请收藏！2021年下半年股市、经济、全产业投资策略来了

中信建投证券研究2021-06-28

中信建投证券“追梦之路•2021年下半年投资策略展望峰会”于今天（6月28日）至7月1日举办。中信建投研究所全首席最新阵容，为期四天深入挖掘投资机遇，共话2021年投资下半场！ 2021年下半年国内宏观经济与全球经济展望、A股及海外市场、产业投资策略展望观点独家发布！中信建投证券研究产品中心总结了32大研究团队的2021年下半年投资策略展望报告核心内容，超长干货，以飨诸君：目录 PART ...

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飞车手
·2021-06-28
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沙岗韭菜
·2021-06-28
差不多了可以跑了
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In the second half of 2021, the investment strategy of stock market, economy and whole industry came","themeId":null,"isJumpTheme":false,"ttsUrl":"https://static.tigerbbs.com/d6b2374de9aace78985c9e92f4024eaf","symbols_score_info":{"399001":0.9,"399006":0.9,"000001.SH":0.9},"content_text":"中信建投证券“追梦之路•2021年下半年投资策略展望峰会”于今天（6月28日）至7月1日举办。中信建投研究所全首席最新阵容，为期四天深入挖掘投资机遇，共话2021年投资下半场！\n2021年下半年国内宏观经济与全球经济展望、A股及海外市场、产业投资策略展望观点独家发布！\n中信建投证券研究产品中心总结了32大研究团队的2021年下半年投资策略展望报告核心内容，超长干货，以飨诸君：\n目  录\nPART 01 总量\n01丨2021年下半年宏观经济展望：追梦之路\n02丨2021年下半年A股投资策略展望：市场波澜不惊，成长消费占优\n03丨2021年下半年金融工程展望：从周期到金融，关注价值因子的中期再崛起\n04丨2021年下半年大类资产及基金投资策略展望：全球经济下行与流动性拐点并进时刻\n05丨2021年信用债投资策略展望：隐鳞藏彩\n06丨2021年利率债投资策略展望：静待花开\n07丨2021年可转债投资策略展望：保卫正收益、累加绝对收益\nPART 02 产业\n08丨2021年下半年银行业投资策略展望：息差稳、中收强、不良降，把握业绩确定性拐点\n09丨2021年下半年证券业投资策略展望：无惧估值回调，左侧布局静候催化\n10丨2021年下半年保险业投资策略展望：迈入新周期，短期业绩压力加速价值壁垒的建立\n11丨2021年下半年通信行业投资策略展望：物起云涌，变中求进\n12丨2021年下半年电子行业投资策略展望：多行业增量需求共振，半导体高景气持续，国产化进程加速\n13丨2021年下半年海外投资策略展望：互联网出海大时代\n14丨2021年下半年军工行业投资策略展望：高确定性+高性价比，军工板块有望重回升势\n15丨2021年下半年汽车行业投资策略展望：行业复苏延续，把握自主崛起和电动化加速的机遇\n16丨2021年下半年电力设备及新能源行业投资策略展望：电驰早，风光好\n17丨2021年下半年食品饮料行业投资策略展望：高端消费持续高景气，关注大众消费恢复趋势\n18丨2021年下半年轻工行业投资策略展望：格局重塑，强者恒强\n19丨2021年下半年社服商贸行业投资策略展望：高景气需求带动供给增效，疫情后把握长期价值\n20丨2021年下半年家电行业投资策略展望：把握家电行业新市场、新品类、新消费的结构性机会\n21丨2021年下半年房地产行业投资策略展望：行业趋势变局频生，新三支箭保驾护航\n22丨2021年下半年钢铁行业投资策略展望：碳中和背景下的钢铁投资框架\n23丨2021年下半年有色金属行业投资策略展望：拥抱新能源，布局碳中和\n24丨2021年下半年中小盘投资策略展望：科技成长为主线，关注新股机会\n01丨2021年下半年宏观经济展望：追梦之路\n核心观点：\n尽管美国复苏领先，但由于欧美差距开始缩小，全球进入共振复苏，美元仍将在弱势区间徘徊，人民币贬值压力不大，叠加国内资产继续纳入国际指数，外资将维持流入趋势。短期流动性和需求推升下，商品仍有一定上涨空间，但进入下半年，商品机会整体趋向于尾声。对应今年和明年的盈利预期，美股前瞻性估值仅略微偏高，不存在系统性风险。流动性充裕的环境下，大概率高位震荡。但需要警惕Taper带来的情绪冲击，参考去年9-10月的短期调整，幅度约为5-10%。由于盈利增速见顶，流动性环境难以继续推升估值，下半年A股整体或维持震荡态势，结构性机会的捕捉可以从短期高景气度、中期核心资产、长期优质成长赛道等思路入手。三季度10年国债收益率波动区间为3.0%-3.2%，无趋势性机会，谨防三季度信用债打破刚兑风险。\n全球经济出低谷。我们对下半年全球疫情控制持谨慎乐观态度，非美经济体缩小复苏差距，全球真正进入共振复苏阶段。美中在援助全球疫苗接种、带领全球复苏、货币政策转向、全球合作等领域起到重要的引领作用。尽管缩减QE年内落地几无悬念，首次加息时点可能前移，但下半年总体货币环境仍趋向宽松。欧洲方面，由于疫情控制和经济恢复不确定性仍大，欧央行系统性收紧概率偏低。不论是疫情后恢复的特殊时期，还是新任总统拜登不同的思路，都对中美关系短期改善提供了契机，近期在经贸、科技等领域也出现一些缓和信号。\n中国复苏仍稳健。二季度疫情和管控措施的影响逐步消减，经济回到复苏轨道。展望下半年，因居民收入增长持续向好，消费意愿预计也将同步提升，消费持续改善方向确定；因利润保持较好水平、产能利用率偏高、企业家信心持续提升、融资向制造业倾斜，制造业投资将延续复苏态势；出口由于疫情经济相关需求衰减，对海外生产替代效应降低，增速将持续回落；房地产受政策加码调控，投资预计逐步下行；基建由于稳增长诉求降低，叠加政府部门去杠杆，预计低速增长。以PPI衡量的通胀高点在5月触顶，下半年中枢也会回落，但仍会维持相对高位，四季度回落或更为明显，CPI在5月亦会阶段性触顶，四季度将小幅上行但总体温和。下半年行业利润排序依然为：原材料行业>科技成长医药>中游制造>消费；边际变化上科技医药成长=消费>中游制造=原材料行业。\n政策致力促升级。当前因经济增长加快推升分母，我国宏观杠杆率小幅回落，但仍显著高于2019年。其中企业杠杆率明显偏高，且在各部门中上行幅度最大，在稳增长压力较小的窗口期，加码稳杠杆政策，释放一定信用风险，有助于深化供给侧结构性改革，打通双循环堵点。实现碳中和的目标仍然存在巨大的压力，碳中和战略的重点以及产业策略的重点应围绕能源产业展开，加快建立以光伏、风能等可再生能源为主的低碳能源体系的建立，推进储能和输电等能源基础设施。推进新能源汽车，氢燃料汽车对传统能源的替代，增强终端电气化。脱虚向实是大趋势：限制金融地产的过度发展；提倡金融让利实体经济；减税降费，降低实体经济成本；产业支持政策制造业。货币政策紧信用是全年主基调，但社融增速回落最快的阶段已过去，下半年降速趋缓，而M2增速已探底。财政方面，上半年财政支出增速较慢但收入状况良好，下半年伴随基数效应回落、地方政府债务发行加速，支出节奏料将有所加快。