To The Moon

在 超級成長股之 $正海生物(300653)$ （1）裏，是對正海的定性分析，今天的文章，則是通過財報數據的交叉分析透視其投資價值。

一.最重要的資產負債表

償債能力如何：

點評：

雖然因企業處於擴張期，流動資產逐年增加，貨幣資金逐年減少，但貨幣資金足以覆蓋流動負債和帶息債務，償債能力強，資金鍊無壓力。

點評：

有息負債直到18年二季度有了594萬，佔總資產比例接近於0（即有息負債率爲0），健康。

應收賬款是否健康：

點評：

連續2年營收增幅大於應收款增幅，且應收款佔營收比例15年21.85%、16年22.97%、17年23.81%，整體佔比不超過3成，比較良性；應收款週轉天數16年至今維持在75天左右，遠低於生物製品市場平均水平（118天），很健康。

點評：

應收款/總資產，歷年分別爲13.99%、13.39%、8.21%，佔比極低，也無異常鉅變和異常，很穩。

預付賬款情況：

點評：

預付款佔營業成本比例15年、16年、17年分別爲8.08%、17.86%、7.09%，18年2季度11.45%，整體維持在10%左右，波動率不大，且佔比較低，說明商業生態鏈上信譽較好。

存貨情況：


點評：

16/17/18年一二季度存貨同比增長-9.75%/45.32%/55.79%及48.79%，同期營業成本同比增長41.62%/6.47%/48.88%及53.14%，存貨增長率未大幅超同期營業成本增長，無欺詐性提升毛利率（何況正海不需要）虛增利潤嫌疑。存貨無異常。

在建工程情況：


點評：

可以看出，在建工程金額極少，且佔固定資產比例極低，故不大存在（也沒必要）在建工程投入完工卻故意不轉入固定資產而美化當期利潤（規避折舊費）的動機。此項數據無憂。

典型的輕資產公司：

點評：

生產性資產（固定資產+在建工程+工程物資+土地）佔總資產比例2015-2018年分別爲12.1%、9.1%、4.78%、4.64%（18年一季度）、4.85%（18年二季度）。生產性資產幾乎不變的情況下，總資產高速增長，妥妥的輕公司，且越來越輕。

點評：

歷年稅前利潤總額/生產資產分別爲207.31%、227.38%、283.87%，輕資產創造利潤的比率比茅臺還高，且數據逐年提升，大部分利潤是由“輕”資產創造的。

二.大家最喜歡的利潤表

成長能力：

點評：

營收16-17年同比增長17.55%、21.35%，18年中25.10%，淨利潤15-17年同比增長26.24%、7.01%、35.63%，18年中91.39%。持續高速成長。

毛利率及營業利潤率：

點評：

毛利率穩定； 營業利潤15年4003萬、16年4464萬、17年7060萬，18年中2724萬，穩步提升，營業利潤率加速，企業競爭力不斷提升。

營業利潤率17年是如何大幅提升的：

點評：

15-17年，營業利潤佔比爲31.27%-29.65%-36.47%，營業成本佔比5.99%-7.21%-5.97%，三費佔比62.34%-62.45%-56.86%，稅金數額太小忽略。由此得出17年營業利潤率的提升主要是由於銷售和管理費佔比下降導致的，明產品競爭力在加強。

是否專注於主營：

點評：

數據對比可見，正海收入幾乎全部來自主營業務，營業外收支微乎其微，專心於主業經營。（淨利潤=營業利潤+營業外收支淨額-所得稅）

淨利潤的質量如何：

點評：

連續3年現金流淨額/淨利潤，數值爲106.65%、108.31%、106.16%，實打實的賺到了錢，淨利潤的質量高，印鈔機型企業。

三費控制是否得當：

點評：

連續3年三費佔營收比63.11%、63.63%、61.31%；三費佔毛利潤比67.32%、68.63%、65.61%。三費佔毛利潤比小於70%（最優秀的應小於30%），考慮到產品推廣前期，可以接受，應積極關注後期能否緩慢下降。（PS：因財務費用爲負，故剔除，保守算法）

研發能力如何：

點評：

連續三年研發佔比爲10.77%、8.41%、8.97%，均值9%左右，高於生物製品板塊2017年均值7.68%。（2017件生物製品板塊研發佔比高於10%的有5家，佔板塊的1/6）

三.現金流量表

蠻牛型企業：

點評：

現金流量畫像爲“+-+”型，典型的蠻牛型企業，把掙來的錢和籌來的錢全部投入新項目，高速成長。

點評：

16年、17年持續加大投入，18年一季度和二季度投資額逐步下降，18年二季度開始還錢。

幾乎無折舊攤銷：

點評：

經營現金流淨額遠大於0，遠大於折舊攤銷，能爲擴大再生產提供大量資金，潛在成長性超高。

盈利質量：

點評：

連續3年銷售收現/營業收入爲1.008、0.967、0.984，後兩年雖沒有大於1，但整體接近1，說明絕大部分銷售款項都以現金的形式收回，再次說明企業的的盈利質量較好。（理想數據1.17）

總結

交叉分析下來，正海給投資人交了一份滿意的答卷，各項數據都是極其優秀的，但可繼續提高的地方有兩處：

一處是應收賬款的回款能力進一步提升，這個我相信隨着品牌和渠道力的提升會實現，當然由於打交道的是醫院這種也比較強勢的下游，提升預計不會太多。

另外一處是銷售費用佔比可繼續降低，公司上半年在招募大量銷售人員的情況下，其佔比提高的也不多，下半年業績釋放後這個比例預計17年會進一步降低，且隨着產品系列被更多醫院和美容機構認可，原先打入市場有多艱難日後的轉換成本護城河就夠有多高，這會讓產品推廣不再如以前費力，進而導致未來幾年三費佔毛利潤比例會大幅降低，當然能不能做到小於30%的極優秀水平，還需要繼續跟蹤。

文/六便士