To The Moon

結合自己的實盤教訓，談談期權比率價差的魅力

很多時侯，我們心中有好的想法卻不知道如何選擇正確的期權策略。

2020年初$WTI原油主連(CLmain)$石油期貨跌到-40的次月，當時最近期的石油期貨位於十塊錢左右。因爲疫情情況還不明瞭，雖然我的直覺是看多，但又怕它下跌甚至重回負值，該怎麼辦呢？當時十塊的看漲期權定價3塊，15塊的看漲期權定價1.5，於是我選擇了這樣一個零成本正向比率價差策略：買入一手十塊錢的看漲花了三塊，賣出二手十五塊的看漲收益3塊。覆盤來看，這個策略確實是當時非常完美的策略——下跌零風險，上漲則可以獲得利潤。

認購比率價差的魅力在於：你可以輕鬆地躺着賺錢，而只面臨很小或者幾乎沒有的下行風險。如果標的向上運動，你會有很好的機會平倉並盈利。風險在於，如果標的上漲是爆發性的，而你將沒有機會在價格超過較高的行權價時平倉。特別是，當標的價格接近目標價位時出現跳漲或者漲停。

當時悲觀情緒下石油的情況很難暴漲，所以我並不擔心。在石油漲到14時我確實贏利了，因爲期權還有二十天才到期，我預計這段時間石油不會漲到20，所以我期望應該還有一倍的贏利。其實按着正確的操作方法，漲到14的時候就應該賣出，因爲他有可能會漲到20，這樣的話就會重新陷入虧損。在明明有確定盈利時爲何要冒着喪失這利潤並且甚至會大幅虧損的風險來奢望更多利潤呢？但是當時我想石油上個月曾經到過-40，因此這個月直接漲上20的可能性很小，所以即使盈利也沒有平倉，最後導致眼睜睜地看着他緩慢漲過15，16，18，最後過了20以後，直接導致這個本來是躺着賺錢的策略演變成了虧錢的策略。

現在回頭來看，在它漲過14的時候，正確的策略應該是什麼呢？首先是平掉已經贏利且有虧損風險的正向價差，其次，考慮在它之後橫盤於15的時候，已經可以看到他再往下跌的可能性相對來說已經比較小了，但是上漲能漲多少，這個猜不到的。當時10的call價格大概爲7塊多，15的call價格大概爲2.5塊。所以這時候什麼策略最好呢？這個策略是很難讓人想起的，那就是逆向比率價差。

賣出一份10塊的call收益7塊，買入二份的15的call花費5塊，正負抵消後是收益2.5。

若到期時油價跌到10以下則白白贏利爲2.5；若油價漲到20以上則獲利無限；風險就是油價位於10到20之間，若到期時油價收於15整則最大虧損爲2.5

因爲建立策略時常常逆反直覺且大多數開倉時正好處於虧損最大的價格區間，所以很少人建倉時會想到逆向比率價差。但該策略有如下特點：

因爲此策略買入期權數量2倍於賣出期權數量，所以屬於多頭策略,理論上風險小於正向價差，尤其是價格大漲時期權多頭的數量優勢會帶來巨大盈利。另外，如果運氣好的話，反向價差組合中賣出的期權空頭相對買入的期權多頭價格更貴，那麼價差就有了另一個內在優勢：那就是構建整個頭寸時產生收入，使得我們在下行方向上也有潛在盈利。如果標的價格大跌，所有的認購期權都會到期無價值，那麼我們最初獲得的收入就成了盈利。

通常，認購期權反向價差一般是在標的價格接近較高行權價時構建，因此當標的價格不漲不跌一直等於價差中較高的行權價時將出現最壞的結果。因此，整個損益圖看起來與雙買入跨式期權相似——唯一的區別是：當標的價格低於價差中較低行權價時，下行方向的盈利是一條水平線

最後一點，反向價差總是可以從意料之外的市場大幅上漲或下跌中獲利；並且在反向價差中，如果市場上漲，你可以不斷將買入的認購期權移倉至較高的行權價而同時保持賣出的認購期權依然不變，這樣在市場又下跌時可提供下行方向的保護。但是，如果你的策略是買入跨式期權，如果在市場上漲後，你僅僅將買入的認購期權向上移倉至更高的行權價，這對下端的盈利沒有任何幫助。原因是持有的認沽期權此時會變得深度虛值。爲了獲取下行方向的潛在盈利，你必須把這些認沽期權也移倉至較高的行權價。本質上說，必須將整個跨式期權移倉至較高的行權價。因此，在長期上漲行情中，反向價差交易者更容易隨時間進行調整並保持中性。

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