\n02丨2021年下半年A股投资策略展望：市场波澜不惊，成长消费占优\n核心观点：\n成长股在经济下行的环境中将表现最优。标准的成长股定义为当期资本投入和未来产出，现金流表现为长久期的特征。第二个特征是未来的产出与当前经济状态无关。\n创新药和医疗器械为代表的医药生物行业、景嘉微和科大讯飞为代表的人工智能行业、宁德时代和隆基股份代表的新能源汽车和新能源行业具备长期的空间。我们也看好消费行业的盈利稳定性和长期性。从盈利和估值的层面来看，这些行业也处于PB-ROE匹配的状态，短期景气和行业的长期增长将成为超额收益的源泉。\n经济主要矛盾分析：\n2021年下半年我们继续在疫情时代的后期，达成群体免疫的时间将决定全球经济的相对强弱走势，也直接影响到各国汇率表现和货币政策。从当前情况来看，全球整体接种率大约是25%，中国疫苗完成接种率大约25%，美国接种率大约为50%，德国和英国接近60%。这种情况下中美经济周期将分化，人民币存在阶段性贬值的压力。\n从欧美经济来看，欧美经济持续回升。欧美PMI值都保持在55以上，保持旺盛的态势。美欧日的产能利用率达到了70%以上。从美联储官员的讲话情况来看，现阶段仍需持续观察美国经济的实际情况以决定Taper的时间，市场普遍认为在2021年Q3。从FedWatch来看，2021年Q4仍然保持利率稳定。在2021年下半年，由于中美经济的非同步表现，如果美国开始缩减QE规模（Taper），人民币利率将面临阶段性的上行压力。\n投资策略：\n我们预期2021年下半年中国经济回落中完成转型升级。微小的边际变化使市场表现为震荡状态。我们倾向于认为2021年下半年A市场不存在系统性的机会，美债利率上行和汇率阶段性贬值将带来负面的影响，市场整体在当前状态下持续运行。在这种情况下，赛道选择和预期收益判断成为核心。成长股在经济下行的环境中将表现最优。标准的成长股定义为当期资本投入和未来产出，现金流表现为长久期的特征。第二个特征是未来的产出与当前经济状态无关。从2019-2020年以来，以茅台为代表的价值型股票，由于收入利润和现金流稳定透明，在DCF模型估值过程中能够得到更大的终值，因此也表现为持续占优。\n我们认为创新药和医疗器械为代表的医药生物行业、景嘉微和科大讯飞为代表的人工智能行业、宁德时代和隆基股份代表的新能源汽车和新能源行业具备长期的空间。我们也看好消费行业的盈利稳定性和长期性。从盈利和估值的层面来看，这些行业也处于PB-ROE匹配的状态，短期景气和行业的长期增长将成为超额收益的源泉。\n03丨2021年下半年金融工程展望：从周期到金融，关注价值因子的中期再崛起\n核心观点：\n市场转向防御风格下利好价值因子，金融板块建议超配\n伴随基本面数据的披露，经济下行逻辑不断验证，预计市场风格将转为防御状态，利好价值因子。另一方面，当前与2017年下半年高度可比，相似的供给侧改革与碳中和，相同的商品价格飙涨及PPI低位快速冲高，彼时金融板块获得了超过1年的超额收益，本次金融股的表现同样可期。此外，结合当前处于低估状态及其超额收益的均值回归的特征，我们建议当前超配金融板块（主要指银行及保险，因券商更多受市场成交量影响），并筛选了金融板块配置比例较高，规模较大且具有超额收益的偏股型基金，以及规模靠前的金融类被动型基金，供投资者参考。\n量化基本面行业中期展望：看多银行、建材和石油化工\n银行：实体经济影响银行生息资产规模、收益率和信贷质量，“GDP:不变价:TTM” 环比6.77%，相对趋势4.82%上行，看多银行；\n房地产：居民购买力、商品房销售面积、房屋施工面积和房屋竣工面积处于上行期，房屋新开工面积和百城住宅价格处于下行期；城镇就业人员工资提升致使居民购买力周期从2021年2月(-62.82)持续上行到2021年5月(-45.45)，看多房地产行业；\n建材：水泥价格和水泥制造的ROE相关性高达0.94，水泥均价从2021年3月(440.68元/吨)上行到2021年5月(457.41元/吨)，预估水泥制造行业ROE上行，看多水泥制造行业；玻璃成本价差从2018年12月(196.44元/重量箱)持续上行到2021年4月(855.49元/重量箱)，预估玻璃制造行业的毛利率提升，看多玻璃制造行业；\n化工：石脑油裂解产品价格指数与石油化工行业ROE相关性0.42，石脑油裂解产品价格指数从2020年11月（3,423）持续上行到2021年5月(3,804)，预示ROE上行，做多石油化工行业；石脑油裂解产品价差指数从2021年1月(1,023)下行到2021年5月(952)，预示毛利率下行，对基础化工行业谨慎；\n农林牧渔：生猪价格和农林牧渔行业ROE相关性为0.92，预测生猪价格2021Q2和2021Q3分别为20.99元/公斤和14.94元/公斤，当前价格为18.88元/公斤，预示农林牧渔行业盈利能力持续下行，对农林牧渔相对谨慎。\n多因子整体历史跟踪，估值因子反转后回归2021年以来成长因子整体仍就表现强劲；估值因子历史上来看多空收益为负，即低估值公司有超额收益，而2019年中到2020年中估值因子反转，表现为高估值公司有超额收益，此后到2021年一季度末，估值因子回归正常，即低估值公司有超额收益，2021年二季度估值因子再次反转，不过多空收益曲线斜率平坦，表现为高估值略有反弹。\n卖方分析师推荐精准适配市场热点，分析师预期修正选股组合2021年相对中证全指超额收益4.2%\n分析师预期修正选股组合从2019年7月开始样本外跟踪，截至2021年5月底，累计绝对收益85%，累计超额中证全指收益35%，其中2021年累计绝对收益7.5%，相对中证全指超额收益4.2%，样本外表现非常优秀。分析师超预期20组合经过历史样本内回测和样本外跟踪，从2009年4月至2021年（截至5月底）10年时间，相对中证500指数的年化超额收益为19%，2021年截至5月底相对中证500超额收益0.7%。\n高频类因子表现优秀，因子2021年多空年化收益达4%-7%\n高频因子测试样本池为全市场，时间区间为2010年1月至2021年5月，月频调仓。其中，对MPC5因子进行流通市值和行业中性化处理得到MPC5_neut，因子IC均值6.52%，年化多空收益为25.20%，并且自2021年以来的年化多空收益6.20%。LogQuoteSlope因子的选股效果，因子自2010年以来IC均值6.96%，年化多空收益为21.67%，并且自2021年以来的年化多空收益4.85%。\n来自基金持仓分析的选股增强思考\n过去几年不同市值板块的公司表现差异巨大，大小市值风格出现严重的分化，这一现象在2016年后反转且加剧。2015年最大市值组超额收益最低，最小市值组超额收益最高，而到了2016年，表现彻底反转，最大市值组超额收益最高，而最小市值组超额收益最低，如果去看量化市值因子的表现，可发现也在此后表现反转。主动权益基金偏好大市值股票，从重仓股出发构建的选股组合年化收益达10%以上，2017年以来累计收益174%，年化收益28.6%。\n04丨2021年下半年大类资产及基金投资策略展望：全球经济下行与流动性拐点并进时刻\n核心观点：\n康波萧条周期的延伸：美国虚拟资产泡沫化。我们正处于第五次康德拉季耶夫周期的衰退向萧条的过渡期。当前美国虚拟资产泡沫化类似于1985年后日本，美国采用了极度宽松的货币政策与超常规顺周期财政刺激政策，其结果就是经济很难出现持久繁荣，但股市、房地产等虚拟资产已经呈现泡沫化特征。\n商品通胀未结束，美国核心通胀才刚开始启动。全球疫情错位与不均衡复苏，属于大宗商品的通胀仍未结束。