To The Moon

“如果狗屎能賣出去，投行就會去賣狗屎。” —— 查理·芒格

在剛剛過去的1月份，賈躍亭與他的法拉第未來，憑藉準備通過與特殊目的收購公司（SPAC）合併而在美國上市的消息，在幾乎已經不關心他到底回不回國了的各大新聞、自媒體的素材庫中死灰復燃。

如果合併成功，FF可以獲得10億美元左右的資金，以及34億美元左右的估值。

（圖源：網絡）

就在上週，有知情人士稱，由李嘉誠家族支持的一家公司，正在就潛在的SPAC上市與顧問合作中，如果該SPAC成功上市，預計可融資4億美元。

除了李嘉誠本人，李嘉誠之子李澤楷也被傳出在已經擁有兩家SPAC的情況下，正在考慮成立第三家。

無獨有偶，賭王何鴻燊之子、新濠國際董事長兼行政總裁何猷龍的私人家族辦公室黑桃資本，也在着力籌備第二筆SPAC投資。

（圖源：網絡）

去年年底，軟銀也遞交了首份SPAC上市申請，並表示還有兩份申請正在籌劃中。

SPAC，無疑已是近年來投資圈的“必入單品”。

01

私募“盲盒”與IPO“黃牛”

SPAC—Special Purpose Acquisition Company，可以直譯爲特殊目的收購公司。沒有業務，只有現金，上市唯一的目的就是在合適的時間收購一家合適的未上市公司，助其曲線上市。

說白了，SPAC的全部業務就是“當好一個殼”，上市的使命就是在兩年時間內把自己“借”出去。

由於沒有實業，在這種模式誕生的初期，也被稱爲“空白支票公司”。而“空白”，就是它能在3-6個月內就走完IPO流程的祕訣 —— 路演的時候不需要解釋業務，只需要提供願景，然後重點“吹”一下管理團隊。

SPAC的管理團隊，是SPAC區別於“皮包公司”、“空殼公司”的主要原因。根據美國證券交易委員會的要求，SPAC的發起人需要在5人及以上，其中至少3人須是某一領域的專家或者資深高管。

發起人團隊主攻哪個領域，基本就算指明瞭這個SPAC日後收購的大方向。而這些發起人在尋求收購的未知時長內只算是在公司“兼職”、“掛名”，收購成功後則會直接參與上市公司的經營。

因此，SPAC這個空殼裏，其實有點東西。

（圖源：網絡）

對於SPAC成立初期的外部投資人——通常都是PE或者資管公司，比如李嘉誠家族—— 來說，SPAC可以看作是是一種“私募盲盒”。

以最低500萬美元的啓動資金買一個“盲盒”（即SPAC成功上市），然後在兩年時間裏“開盒”（即SPAC完成收購）。

同時，這個“盲盒”對於投資人還有個雙保險機制。首先，投資人可以對收購標的一票否決，也就是投資人不點頭，SPAC是不可以瞎買的。

其次，如果上市兩年都沒有收購成功，投資人可以收到扣除管理費以外部分的退款。可以說是一個提供保底的投資機會。

對於SPAC的發起人，即管理團隊來說，只需要出500萬美金的5%，也就是最低只需要2萬5 ，就可以獲得完成併購後上市公司20%的股權。

投資眼光毒辣，或者只是運氣好，收購的公司大獲成功，那對於SPAC發起人來說簡直是“名利雙收”，也爲之後開更多的SPAC建立了良好的口碑。

而對於尋求SPAC上市的公司，比如賈躍亭的FF來說，SPAC可以看作是一種“IPO黃牛”。“黃牛”用自己的路子幫尋求上市的公司“插隊”，上市時間短、費用低、門檻低、確定性高。

（圖源：文銀國際）

同時，因爲SPAC是個明確的“空殼”，因此也比借殼上市的殼公司“乾淨”，不會存在任何經營或者債務方面的問題。

這個模式與IPO相比，哪個會更受未上市公司的追捧，一目瞭然。

02

SPAC元年

SPAC誕生於20世紀90年代，一開始只是加拿大和澳大利亞礦業圈裏的一種融資手段，後來被引入了美股的粉單市場。

使SPAC模式脫離粉單市場的契機，是2008年的次貸危機。危機過後，爲了緩解惜貸導致的金融市場發展緩慢，SPAC被當作“腎上腺素”，扎進了了紐交所和納斯達克。

雖然上市的目的是出去收購，但SPAC更常被用於“反向收購”，比如上市融到6億美元的SPAC——社會資本Hedosophia控股（IPOA），最後以13億美元的對價收購了維珍銀河。

