年通胀预期目前仍然处于2011年以来的高位。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f7f775be5dbf6b1ae3d012b4636fb0c2\" tg-width=\"1199\" tg-height=\"692\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>作为参照，衡量美债市场对通胀预期的盈亏平衡通胀率年初以来的上行趋势已在5月中旬暂告终结，目前5年期大体位于2.4~2.5%区间，而10年期则位于2.3~2.4%区间。</p>\n<p>密歇根大学消费者信心调查的负责人Richard Curtin在公布数据时指出，美国经济预期会出现更强增长，预计失业率将录得净降低的消费者人数创下历史新高。但是，尽管通胀预期在6月初有所下降，通胀率上升仍然是消费者最关心的问题。</p>\n<p>Richard Curtin同时还表示，本次调查中，受访消费者对住房、汽车、家庭耐用品价格的负面反馈是1974年11月历史新低以来最差水平。</p>\n<p>金融博客ZeroHedge在数据出炉之后的分析中指出，本月消费者信心指数的升幅远超市场预期，原因在于消费者预期指数的大幅上升提供了动力。</p>\n<p>而彭博在数据公布后的文章当中指出，随着旅行限制的取消，气温回暖以及健康问题的弱化，消费者的情绪更加乐观。与此同时，随着经济发展加速，政策制定者以及投资者都在密切关注通胀预期。</p>\n<p>ben'ci</p>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美国6月密歇根消费者信心较上月攀升，通胀预期意外下滑</title>\n<style 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3、随着过去供应中断的影响消退，劳动力短缺出现缓解以及商品需求增长减速，贸易瓶颈也将得到缓解；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 4、价格纯粹是暂时性上涨，而且是针对了特定行业。随着供应回升，涨势也将消退；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 5、从定义出发，价格通胀的任一方面都是暂时性走高，因为产出缺口仍旧存在，而持续的价格压力则需要缺口消失；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 6、薪资上涨主要出现在工资较低的工作当中。这是一件好事，因为这有助于缩小收入差距；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 7、近年来，薪资水平和物价通胀之间的联系有所减弱。我们仍旧应该庆祝，而非哀叹工资上涨；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 8、从定义出发，薪资增速的任一方面都是暂时性增长，因为失业率仍旧太高，无法产生持续的薪资压力；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 9、密歇根大学通胀预期指数已经飙升，但这是对显而易见的食物和能源价格上涨的过度反应；当这两大价格走低时，通胀预期也会消退；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 10、从历史上看，只有在实际通胀持续高企一段时间之后，通胀预期才会走高；最近的上涨一定是侥幸；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 11、盈亏平衡通胀率只是温和上升，如果真的存在问题，债市会告诉我们一切；\n</blockquote>\n<blockquote>\n 12、忽略那些有关通胀预期的粗略调查，对专业经济学家的调查仍旧认为，长期来看，通胀将达到美联储的目标。\n</blockquote>\n<p>美国银行还指出，最重要的一点在于，<b>市场相信“不要担心通胀过高，因为美联储可以竭尽所能地加息，以此来冷却通胀”。</b></p>\n<p>对此，金融博客Zero Hedge直接讽刺道：美联储行得很，不仅可以用加息来冷却通胀，还可以让宝贝美股在15分钟之内就崩盘呢。</p>\n<p>不过值得注意的是，市场的上述观点，多多少少都还算有一些道理。那么，美国银行在担心什么？</p>\n<p>Meyer认为，若将近期所有的通胀问题均视为“暂时出现”，这并不合情理。最关键的地方是，<b>这些“暂时性”压力可能会持续好几个月，并可能成为通胀心理学当中的固有因素。</b></p>\n<p>她还称，考虑到美国货币和财政当局已经用言语和行动表明，他们希望未来几年经济过热、通胀走高，上述可能性就变得非常之大。</p>\n<p>对于“美联储可以轻易把高通胀的潘多拉魔盒关上”的说法，美国银行也并不认同：</p>\n<blockquote>\n 近几十年来，我们从未有过持续的高通胀。\n <b>但历史表明，一旦通胀走高，就很难在不引发经济衰退的情况下加以控制。</b>\n</blockquote>\n<p>此外，美联储已经承诺，加息将比常态情况下来得更晚，且只有当他们相信更高的通胀已经根植于美国经济之中时才会加息。