同时，我们认为美国核心通胀的高度与持续性将在下半年超预期：（1）服务价格将重演商品供需错配的逻辑。（2）房价向房租传导叠加疫情改善，房租将从核心通胀拖累项变为显著加分项。（3）扭曲的美国劳动力市场，工资通胀将归来。\n全球经济相继见顶，疫后修复之路不平坦。近期美债收益率技术上已经向下破位，主要由于全球经济见顶。虽然新兴市场经济还远未充分复苏，但全球输入型通胀压力不断积聚，俄罗斯、土耳其、巴西等新兴市场已经先美联储一步开始进入加息通道。\n全球权益：直面通胀，重心下移\nA股：经济走弱叠加紧缩渐行渐近，中枢下移。参考2010年4月，当时全球经济见顶，美联储退出QE1，与当前环境有一定相似之处，之后指数加速回调。预计指数中枢下移仍是中期趋势。\n美股：属于美股的类滞胀时刻到来。下半年美联储紧缩的进度会超出预期，加息预期可能较6月FOMC会议进一步前移，而美国经济见顶迹象显露。预计美股会出现一波相对明显的调整，但很难进入真正的熊市。\n全球债市：存在短期紧缩力度超预期风险\n中债：去年11月高点难破，配置型资金可考虑左侧加仓。下半年债券收益率上行风险主要来央行货币紧缩动作，但预计很难突破去年11月的高点，一旦下半年上行至3.35%附近，将会是中长期好的买点。\n美债：经济见顶下的紧缩冲击，美债利率震荡上行。下半年美国鹰派信号可能越来越强，美债收益率或出现一波快速上行，但全球经济见顶又会压制美债利率上行，总体上，预计下半年美债利率震荡上行。\n全球商品：CRB维持高位，黄金目标2000美元，原油震荡下行\nCRB指数：维持高位，关注供给复苏节奏。全球经济下行会引发商品短期技术性调整，但在大级别拐点处，商品都是滞后经济见顶的。中期来看，预计CRB指数维持高位。\n黄金：紧缩预期反应过度，黄金维持6个月目标价2000美元。在美联储流动性转折的暗示之后，市场的紧缩预期升温，金价回落并抹平了近期的涨幅，但市场或反应过度，预计实际利率仍将低位震荡，维持6个月目标价2000美元。\n原油：供给压力下，WTI油价或震荡走低。尽管季节性燃料需求在即，OPEC+成员国超预期增产的情况或使其难以有序增产，加之美国活跃钻进的增加，短期供给端存在压力，油价或震荡下行。\n公募基金市场：总规模近23万亿，偏股混合型成市场主力\n截至2021年六月初，国内公募基金数量达8061只，公募基金总规模22.91万亿元，基金份额19.61万亿份。规模与份额今年以来均显著增长。今年以来权益市场在经历震荡行情后近期回调显著，相对应的主动权益型基金业绩回暖，其中普通股票型、偏股混合型、灵活配置型今年以来平均涨幅分别达5.45%、3.80%和4.15%。\n宽基精选FOF维持正超额收益，中证1000型基金组合半年超额11.26%\n我们使用净值回归对基金分类，并依据风格稳定性、超额收益大小及稳定性优选基金，构造的组合表现稳定，自2016年开始样本外跟踪。对于沪深300型基金精选组合，累计超额收益74.58%，今年以来超额收益率6.71%；对于中证500型基金精选组合，累计超额收益123.59%，今年以来超额收益率6.71%；对于中证1000型基金精选组合，累计超额收益177.87%，今年以来超额收益率11.26%。\n05丨2021年信用债投资策略展望：隐鳞藏彩\n核心观点：\n防系统风险考量下，政策选择偏稳，金融周期寻底趋缓，被动金融抑制在所难免。利率本能下探的空间被压缩的信用风险消磨，而信用潜在的票息收益亦得不到足够的风险补偿。这样的阶段，接受低票息低资本利得的韬光养晦也不失一种从容的策略。\n捕捉挪杠杆的板块机会\n长期控杠杆依托经济增长，短期则依赖数据增长窗口和杠杆转移。短期杠杆调控，有窗口需把握；没窗口，就只能是有针对性的降杠杆，“此消”必然对应“彼长”。比如，政府隐性债务杠杆的压降会先创造出票息机会，再以杠杆腾挪方式创造出资本利得机会，当然其前提是宏观总杆杆尚可控且存在调剂空间。\n把握货币政策的预期差\n今年货币政策集中于防风险，而非稳增长。防风险对应的货币政策思路是“事前紧平衡控杠杆，事后放流动平恐慌”。“常态化”则是基本匹配社融规模增速与名义经济增速。基于此，发现预期差与回归性操作就是捕捉投资机会的可行方法。下半年如果主动处置信用事件动能弱，反而缺乏杠杆操作窗口；反之亦反。\n重视资管新规及其配套\n现金管理新规将对长期限债券及低评级主体造成冲击，但过渡期较长一定程度上缓解了当前存量资产到期集中处置风险。同时资管新规过渡期将止，非标的不断压降将使非标融资占比较多的主体面临较大的再融资压力，易诱发信用风险，需要密切关注。\n理解好政府管债务初衷\n只要认同地方债务是“管理”的思路，城投债利差历轮波峰递减的调整也就不难理解。在这种利差走势下，政策阶段见效和紧缩边际趋缓的窗口，就是城投债新一轮投资的最好契机。预计今年四季度和明年一季度，本轮机会就会渐次出现。\n挖掘国企债务管控机会\n前期国企改革使得其资产负债率有下降趋势，对应的是主体分化与利差先下后上的投资机会；提质增效是下一阶段国企改革重点，逻辑上亦会产生上一期投资的2.0版本。今年下半年监管对“灰犀牛”可能会主动应对，但“黑天鹅”出现概率降低。\n辩证看待过剩产能进退\n随着国内基建和地产要素的坚定压降，一带一路的暂时淡化，中上游过剩问题仍面临结构性出清，但解决过剩问题的代价，向来是尾部承受得更多，头部甚至存在“胜者为王”的红利。\n正视房地产要素的压降\n地产债的投资仍以主体信用挖掘为主，建议关注：估值波动小于民营企业；政策和金融资源仍倾斜国有企业。可遵循三个思路，一是小而美的地方国有房企，二是静态财务指标压力较大，但是动态经营已经处于收敛的规模房企，三是向久期要收益。\n06丨2021年利率债投资策略展望：静待花开\n核心观点：\n利率债市场将在三季度继续保持窄幅震荡格局，等待机会，如无超预期信息，10Y国债收益率的主要波动区间可能将在三季度进一步收敛至3.0%-3.2%水平。\n整体上，我们预计，大概率经济恢复将符合预期，全年宏观经济政策将保持稳字当头，三季度10Y国债收益率将在3.0%-3.2%的更窄幅区间震荡，交易风险和机会皆处于相对低位，全年收益率前高后低态势在进一步确立。\n2021年上半年利率债走势按我们在2021年度策略报告中的预期展开，在3.4%-3.0%区间震荡，前高后低。\n对2021年下半年利率债投资策略，我们依次从利率债市场走势、经济增长、通货膨胀、货币政策、供给需求和技术面形态进行展望：\n我们认为全年收益率前高后低走势进一步确认。\n1）下半年经济增长和通货膨胀预期都较上半年更低，对利率债走势构成基本面支撑。2）在此情景下，货币政策大幅收紧的条件不足，我们保持下半年“稳字当头”前提下的“宽货币环境”判断。3）同时，从市场供需环境看，需求侧内资银行和保险机构依然处于普遍缺资产状态，外资机构对我国债市的增配和海外资金的流入将是长期趋势；供给侧下半年地方债发行虽有提速压力，但平滑发行预期下的压力和节奏整体可控，考虑2020年资金留存和项目申请情况，也不能排除全年地方债发行量低于限额的可能性。\n我们依然对可能造成收益率上行的潜在影响因素保持充分谨慎。\n1）虽然我们预计供给压力整体可控，但下半年供给上行仍是大概率情况。2）同时，基本面和政策面的可能变化也需要密切关注。参照往年，预计将于7月底召开的中央政治局会议，会对经济形势和经济工作做出最新研判和指示，可能会对债券市场走势产生新的影响。\n综上我们认为，利率债市场将在三季度继续保持窄幅震荡格局，等待机会，如无超预期信息，10Y国债收益率的主要波动区间可能将在三季度进一步收敛至3.0%-3.2%水平。\n1）从技术面形态指引看，关键技术点位指标在3.05%、3.13%和3.22%，在四季度的11月初前后关注是否出现“V型”的收益率阶段性走势。