收購對價比SPAC賬面資產多出來的部分，就是相當於維珍銀河“自己買自己”。唯一的影響是SPAC投資人和創始人在合併後的股權會被稀釋。

（來源：新浪博客）

另外，從法律法規的角度上講，SEC明文規定，SPAC在申請上市的時候不可以有明確的收購標的。

但從實操的角度上講，也存在另一種“反向收購”，是尋求上市的公司自己創建一個看起來與自己無關的SPAC公司，然後在SPAC成功上市以後自己買自己。

雖然幾乎是在09年開始，在美股上市就變得如此簡單。但想上市的公司，再也不及08年以前那樣的多。

直到去年，SPAC模式才真正開始在資本市場大放異彩。

2010年到2019年的10年間，美股每年IPO的平均數量是175。

2020年，美股IPO數量超過了400個，其中248例，是SPAC上市，融資金額達到了830億美元。

從數量上來說，去年上市的SPAC不僅超過了年內IPO數量的一半，也超過了過去10年間每年IPO數量的平均值；從融資金額上來說，去年SPAC獲得的融資是2019年全年IPO融資總額的6倍。

進入2021年，風更大了，火也更高了。截至2月18日，2021年中的SPAC上市總募資金額已經超過了260億美元。

作爲美國證監會鼓勵企業上市的政策，SPAC已經存在了10多年，那麼2020年纔開始的IPO數量激增，是從哪裏來的呢？

必然是美聯儲放的大水衝出來的。

03

次貸危機2.0？

2020年中，美股投機情緒何其高漲自不必贅述，SPAC模式上市快、門檻低，吸引了衆多原本對上市沒興趣，以及更多的並不具備上市資格的新興公司，特別是科技公司，衝入資本市場來分一杯羹，從美聯儲的大水中取一瓢飲。

這樣的盛況，使華爾街人士將2020年稱作“SPAC元年”。

雖然2021年剛開年SPAC融資金額幾乎就達到了去年全年總額的1/3，但以目前加息預期下美股的“情緒崩盤”來看，2020年是SPAC元年的同時，難保不是SPAC的巔峯之年。

就在昨天，美聯儲主席鮑威爾對債券市場上長期債券利率的飆升表示“不作爲”，引發了美股投資者進一步的“失望離場”。納斯達克綜合指數再崩盤，抹平了年內漲幅。

而SPAC大爆發中，絕大多數SPAC的PPT中羅列的收購對象——科技公司，是此番回調的重災區。

在這樣的行情下，就算新公司想上、SPAC想收，外部投資者點頭的可能性着實不大，畢竟什麼都不做，他們也可以坐等退錢。

就連高盛美國SPAC的負責人Olympia McNerney，也已經開始“唱空自己的業務”——他表示，SPAC市場已經“過於瘋狂”，並預測在不久的將來SPAC交易就會迴歸理性。

而越來越多的數據也大致描繪出了SPAC泡沫的輪廓。

根據文藝復興資本（Renaissance Capital）的報告，SPAC上市數量的爆發是在去年9月開始。而2015年至2020年9月間，實現正回報的SPAC不足1/3。

9月以後，雖然SPAC的數量和收益都開始飆高，但截至10月中旬，SPAC的年化回報率是35%，而老老實實通過IPO流程上市的企業，平均回報率是49%。

這樣的回報率，顯然無法匹配什麼貓貓狗狗公司都能通過SPAC上市所帶來的高風險。

這也就是爲什麼芒格在評價SPAC的時候哀嘆，“如果狗屎能賣出去，投行就會去賣狗屎。”

（圖源：鳳凰財經）

SPAC與次級抵押貸款，本質上都是把優質資產和垃圾打包出售。

而隨着投機情緒的高漲，這個組合中即便垃圾佔比越來越多也能賣得很好，最終這個包裝裏，已經絕大部分都是垃圾。

不過，與次級抵押貸款相比，SPAC更加透明，把決策權更多的留給了散戶。

在SPAC上市初期，散戶佔比極小，主要以機構投資者和專業投資者爲主。當SPAC正式決定要“借給誰”以後，部分SPAC公司的散戶纔會激增。

如果說早期的外部投資者是有保底的開盲盒，那散戶幾乎都是在看到這個盒子裏裝了什麼之後才選擇入場的。

對於次級抵押貸款，芒格的評價是“發明它的人都應該去地獄的最底層，因爲他們已經沒有道德底線了”。

而對於SPAC，他的定義是“早期投資者利用不太成熟的散戶心理而套現的一種方式”，基本可以理解爲一個願打一個願挨的割韭菜。

04

尾聲

慶幸的是，SPAC這個“盲盒”僅在早期機構投資者、上市公司、散戶投資者這僅有的幾個參與者手中流轉，不比在機構間瘋狂轉手並轉一手就多了一層槓桿的次貸。

因此，雖然泡沫很高，2020年上市的公司中一半都是空殼，但要說有什麼危機，倒也談不上。

只是在這個遊戲裏，開盲盒的李嘉誠不會有太大的損失，終於可以裝盒裏了的賈躍亭也挺開心。

只有爲這個盲盒買單的散戶們，很可能笑不出來。

畢竟芒格說：沒有它們，世界會更好。