To The Moon

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現實世界裡，人們總希望尋找那些沒有風險或者風險很低的買賣活動，俗話稱之為“空手套白狼”。[Miser]

比如，在A市場一件衣服賣100元，而在B市場同一款衣服卻可以賣出120元，那麼，聰明的人就會在A市場買入這件衣服，並拿到B市場上賣出，忽略其中的運輸費用的話，他就可以淨賺20元。

同樣地，無論股票市場還是期權市場，投資者既存在獲得收益的可能，同時也存在發生虧損的風險。由於市場上存在一些定價偏差的現象，市場參與者能夠憑藉這些交易機會獲取無風險收益，這在金融市場上稱為“套利”。

只有盈利的可能而沒有虧損的可能的交易稱為“無風險套利”，而虧損可能性很低的交易稱為“低風險套利”。在不存在無風險套利的情況下，低風險套利也是一個不錯的選擇。今天我們要介紹一種在期權市場上“撿錢”機會：無效合約套利。

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對於一個期權合約而言，它的價值主要包括兩個方面：內在價值和時間價值。

比方以3月22日的“50ETF購2016年3月2.55”合約為例，50ETF在3月21日的收盤價為2.192元，如果要觸發行權條件，標的需要在兩個交易日內上漲16.33%，這基本上屬於不可能發生的事件，也就是說，到期前這些合約極有可能變得一文不值，因此這個合約到兩天之後極大可能會變成一張廢紙，它的內在價值接為零。

但是這個合約還包含一定的時間價值，因此我們可以通過賣出這部分到期後會失效的“無效合約”來賺取期權費，等待期權到期日成為一張廢紙，從而把期權費變成實實在在的收益。

為了更好地說明什麼是無效合約套利，我們先來看一下在合約到期日，賣出一個標準的認購期權合約（50ETF購2016年3月2.40）的損益情況：

該合約在2016年3月23日到期，行權價為2.40元。也就是說，當期權標的上證50ETF在3月23日的收盤價大於2.4元時，期權買方纔會行權。那麼，上證50ETF在3月23日能達到2.4元嗎？答案是否定的。因為在前一天，即3月22日，上證50ETF的收盤價為2.169元，由於目前國內交易存在漲跌停板製度，日內價格漲幅或跌幅不得超過上一日收盤價的10%。

因此，標的現貨50ETF在3月23日的價格最高也只能到2.169*（1+10%）＝2.386元。所以該期權將不會被行權。聰明的投資者會發現，如果在3月23日開盤賣出該認購期權，收盤時無論怎樣也不會被行權，那豈不是能白賺期權費？事實的確如此，而這正是我們所說的無效合約套利。

同理，我們也可以在3月22日收盤時計算出上證50ETF在下一日的最低收盤價，即2.169*（1－10%）＝1.952元，同時掃描出行權價低於1.952的3月份認沽期權，因為這些期權在3月23日到期日將不會被行權，如果投資者賣出這類期權合約，不必擔心期權會被行權，且可以穩賺期權費。

所以，這就是我們無效合約套利的第一種方法，根據標的現貨漲停板價格篩選出無效合約，然後進行賣出操作。

期權接近到期日，標的到期的範圍變得相對容易判斷，因此利用這一點進行掃描，可以捕捉到一般人容易忽視的交易機會。也就是說，在臨近到期日前，我們通過漲跌停板可以估測出標的價格未來的波動範圍（如上圖紅色區域），如果存在期權合約在這個範圍內的到期損益始終是正值，投資者即可以通過賣出相應的期權獲得正的收益。

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上述這類期權通常在未來不會被行權，價格比較便宜，賣出期權獲得的收益不大。

那麼我們可以考慮另外一種方法，即通過預測標的到期之前最有可能的價格區間來篩選無效合約。具體做法如下：統計標的過去的歷史漲跌幅情況，預測99%情況下價格的波動區間，並作為標的在到期之前可能達到的最高價和最低價，據此最高價和最低價之間的範圍找出在到期當天大概率不會被行權的合約，並進行賣出操作，賺取期權費。

例如：我們對50ETF自上市之日起的每天漲跌幅進行統計，得出前1%的臨界值為+5.26%，後1%的臨界值為－5.52%。這意味著，基於歷史數據，上證50ETF有99%的可能漲幅不超過5.26%，也有99%的可能跌幅不超過5.52%。

因此，在到期日前一天，即2016年3月22日，我們可以根據當天標的收盤價，計算出上證50ETF在3月23日處於的大概率範圍，其中漲幅上限＝2.169*（1+5.26%）＝2.283，跌幅下限＝2.169*（1－5.52%）＝2.049。於是，我們可以找出行權價高於2.283的認購期權，以及行權價低於2.049的認沽期權，它們將大概率不會被行權。例如可以考慮賣空“50ETF購2016年3月2.30”和“50ETF沽2016年3月2.05”等。

相比於第一種利用漲跌停板掃描無效合約，第二種根據預測標的價格波動範圍篩選的方法在篩選標準上更加寬鬆，因此掃描出來的合約要比第一日的合約多，可以進行套利的機會也相對多一些，但同時也承擔著小概率發生虧損的風險，是一種低風險套利。投資者應該結合對標的未來走勢的判斷，選擇合適的套利方法。

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