2）之后在四季度，预计收益率将再次由基本面和政策面因素主导，决定后续走向。3）如三季度经济恢复符合预期，则将继续处于“稳增长压力较小的窗口期”，对应利率债市也将保持稳健；如三季度经济恢复不及预期，则稳增长和财政托底压力上行，对应利率债市将从供给侧边际承压。\n但整体上，我们预计，大概率经济恢复将符合预期，全年宏观经济政策将保持稳字当头，三季度10Y国债收益率将在3.0%-3.2%的更窄幅区间震荡，交易风险和机会皆处于相对低位，全年收益率前高后低态势在进一步确立。\n07丨2021年可转债投资策略展望：保卫正收益、累加绝对收益\n核心观点：\n今年净值的短期上涨弹性并不是关键，能兑现、能全身而退更为关键，从策略上说，即使是相对收益的投资者，纯粹采用追涨杀跌的相对收益思路还是将承受较大的回撤风险，不断择时轮动、累加绝对收益持续增长或更能稳健地坐享最终胜利成果，绝对收益投资者便更甚。\n最后行业品种方面，盈利修复逻辑+科技创新成长逻辑建议为下半年主要选择逻辑。\n市场回顾：1-2月，转债市场经由去年末压缩估值，爆发出更强的弹性，但正股市场2月出现明显调整，转债一度用估值抗住平价波动，但平价调整幅度和政策收缩远超其预估，最终波动开启产生极强的净值杀伤力，如被动赎回等行为又进一步加剧转债估值压缩程度。此后由于流动性回复叠加基本面数据增长，3、4月正股和转债市场均迎来市场企稳和上升开端，至5、6月，政策更明确向市场传导政策连续性和稳定性，流动性和估值的制约缓解，市场指数的空间被再次显著打开，抱团品种亦重回升势。股债双牛，转债情绪也进一步好转，呈现高低价个券齐涨，一度推高转债估值，但在今年2月的经验下，总体相对较为谨慎。\n转债估值：参照今年上半年，转债需求变化的核心来自市场行情和收益情况，而供给端预计也很难造成单一损害，而当前转债估值也未在历史低位区间内，总的来说，正股带动的平价行情能否带动估值的被动消化以及需求的稳定增长最为关键；结构上分化也还会呈现，但其差距或仍不及行情节奏变化带来的波动空间，同时后者也更是前者矛盾激化的来源。\n正股驱动力分析：下半年没有对正股大牛市逻辑的支持，而且相关风险或比上半年更明晰地暴露，预计存在至少一次的明显调整，且更要防范的是突发的脉冲式的波动。尤其对绝对收益投资者来说，不论行情短期是否有过于乐观的情况，时刻留好后手、不要太过激进是必须的。不过，本文认为在节奏中或有可以期待出来的机会，下半年大概率并非一个单边市场，预计下半年正股市场是在波动风险加强的可能下寻找继续可做的空间的状态。\n转债观点与投资策略：今年上半年，虽然指数整体保持了上升趋势的完好，但在2月和6月的调整中受损的投资者仍然比比皆是，似乎本来依靠转债来赚取超额收益反而变成了一场正收益保卫战。在今年年度策略报告中我们也明确指出了今年波动风险加强的观点，意味着行情不会像19-20年那样使每一个投资者都能全身而退甚至有超额收益。同理下半年，由于能大幅吞噬利润阶段的大概率存在，净值的短期上涨不是关键，能全身而退则更为关键，也即从策略上说，即使是相对收益的投资者，纯粹采用相对收益思路还是将承受较大的回撤风险，不断择时轮动、累加绝对收益持续增长或更能稳健地坐享最终胜利成果，绝对收益投资者便更甚。\n08丨2021年下半年银行业投资策略展望：息差稳、中收强、不良降，把握业绩确定性拐点\n核心观点：\n今年银行业宏观、政策、基本面的组合更胜2017年。宏观经济强劲复苏，银行基本面确定性向上，监管政策层面的不确定性和扰动预计不大。\n建议四大行等更偏自上而下板块beta的估值修复机会聚焦H股；A股注重精选优质个股、把握自下而上的alpha机会，重申两大主线：1）优质股份行：兴业、平安、招行；2）优质城商行：杭州银行。\n业绩增速已过拐点，后续预计持续向上。（1）营收端，我们认为1Q21为全年营收最低点，息差企稳、规模稳健增长、中收发力、其他非息收入基数效应压力最大时刻已过，预计未来三个季度营收累计增速逐季提高。利润端，在营收增速提速和信用成本同比下行的大趋势下，将带动利润增速继续向上修复。（2）我们预计2021年全年营收、归母净利润同比增速分别为9%和7.6%，增速同比提升5.3pct和3.0pct。\n存量风险出清后，资产质量趋势向好。（1）宏观经济稳中向好，工业企业利润大增、基建回暖和商品房销售面积维持高增长的支撑下，对公贷款借款人偿债能力随之提升。（2）前瞻指标改善，不良认定严格，关注和逾期改善，缓解不良生成压力。（3）不良处置维持高位，存量和新增的表内表外风险大幅出清，后续处置压力减轻。\n我们认为一季度为净息差低点，二季度开始企稳有望回升。（1）资产端,信贷供给趋紧银行议价能力提高，资产规模稳步扩表贷款占比提升以及下半年贷款结构调整零售贷款投放占比提升，将带动贷款收益率回升，但在控制实体融资成本的背景下预计回升幅度不会太大。（2）负债端，同业负债利率企稳，存款在高息存款压降叠加存款定价机制调整的大背景下预计也保持稳定，预计全年负债成本将保持相对平稳。\n直接融资与财富管理大势所趋，关注中收对营收的积极作用。（1）在银行轻资产转型、居民理财意识和需求显著提升和银行对公业务强调综合化全方位服务转型的大趋势下，财富管理、投行等中间业务收入在银行营收占比将持续增加，成为未来重要的营收增长点。（2）中收占比提升、结构优化。1Q21上市银行中收占比和资产管理类手续费占中收比均有所提升；理财业务上，2020年非保本理财规模增速和费率亦同比提升。\n板块配置价值显现，机构和外资持续加仓。1Q21 A股主动基金银行仓位达到5.59%，环比4Q20仓位增幅2.42pct。2021年5月底外资持仓中银行股占比提升至10.12%，占比相较于2021年初提升1.83pct。\n09丨2021年下半年证券业投资策略展望：无惧估值回调，左侧布局静候催化\n核心观点：\n预计在中性假设下，2021年证券业实现营业收入5003亿元，同比+12%；实现净利润1801亿元，同比+14%。我们建议投资者重点关注两类券商：一是具备财富管理核心竞争力的精品券商，对应标的东方财富（A）、兴业证券（A）；二是头部券商，对应标的中金公司（H）、华泰证券（A/H）、广发证券（A/H）。\n券商板块存在估值修复的空间\n2021年以来，A股行情及交易情绪维持高涨，上市券商盈利能力持续改善；但与此同时，券商板块走势低迷，上市券商股普遍下跌。之所以如此，既有宏观环境不利（货币政策回归常态化、全面注册制改革不易在年内落地）的原因，也有微观非基本面（上市券商再融资及配股频率增加、机构投资者减持）的原因。展望下半年，宏观环境不利因素已反映在股价中，微观非基本面因素的扰动力有望随板块行情的改善而削弱，板块估值有望复苏并回归基本面业绩，投资者需持续关注左侧布局的时机。\n券商板块存在估值修复的动力\n上市券商持续优化商业模式：一方面拥抱财富管理大时代，拓宽轻资本业务发展空间，提升ROA水平；另一方面迎合客户投融资需求，改善重资本业务经营效率，提升杠杆倍数、降低ROA波动性。即便2021年资本市场没有大的行情，上市券商的ROE水平仍然在持续改善，推动板块市净率估值中枢上行。\n轻资本业务方面，我们预计2020-2025年，国内居民财富规模年化增速有望维持10%以上，且未来将有更多的居民财富被委托给专业的管理机构。券商在产品创设能力、基金投顾服务能力等“软实力”方面有优势，但在投资顾问数量、展业渠道广度等“硬实力”方面有劣势。面向未来，券商已在加速扬长补短，打造差异化的核心竞争力，有望在财富管理市场中占稳一席之地。