To The Moon

海外疫情已經持續了近一年的時間，去年Q1的時候權益市場還在被絕望裹挾，關注金融股的投資者氛圍可能更加暗淡，彼時國內四大行紛紛破淨破到懷疑人生；歐洲銀行業率先叫停回購、派息；美國銀行業貸款損失撥備直逼金融危機時期水平，當場砍掉了一半的淨利潤。

 如今回過頭來再看，從最絕望時期算起，美國銀行股普遍也已經有50%+的漲幅，甚至不少龍頭已經創出新高。我們在一季度點評中重點看好的$摩根士丹利(MS)$ ，也成爲了這輪銀行股行情中的領航員，作爲一名銀行股，不到一年，188%的漲幅（按低點算），可以說是相當炸裂的表現。參考：《1Q20行財報透視：疫情之下，分化加大》20200416

四季報點評

近期美國大型銀行業先後公佈了四季報，整體來看，信貸、交易、財富管理業務延續了上個季度的強勁表現。財務上，比較大的變化還在於，銀行的壞賬撥備普遍進一步下調；其次，在美聯儲鬆綁監管後，大型銀行的回購也逐漸開啓正常化。可以察覺到，市場正從流動性的盛宴中緩緩甦醒，復甦和增長的故事也正在接棒成爲新的話題。

2.1信貸延續復甦，撥備下降，消費型銀行進入順風期

從四季報來看，銀行信貸業務延續着復甦的趨勢，各大行年末也已經開始調低貸款損失撥備，撥備調低後（部分壞賬準備可以收回來了），會直接釋放出一部分利潤。由於大部分的撥備主要來自於企業貸款，這部分會利好像$美國銀行(BAC)$ 、$花旗(C)$ 這樣的以消費者爲導向的銀行。

但如果定量去看壞賬撥備這部分的話，對未來的指導意義其實比較有限，因爲壞賬撥備降低，並不能算實際新增的利潤。但至少反應出，商業信貸更加寬鬆的環境。

我們看，過去在加息週期，消費型銀行的表現往往比交易型的銀行更好。寬鬆週期雖然信貸業務的淨息差飽受壓力，但復甦的彈性仍然在。包括我們看大部分AH股的銀行股，隨着經濟好轉，多數也逐漸進入到正增長。2.2交易、投行業務持續強勁，帶給交易型銀行爆炸性業績

四季度投資銀行服務費和交易收入持續上升，這部分主要利好$摩根大通(JPM)$ 和$高盛(GS)$ 、$摩根士丹利(MS)$ 。

交易業務中主除了FICC（固收、外匯和大宗商品）普遍低於預期外，大部分都表現強勁。

$摩根大通(JPM)$ 迎來了最強年份，去年全年交易收入達到295億美元，穩坐第一，華爾街交易之王高盛，同樣表現出色，在交易業務中規模僅次於摩根大通。

另一部分，$高盛(GS)$ 的投資銀行部門收入較上年同期增長27％，股票承銷收入增長了近兩倍，值得一提的是Spac的上市方式，爲高盛投行業務打開了新的空間。

2.3回購歸來：花旗、美國銀行踏上二段復甦

美聯儲在上個季度放開了對回購的限制，這部分受益明顯的主要是過去對回購依賴性較強的銀行，比如$美國銀行(BAC)$ ，$花旗(C)$ 這兩家。

回購是通過註銷流通股的方式，直接增厚ROE、EPS這些每股盈利指標。正常年份，像美銀，花旗可以通過回購可以把每股指標拉昇到接近10%的水平。比如我們假設估值（PE）不變的話，那麼股價也應該會受到對應的提振。

目前$美國銀行(BAC)$ 宣佈了29億美元的回購計劃（會在一季度回購完），$花旗(C)$ 也宣佈將在一季度展開回購（暫未公佈金額），$摩根大通(JPM)$ 在去年12月宣佈了300億的回購計劃。

以$美國銀行(BAC)$ 來看，這個回購金額和正常年份相比已經差不多，但由於一季報本來就是銀行股的回購淡季，空間上對EPS的提振大概只有1%左右，我們預計到今年6月壓力測試（CCAR）後，整體的回購纔會真正進入正常化。再往後，尤其是民主黨橫掃國會後，拜登團隊收緊金融監管的壓力會逐漸增大，因此，從目前到年中這段時間，大概率還是一個能見度清晰的窗口期。3.總結

在某種程度上，今天的美國金融股，正越來越像科技股一樣，更加靈活的轉型；更加強調份額。整個市場表現上，也體現出了強者愈強的局面，同樣的賽道里，很難有勢均力敵的行情。

 從時間窗口上，本輪銀行股的行情，大概率可以至少持續到上半年。主要的投資線索包括：1.信貸復甦，撥備調低；2.交易持續升溫；3.回購逐漸正常化，主要的時間點在6月壓力測試；4.但下半年，金融監管壓力也將逐漸增大，包括我們看到拜登在本週（1月18日）提名的兩個重要金融監管職位的候選人，均具有豐富的金融執法經驗，屆時強化《多德弗蘭克法案》，《沃克爾規則》的監管，或會重新回到投資者視野。

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