</p>\n<p>这也就意味着，美联储当前的政策策略使得加息变得愈发困难，但如果有意外发生，加息信号来得比美联储目前的暗示还要早，那么对于市场而言，一切就已经太晚了。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美银“打脸”美联储：哪有什么“暂时性”通胀？</title>\n<style 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1、劳动力短缺将在秋季消失，届时失业福利将减少，儿童保育更好找，对于在工作岗位上感染新冠病毒的担忧也将减退；\n\n\n 2、商品生产的瓶颈是由特殊的冲击造成的。随着生产回暖，需求从商品转向服务，瓶颈就将逐渐消失；\n\n\n 3、随着过去供应中断的影响消退，劳动力短缺出现缓解以及商品需求增长减速，贸易瓶颈也将得到缓解；\n\n\n 4、价格纯粹是暂时性上涨，而且是针对了特定行业。随着供应回升，涨势也将消退；\n\n\n 5、从定义出发，价格通胀的任一方面都是暂时性走高，因为产出缺口仍旧存在，而持续的价格压力则需要缺口消失；\n\n\n 6、薪资上涨主要出现在工资较低的工作当中。这是一件好事，因为这有助于缩小收入差距；\n\n\n 7、近年来，薪资水平和物价通胀之间的联系有所减弱。我们仍旧应该庆祝，而非哀叹工资上涨；\n\n\n 8、从定义出发，薪资增速的任一方面都是暂时性增长，因为失业率仍旧太高，无法产生持续的薪资压力；\n\n\n 9、密歇根大学通胀预期指数已经飙升，但这是对显而易见的食物和能源价格上涨的过度反应；当这两大价格走低时，通胀预期也会消退；\n\n\n 10、从历史上看，只有在实际通胀持续高企一段时间之后，通胀预期才会走高；最近的上涨一定是侥幸；\n\n\n 11、盈亏平衡通胀率只是温和上升，如果真的存在问题，债市会告诉我们一切；\n\n\n 12、忽略那些有关通胀预期的粗略调查，对专业经济学家的调查仍旧认为，长期来看，通胀将达到美联储的目标。\n\n美国银行还指出，最重要的一点在于，市场相信“不要担心通胀过高，因为美联储可以竭尽所能地加息，以此来冷却通胀”。\n对此，金融博客Zero Hedge直接讽刺道：美联储行得很，不仅可以用加息来冷却通胀，还可以让宝贝美股在15分钟之内就崩盘呢。\n不过值得注意的是，市场的上述观点，多多少少都还算有一些道理。那么，美国银行在担心什么？\nMeyer认为，若将近期所有的通胀问题均视为“暂时出现”，这并不合情理。最关键的地方是，这些“暂时性”压力可能会持续好几个月，并可能成为通胀心理学当中的固有因素。\n她还称，考虑到美国货币和财政当局已经用言语和行动表明，他们希望未来几年经济过热、通胀走高，上述可能性就变得非常之大。\n对于“美联储可以轻易把高通胀的潘多拉魔盒关上”的说法，美国银行也并不认同：\n\n 近几十年来，我们从未有过持续的高通胀。\n 但历史表明，一旦通胀走高，就很难在不引发经济衰退的情况下加以控制。\n\n此外，美联储已经承诺，加息将比常态情况下来得更晚，且只有当他们相信更高的通胀已经根植于美国经济之中时才会加息。\n这也就意味着，美联储当前的政策策略使得加息变得愈发困难，但如果有意外发生，加息信号来得比美联储目前的暗示还要早，那么对于市场而言，一切就已经太晚了。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":387,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"EN","totalScore":0},{"id":112844989,"gmtCreate":1622862810641,"gmtModify":1704192650542,"author":{"id":"3575693618857163","authorId":"3575693618857163","name":"SamuelTse","avatar":"https://static.tigerbbs.com/7c835f9ee5e2d52dafa611e8a1cf083d","crmLevel":4,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3575693618857163","authorIdStr":"3575693618857163"},"themes":[],"htmlText":"?","listText":"?","text":"?","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":1,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/112844989","repostId":"1177749357","repostType":4,"repost":{"id":"1177749357","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1622862513,"share":"https://ttm.financial/m/news/1177749357?lang=&edition=fundamental","pubTime":"2021-06-05 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