\n重资本业务方面，注册制改革驱动中长线资金加速入市，为场外衍生品业务、融资融券等客需用资业务的发展提供了契机。尽管上市券商减值损失 “黑天鹅”频现，但我们发现实际风险水平并没有那么糟糕，这些超额计提的预期减值损失有望在未来年度转回，起到“业绩润滑剂”的作用。\n10丨2021年下半年保险业投资策略展望：迈入新周期，短期业绩压力加速价值壁垒的建立\n核心观点：\n负债端短期仍将承压、但缺口有望收窄，长期仍是空间广阔的好赛道。\n中国平安、中国太保分红政策已经与营运利润挂钩，能够平滑当年利润波动对分红的影响。虽然行业长期发展空间仍在，但短期难言强复苏。建议不同资金属性和收益预期的投资者追求各自的投资方式，对于短期收益要求较高的，关注市场投资端催化的β行情，中国人寿、新华保险弹性将更高。财险股关注低估值中国财险（H），以及互联网保险标的众安在线（H）。对于关注长期成长、注重向下安全性的资金，建议配置基本面确定性更强的友邦保险，积极加码医养布局中国平安、中国太保。\n一、现状：负债端高开低走，投资端相对稳健。\n行业负债端高开低走、股价亦与之同向。人身险行业需求处于弱复苏的阶段，主要系新单增长不力所致。行业面临重疾重定义后的主力产品销售压力期，行业未来新业务价值率是否企稳受到市场质疑。财产险行业车险综改余温未退，增速承压，但将在9月以后走出压力区。投资端表现稳健：21Q1上市险企总投资收益率和综合投资收益率稳中有升。考虑到下半年我国经济增速及政策基调，及PPI向CPI的传导的不确定性，预计长端利率将继续延续震荡行情。受1Q浮盈兑现的影响，预计全年综合投资收益率仍将稳健。\n二、展望：行业从供给推进走向需求拉动的新周期，健康险、养老险仍是险企的重要发力点。\n渠道周期论：我国当前代理人渠道每7年一个周期。从海外来经验看，日本（雇员制）、美国（代理人分层化）等成熟经济体的代理人/城镇人口的比例始终保持在1%左右。而保险公司出于自身扩大市场份额的需要，通过“组织发展型”迅速扩大规模、在实践中降低增员门槛后，面临的是痛苦的“清虚”过程。而率先掌握高质量、专业化代理人这一核心资产的公司将率先走出渠道改革困局，在产品同质化较高的期间、即建立NBV的核心壁垒。\n产品：复盘重疾险发展历程，多层次的健康险供给体系将成为破局之道。2013年以来，在供给端的强势推动下、重疾险市场被激发。但商业重疾险保额不足：1）考虑到5-10%的医疗通胀率影响，不足15万保额的保障水平下、重疾治疗费用的保障缺口依然较大；2）社保对于重大疾病的住院治疗负担比例有限。以2019年北京城镇职工平均工资测算，个人的重大疾病治疗费用最多可从社保获得50万的赔付，而个人需负担的最低住院费用为15.3万，超过当年当地城镇职工税前收入。随着行业成熟度的提升，重疾险将在专业化代理人渠道的加持下进入稳定增长阶段。医疗险自推出以来对重疾险即起到了分流作用；而惠民保的推出顺应了过往供给型模式下所忽视的下沉市场的重疾险保障需求。虽然短期看冲击了30.8%的百万医疗险份额，但二者投保人数共同提升，多层次医疗险供给体系将做大健康险蛋糕。\n我国老龄化问题凸出、养老金市场有待开发；政策加码，第三支柱养老保险市场的打开将进一步助力上市险企建立NBV的坚实壁垒。财险：车险综改加速中小险企出清，龙头企业综合成本率可控，头部险企强者恒强。\n11丨2021年下半年通信行业投资策略展望：物起云涌，变中求进\n核心观点：\n建议围绕三大投资主线：一是抓住“数字经济”带来的机遇，如统一通信、通信模组，可择机关注云计算产业链，如IDC等；二是重视“市场变革”突围的企业，如国内ICT设备龙头（含交换机、路由器、服务器、基站、网络安全设备商等）、智能控制器龙头与电信运营商；三是布局“未来网络”相关的机会，包括卫星互联网与军工通信专网等。\n1、2021年运营商资本开支平稳增长，预计国内将新建5G基站64万站，与2020年持平，但上半年慢于进度。云基础设施投资持续，但有分化。年初，运营商被美股摘牌砸出黄金坑后股价修复，中国电信与中国移动相继宣布回A。通信板块持仓与估值均处历史底部，近期在市场与5G招标催化下，行业超跌反弹。\n2、2021年下半年，我们认为有四大趋势值得关注：一是下半年5G建设将赶工，行业景气度有望恢复，年内5G用户渗透率有望超30%，5G应用将逐步成熟；二是数字化转型将推动统一通信与云计算需求向好；三是美国对中国的科技限制仍持续，ICT设备商的市场格局或将再平衡；四是技术不断迭代，下一代通信网络，如卫星互联网、军工宽带网、量子通信、6G将逐步就绪。\n3、我们认为通信行业仍将呈现结构性行情。通信行业的周期性确实对估值有压制，但作为科技行业中的基础性行业，我们不能忽视其技术水平，中国通信行业各细分赛道的龙头几乎都是全球龙头，但很多龙头公司的估值并未完全反映其地位。此外，物联网、云计算相关产业链方兴未艾，周期性不强。我们不能对通信行业过度悲观。\n我们建议关注三大投资主线：一是抓住“数字经济”带来的机遇，如统一通信、通信模组等，可以择机开始关注云计算产业链等；二是重视“市场变革”突围的企业，如国内ICT设备龙头（含交换机、路由器、服务器、基站、网络安全设备商等）、智能控制器龙头与电信运营商；三是布局“未来网络”相关的机会，包括卫星互联网与军工通信专网等。\n12丨2021年下半年电子行业投资策略展望：多行业增量需求共振，半导体高景气持续，国产化进程加速\n核心观点：\n下半年电子行业主要围绕3条投资主线：1）消费终端需求回暖复苏，AR/VR、Mini LED放量；2）汽车智能化和电动化带来增量需求；3）半导体景气度高企，国产替代需求旺盛。此外，AI安防、被动元件也值得关注。\n1、消费终端需求回暖复苏， AR/VR、Mini LED放量\n5G手机持续渗透，新型终端加速成长。全球手机大盘回暖复苏，5G网络的部署拉动5G终端需求提升，新兴市场中低端4G手机需求强劲。预计2021年全球智能手机出货量将达到13.8亿台，同比增长7.7%。随着5G网络建设在全球范围内进行，2021年全球5G手机将加速渗透，2020年全球约出货2.25亿台5G手机，预计21年达到5-5.5亿台，渗透率提升至40%以上。此外，两大新型终端及技术值得重点关注：\n1）AR/VR：2020年VR、AR行业总体出货量增长较为显著，已进入产业化放量增长阶段。预计全球VR/AR市场规模接近千亿，AR与内容应用成为首要增长点。随着Facebook Quest2、微软Hololens 2、苹果MR等标杆VR/AR终端迭代发售以及电信运营商虚拟现实终端的发展推广，2021年有望成为VR/AR终端规模上量、显著增长的关键年份，VR/AR终端平均售价将从当前2500/9700元人民币进一步下降。预计行业未来三年复合增长率超过80%。\n2）Mini LED：Mini LED逐步产业化，目前处于成长期，未来五年将呈现高速增长。随着Mini LED产业链各环节技术瓶颈逐渐克服与整体成本逐渐降低，终端产品放量较为明确。2021年Mini LED将在苹果和三星的引领下逐步放量，供应链相关厂商逐步有望进入业绩兑现期。我们预计Mini LED市场未来5年将呈现高速增长，应用领域从TV、笔电、Pad拓宽至车载、手机、可穿戴等。\n建议关注：歌尔股份、立讯精密、长盈精密、鹏鼎控股、蓝思科技。\n2、汽车智能化和电动化带来增量需求\n汽车电动化与智能化，推动汽车电子空间增长。未来汽车将成为最大的智能终端，其产品与服务体系将共同组成一个新型的场景和商业模式，成为一个新的生态系统，而自动驾驶、电动化和数字化将成为关键使能技术。目前新能源车处于2006年智能机的渗透率位置，未来十年将迎格局重塑。仅看电子元件，我们认为有两条投资主线：\n1）从汽车智能化的视角看，摄像头、激光雷达等多传感器融合成为自动驾驶的核心驱动力，BOM成本增量主要来自各类传感器，包括车载摄像头（未来5年空间超百亿美金）、激光雷达（未来5年空间超40亿美金）、毫米波雷达等；\n2）从汽车电动化的视角看，电控系统升级刺激功率器件需求，BOM成本增量主要来自功率半导体，单车价值量从传统车的40美元将提升至400-500美元，未来5年空间超百亿美金。\n建议关注：摄像头相关零组件（舜宇光学科技、韦尔股份、联创电子）、功率半导体（闻泰科技、中车时代电气、斯达半导、新洁能、士兰微、华润微）。\n3、半导体景气度高企和国产化趋势\n半导体产能紧缺持续，行业景气度高企。下游需求强劲，5G、汽车、PC等多行业需求共振，驱动长期成长。一方面，智能手机“硅含量”大幅提升，5G、快充等芯片用量翻倍增长。另一方面，汽车、工控等行业需求从疫情后恢复，新能源车拉动功率半导体需求。此外，后疫情时期PC、平板、物联网、矿机等需求爆发式增长，助推行业景气度进一步提升。我们认为本轮半导体景气周期持续度将超出此前预期，预计延续至2022年。长远看，本轮周期加速国产替代进程，并巩固龙头厂商行业地位。\n国产替代进程加速，建议关注模拟芯片、射频前端、化合物半导体和设备材料等板块：\n1）模拟芯片：得益于5G通讯和汽车电子等高增长应用市场，预计2018-2023年模拟IC市场复合增速约7.40%，成长性仅次于存储芯片。目前市场领导者以欧、美、日厂商为主，但市场格局较分散，头部企业并未形成垄断。国内模拟IC自给率低，从产业链升级和供应链安全角度看，国产化替代需求迫切。按照TI、ADI发展规律，并购整合、IDM模式是模拟芯片厂商发展主要路径，未来本土模拟芯片厂商也可能逐步收购优质标的扩充业务线、自建制造和封测产能逐步形成IDM模式。近年来本土厂商聚焦细分领域形成优势，行业龙头打造全品类模拟芯片，有望成长为平台级厂商。建议关注：思瑞浦，圣邦股份。\n2）射频前端：5G时代，射频前端迎来价值提升和技术创新。一方面，5G基站铺设和5G智能手机普及加速，射频前端单机价值量大幅上升。另一方面，5G升级加速射频前端创新，模组化进一步拓宽市场空间。虽然射频前端市场由日美垄断，但在5G趋势下，4G时代的中高端市场将降级为中低端市场，本土厂商仍可利用成本优势抢占市场份额。此外，另一部分本土厂商则能较好地把握射频前端模组化趋势，有望晋级为高端市场玩家。建议关注：卓胜微。\n3）化合物半导体：5G基站建设、手机快充、新能源车等拉动对以GaN、SiC和GaAs为代表的化合物半导体的需求。GaAs在频率和耐压性能方面都远优于Si，是光电和射频领域的重要材料；GaN的开关频率高、禁带宽度大、导电性能优良等性质在生产功率器件方面优势明显，同时其高频、高功率密度、高带宽等特性完美符合5G时代射频芯片性能需求；SiC主要作为高功率半导体材料，应用于汽车以及工业电力电子，在大功率转换应用中具有巨大的优势。在中美贸易摩擦的影响下，射频芯片及功率器件的国产替代已是大势所趋，化合物半导体国产自主需求日益强烈，本土厂商有望抓住本轮机会。建议关注：三安光电、华润微、闻泰科技、斯达半导。\n4）设备和材料：晶圆厂资本支出大幅增加，2020年全球半导体设备销售创历史新高，2021年维持高增速。中国半导体设备销售额近年来持续增长，2020年中国区份额达到26.30%，成为最大市场。尽管如此，目前国产设备仍高度依赖进口，国产化率低，先进制程差距较大。受益于企业产能扩张及国产化的稳步推进，国内半导体设备厂商产品线逐步完善，在各自优势环节逐渐突破本土不同类型的晶圆产线。目前国内厂商28nm产线设备批量供应，14nm正逐步验证。与设备类似，国内晶圆厂扩产推动国内半导体材料认证和导入进程，产能爬坡后将会对材料产生巨大需求，国产半导体材料迎来黄金发展期。建议关注：设备（中微公司、芯源微、华峰测控），材料（沪硅产业、立昂微、中环股份、晶瑞股份、彤程新材）。\n除此以外，AI安防、被动元件也值得关注\n安防：在5G与AIoT加持下，AI在安防领域渗透加速，安防产业脱“硬”向“软”，迎来估值体系重构，从传统硬件估值逐步过渡到软件估值。\n被动元件：受益于5G终端及汽车电子的强劲需求，海外产能退出，国产替代空间提升，被动元件处于景气上行周期，长期具有较高的成长性。建议关注：AI安防（海康威视、大华股份）、被动元件（顺络电子、三环集团）。\n13丨2021年下半年海外投资策略展望：互联网出海大时代\n核心观点：\n时间到了2021年中，我们发现，事情正在起变化，互联网各个子赛道出海屡创佳绩，过去两年多互联网公司在海外的投资规模显著增加，业务层面的海外拓展也加速发展。阿里和腾讯等行业先行者正逐渐从本国中心战略向全球中心战略转变，将海外收购子公司业务进一步纳入母公司产品体系中，并推出能覆盖全球的代表性产品，除此之外，泛娱乐和金融科技也成为出海的黄金赛道，涌现出诸如Tik Tok等享誉全球的产品。\n游戏：研发实力提升助推多品类、全产业加速出海。2020年美、日移动游戏市场份额正在逐渐被中国占领，中国正逐步成为全球最大的移动游戏市场，与此同时，在中国移动游戏市场巨大的流量支撑下，中国移动游戏研发实力也在近几年得到巨大提升，以《PUBG Mobile》、《万国觉醒》、《荒野行动》、《元神》等为代表的多款国产游戏产品已经证明，中国头部移动游戏研发商已经具备世界领先的研发水准，国内大量自主研发的移动游戏将目标瞄准海外市场，出海步伐逐步加快。2021 Level Up年度52强发行商榜单中，中国发行商占15席，腾讯（第1名）和网易（第2名）连续第四年成为排名前两位的全球热门发行商。2020Q4腾讯海外游戏收入同比增长43%至人民币98亿元，占游戏收入的25.1%。2020年IGG北美地区游戏收入同比增长24.7%至2.18亿美元，占游戏总收入的31%，欧洲地区游戏收入1.62亿美元，占游戏总收入的23%。\n泛娱乐：短视频及音视频化社交崛起。新冠疫情以来，Tik Tok在困难重重的国际环境下取得优异成绩，如今在全球已突破25亿次下载，月活用户超过8.5亿，成为首例出海全球并占据主导地位的产品。2021Q1快手海外市场MAU超过1亿，4月进一步增长至1.5亿以上，快手海外业务是公司级的重要战略，南美洲及东南亚是快手进军海外的核心市场，目前SnackVideo位列印尼、巴基斯坦、孟加拉等国家Google Play总榜前十，Kwai则闯入了巴西、阿根廷、墨西哥等21个国家iOS排行榜前十。近年来随着全球4G和5G技术的普及，语音及视频化社交迅速崛起。扎根中东市场的语音社交软件Yalla在界面以及虚拟游戏、虚拟礼物方面模仿中东地区传统社交场景Majils，迎合当地用户的社交需求并深受欢迎，2021年3-6月在沙特阿拉伯、阿联酋等国家App Store畅销榜居前10，在Google Play畅销榜居前5。2019年欢聚收购新加坡视频社交平台BIGO，2020年将国内直播平台虎牙转让给腾讯，全力聚焦海外市场运营，从2019Q1至2020Q4，公司移动端海外活跃用户数从3亿增长至3.5亿，占比从75%增长至89%。赤子城科技旗下MICO（直播视频社交平台）、YoHo（语音社交平台）和Yiyo（视频社交平台）三款核心音视频社交产品在多个国家及地区的下载及畅销榜单上成绩亮眼，2021Q1累计下载量已达2.14亿，MAU达1658万。\n跨境电商：海外电商渗透率持续提升，跨境电商充分发挥中国供应链优势。中国电商渗透率在全球处在较高水平，但海外电商渗透率水平较低，未来仍有较大提升空间，电商出海打开了国内电商的增长空间。跨境电商能充分发挥中国产业链优势，是对外贸易的重要支柱产业，未来跨境物流行业的发展以及数字支付技术的普及有望为跨境电商行业注入新的动力。阿里作为国内电商龙头，通过全产业链布局打造阿里跨境电商新生态。阿里国际站是全球最大的B2B跨境电商平台，2020年外贸商家订单翻倍，全年交易额同比激增101%。阿里跨境出口B2C平台主要包括全球速卖通和Lazada等。在速卖通GMV排名第一的国家俄罗斯，FY2021全球速卖通俄罗斯公司活跃消费者总数超2620万人，活跃访问次数为7250万次，较去年增长30%。Lazada深耕东南亚市场，FY2021 Lazada订单量实现同比三位数增长，通过数字化手段及物流扩大规模并推动GMV增长。SEA旗下电商平台Shopee2020年总订单数同比猛增132.8%至28亿，GMV同比增长101.1%至354亿美元，在2020年东南亚及台湾购物类App平均月活跃用户数、安卓用户使用总时长及总下载量方面均排名第一。此外，垂直领域的快时尚跨境电商SheIn与北美小家电跨境电商Vesync在2020年的出海业绩也相当亮眼。\n金融科技：财富管理及数字支付出海为主要方向。中国金融科技出海主要领域为数字支付、财富管理及信贷、综合技术服务等方向，其中数字支付作为底层基础，最容易做大估值，而财富管理则能与大数据算法、人工智能等技术结合，应用前景广泛。2016年到2018年间，蚂蚁集团通过投资入股+技术输出，即通过入股本地公司的模式，来搭建当地的“支付宝钱包”，在9个东南亚和南亚国家建立起移动支付服务，包括印度Paytm、菲律宾Gcash、巴基斯坦Easypaisa、孟加拉bKash等，支付宝也因此迈入10亿用户时代。2021Q1富途增加约27.3万付费用户，70%来自香港、新加坡和其他海外市场，截至一季度末，富途拥有约79万付费客户，同比增长231%。\n14丨2021年下半年军工行业投资策略展望：高确定性+高性价比，军工板块有望重回升势\n核心观点：\n当前军工行业正站在供需拐点和成长起点上，“十四五”期间有望成为大行业。主要逻辑有以下几方面：一是需求侧国防预算上行趋势不变，2021年有望保持稳定较快增长；二是供给侧产能扩张伴随业绩快速释放，改革红利提升研究可视度；三是军工产业外溢效应日趋显著，成长股有望竞相迸发；四是中长期资金话语权逐渐提升，军工板块有望开启持续上涨征途。\n2021年初至今，军工板块出现较大幅度调整，原因主要包括：1）一月中旬，央行公开市场延续净回笼态势，银行间流动性偏紧，引发市场对于流动性收紧、估值下移的担忧；2）上游原材料和元器件的价格持续走高，引发市场对相关企业盈利能力减弱的担忧；3）客户批量采购之后，引发市场对于采购价格大幅下降的担忧。\n我们认为，当前军工板块基本调整到底部区间，上述利空因素已充分消化，当前时间点板块具备更高的确定性和性价比，建议持续加大对于板块的配置比例。\n高确定性：从宏观层面来看，建军百年目标引领我国国防军费保持稳定增长。从中观层面来看，供需在充分调整后已达到新的平衡，需求端有望持续高增长，供给端开启扩产模式。从微观层面来看，上市公司年报和一季报均已兑现高增长，订单高景气延续，相关公司陆续发布定增预案，产能扩张已经开启。未来业绩稳定高增长无忧。\n高性价比：军工板块PE已达历史估值低位，当前已经进入可配置阶段。从我们跟踪的核心重点公司来看，上游公司21-23年平均复合增速为39.22%，中游公司21-23年平均复合增速为30.78%，下游公司21-23年平均复合增速为22.62%，中上游业绩增速普遍高于下游。从估值水平来看，上游到下游21年平均估值水平依次为43、35、57倍。对应21年的PEG水平分别为1.25、1.46、2.37。综上我们认为，军工板块当前具备更高的性价比，配置价值凸显。\n军工板块2020年年报及一季报业绩稳健增长，行业景气度持续提升。军工核心101家公司2020年共实现营业收入4970.31亿元，同比增长12.65%，实现归母净利润304.85亿元，同比增长64.02%，剔除中船防务处置股权收益37.12亿元的影响后，实现归母净利润267.73亿元，同比增长44.05%。产业链上游公司业绩率先兑现，部分主机厂业绩超预期，中下游业绩有望随后全面释放。\n2021年展望：军工产业进入新一轮增长高峰期，“十四五”有望成为大行业。1、国防预算上行趋势不变，“十四五”有望保持稳定较快增长；2、产能扩张伴随业绩快速释放，改革红利提升研究可视度；3、军工产业外溢效应日趋显著，成长股有望竞相迸发；4、中长期资金话语权逐渐提升，军工板块有望开启持续上涨征途\n投资策略：建议把握供需拐点和成长起点两大投资主线\n1、在供需拐点方面：重点推荐符合“实战需求旺、储备型号多、量产节点至”三大标准的整机及核心配套公司，以及在实战化练兵背景下需求集中释放的相关公司。\n2、在成长起点方面：重点推荐符合“行业空间大、国产化率低、转化效率高”三大标准的相关细分领域的龙头公司，包括上游的关键原材料、核心元器件，下游的航空发动机、电磁技术等领域。\n重点推荐公司\n供需拐点：中航沈飞、中直股份、中航西飞、航发控制、航发动力、航天发展、国睿科技；\n成长起点：湘电股份、光威复材、中航光电、宏达电子、北摩高科、景嘉微、高德红外、智明达、铂力特。\n15丨2021年下半年汽车行业投资策略展望：行业复苏延续，把握自主崛起和电动化加速的机遇\n核心观点：\n汽车市场景气度持续修复，我们持续看好在电动化、自主品牌、智能化、零部件四条投资主线的相关投资机会：\n1)电动化：混动替代燃油车趋势开始显现，新能源车渗透率有望超预期，推荐小扁线龙头精达股份以及DM-i混动销售超预期的比亚迪；\n2)自主品牌：我们看好自主品牌长期将超越合资品牌，推荐需求把控力提升、体制革新、高端品牌发布在即的长安汽车；\n3)智能化：推荐具有稀缺性的汽车智能化检测标的中国汽研，以及进军车载控制器的得邦照明；\n4)零部件：疫情加速格局出清，细分领域优质本土零部件厂商有望在全球市场中提升份额。推荐铝压铸精密小件龙头爱柯迪，遮阳板龙头岱美股份。\n回顾与展望：上半年行业景气向上，下半年依然可期\n销量：2021年1-5月中国汽车销量1086.3万辆，累计同比增长37.0%， 2021年4-5月以来受大宗商品涨价叠加芯片产能的影响，汽车销量略有下滑，自主品牌表现强势。细分板块：1-5月，第一，乘用车销量842.5万辆（同比+38.5%），其中自主品牌乘用车销量350.6万辆（同比+54.5%），新能源汽车销量93.8万辆（同比+253.0%）。展望：基于自主品牌乘用车的强势爆发以及汽车电动化、智能化稳步推进，乘用车终端销量维持高景气度，同时，芯片供给短缺下半年有望得到缓解，我们认为下半年会延续向上趋势，预计全年乘用车板块销量增速约10%，年销量达到约2013.7万辆。\n整车发展趋势：总量有增量，强势自主确定性持续向上\n国内乘用车行业逐步由成长期向成熟期过渡，长期看，需求端韧性强，总量仍有提升空间（预计2037年乘用车稳态年销3565~4194万辆）；格局维度，自主品牌崛起保持强势，份额从08年的27.4%持续提升到21年的41.7%（主要依靠SUV产品红利），同时自主也在分化，强势自主市占率持续提升，品牌头部化趋势明显；长期维度，自主市占率仍有提升空间（目前我国自主市占率40%，对标发达国家水平70%），驱动力是制造端短板（模块化平台能力）和市场需求把控能力，后期持续依靠电动化（纯电+插混）和智能化能力。\n零部件发展趋势：短期基于复工优势卡位，长期海外格局优化加速全球化\n疫情对本土供应商提供了类似于08-09年金融危机带来的进军全球化的契机。中短期维度，国内防疫显著优于海外，本土供应商稳定供货能力凸显，短期内有望提升获单能力或原有体系的配套份额。长期维度，海外汽车零部件厂商资不抵债、现金流恶化使得其接单能力下降，疫情对海外格局的加速出清，利好本土汽零企业加速全球化步伐。赛道维度，内外饰赛道为人工密集型，海外厂商盈利较弱且逐渐剥离；压铸件等重资产赛道投入大，规模效应助力全球扩张；电动智能赛道处于普及初期，前期技术突破及供应系统卡位尤为关键。\n投资建议：行业复苏，四条主线精选七个个标的\n1）电动化：混动替代燃油车趋势开始显现，新能源车渗透率有望超预期，推荐小扁线龙头精达股份以及DM-i混动销售超预期的比亚迪；\n2）自主品牌：我们看好自主品牌长期将超越合资品牌，推荐需求把控力提升、体制革新、高端品牌发布在即的长安汽车；\n3）智能化：推荐具有稀缺性的汽车智能化检测标的中国汽研，以及进军车载控制器的得邦照明；\n4）零部件：疫情加速格局出清，细分领域优质本土零部件厂商有望在全球市场中提升份额。推荐铝压铸精密小件龙头爱柯迪，遮阳板龙头岱美股份。\n16丨2021年下半年电力设备及新能源行业投资策略展望：电驰早，风光好\n核心观点：\n新能源汽车及动力电池方面，建议投资者关注：其一，具有高市场地位和长期市场确定性，是全球动力电池及电池材料的引领企业（之一）。其二，在产销高增速背景下，业绩有高弹性的企业。其三，燃料电池行业中门槛最高，确定性最强的环节。综合以上，推荐宁德时代、亿纬锂能、中伟股份、容百科技、德方纳米、璞泰来、中科电气、贝特瑞、翔丰华、天赐材料、新宙邦、恩捷股份、星源材质、中材科技、科达利、和胜股份、亿华通。\n光伏方面，我们认为下半年应把握三条主线：一、主产业链上，受益于硅料价格下降，行业需求迎来快速放量，下游电池、组件环节盈利有望迎来修复，重点推荐一体化组件龙头隆基股份、晶澳科技、天合光能。另外，考虑到中环股份在TCL入主之后公司经营效率持续提升，后续光伏及半导体产业都将迎来快速增长，我们同样予以重点推荐。二、辅材环节，我们看好行业地位稳固的光伏胶膜行业福斯特，以及受益于海外市场份额的提升的逆变器龙头阳光电源、锦浪科技、固德威。三、电池环节P型转N型是必然趋势，重点推荐电池技术升级所带来的相关电池设备厂商捷佳伟创，以及制造龙头爱康科技、东方日升。\n风电方面，由于海上风电短期爆发的确定性，我们建议投资者关注以下标的：一，受益于海上风电装机增长的整机厂商：金风科技、明阳智能、电气风电；二，海底电缆：东方电缆；三，主要海上风电运营商：三峡能源、福能股份。\n新能源汽车&动力电池：景气持续确认，策马扬鞭向前\n我国新能源汽车补贴大部分退坡且可预期，双积分政策提供了新能源保底份额，燃料电池城市群政策尚未推出，微型电车即将获得规范。欧洲、美国也均有扶持计划。\n2021年1-5月，我国新能源汽车产销双双接近80万辆；A00级车型和B级及以上车型引领爆发。上海车展上，多个自主品牌/造车新势力推出了具备高性能的新能源汽车产品，特斯拉相比于其2020年表现，优势缩小。我国整车销量回升至接近全球50%的状态。和整车相应，同期我国动力电池产量接近60GWh，三元、铁锂各占一半；装机超过40GWh，三元略胜铁锂。宁德时代在我国市场份额仍保持约50%，全球范围内再次拉开和LG新能源的距离。电池材料同步高景气，周期属性相对较强的电解液/锂盐价格提升明显。充电基础设施建设持续；电池体系开发也在进行中。\n展望全年，我国新能源整车产销突破250万辆是大概率事件，电池龙头企业和材料环节优质标的的地位有望同步强化；更长一段时间，中国成为全球动力电池生产乃至创新中心的趋势不可逆。\n光伏：短期博弈接近尾声，产业景气度料将持续向上\n2021年以来，全球光伏装机需求快速增长，硅料产能释放相对刚性，导致上游硅料环节价格快速上涨，并带动终端组件价格上涨。我们认为目前硅料价格已进入顶部区间，产业链短期博弈已基本结束，明年上半年随着新增硅料产能的加速释放，硅料价格也将进入下行通道，产业链利润将向下游各环节转移，同时终端装机需求也将迎来快速放量。另外，电池环节P转N将是未来几年光伏产业技术进步的核心，今年以来TOPCon和HJT的效率不断突破行业记录。从近期SNEC所展出新品也可以看出，大尺寸化以及N型化是未来行业的技术方向，这一过程中电池设备厂商以及制造企业将优先受益。\n风电：短期海上风电确定性较强，长期全产业链稳定增长\n截至2021年5月底，我国风电累计装机总量达到2.89亿千瓦，同比2019年增长34.4%。2021年前5个月新增装机699万千瓦，高于2019、2020同期水平，但全年新增预计会较2020年高点下滑，回到3000万千瓦左右规模。而海上风电将在2022年迎来国补的退出，我们判断今年海上风电抢装潮仍将持续，预计2021年海上风电将新增500万千瓦规模，较2020年新增规模增长67%。从国外海上风电发展的经验看，保持合理的新增规模是稳定运营商收益、促进技术进步从而降低成本的最有效办法，因此国补退出后，类似于广东的地方补贴将有望跟上。\n17丨2021年下半年食品饮料行业投资策略展望：高端消费持续高景气，关注大众消费恢复趋势\n核心观点：\n后疫情时代，随着疫苗接种增加、疫情防控得当、货币政策有效刺激，中国经济正逐步恢复。食品饮料消费作为衣食住行首要需求，受疫情冲击有限，较早较快恢复到正增长水平。在食品饮料整体消费复苏的背景下，也蕴藏着结构性的变化：1）高端消费景气，体现在高端酒批价持续上涨，次高端爆发量价齐升；2）大众消费在去年高基数因素，上半年增长压力较大，但目前消费呈现逐月恢复趋势，预计下半年环比向好发展；3）降本提效需求增加，无论是家庭端还是餐饮端，体现在预制菜与速冻食品需求爆发以及社区团购的兴起；4）疫情后大家对健康的关注度更加重视，体现在保健品及功能性食品需求迎来爆发窗口期。\n食品饮料回顾：截止6月25日，申万食品饮料指数上涨1.16%，位列申万行业中游。从涨幅来看，其他酒类、啤酒、软饮料、葡萄酒、白酒涨幅居前，分别实现32.32%、24.61%、23.31%、16.64%、5.18%涨幅；肉制品、黄酒、调味品、乳制品等板块相对受损，涨幅垫底。估值方面，食品饮料板块估值较年初-11.14%，主要系调味品、乳品、肉制品等板块估值有所收敛。\n2021年下半年食品饮料板块投资机会策略：高端消费持续高景气，关注大众消费恢复趋势\n白酒：高端酒稳健依旧是首选，关注弹性较大次高端标的。高端酒需求紧俏，景气延续，茅五泸批价持续上行。次高端景气向上，价格带跃升，消费升级加快。高端酒提价后让出空间，次高端价格带上沿抬升至800元以上，疫情后高净值消费者在资产升值的财富效应下消费升级加速，次高端酒企推出600-800元价格带产品，如洋河M6+、汾酒青30复兴版，价格带跃升带动增速提速。叠加酱酒强势入局，次高端价格带开启二次扩容增长。目前白酒行业走提价周期，库存水平较为良性，行业高景气度有望延续。茅五泸21年业绩增长在20%左右，估值50X，估值增速匹配性较为合理，并没有明显泡沫。洋河结束调整，重启增长，古井、今世缘享受产品结构升级红利，估值在40X左右，相比具备一定性价比。次高端今年业绩高增长，估值有所提升，汾酒、舍得、酒鬼酒21年估值70X以上，汾酒全国化加速，业绩高增长可消化阶段性高估值。龙头酒企具备较强成长逻辑，业绩确定性强，估值未明显透支，有较强支撑。中点推荐高端酒茅台、五粮液、泸州老窖，调整后关注弹性较大次高端白酒标的山西汾酒、舍得、水井坊，以及估值合理的洋河、古井贡酒。\n啤酒：2021年开始，高端化、利润增长均将显著加速。近两年来，结构提升对于吨价的贡献较3、4年以前显著提升，从业务端看，各啤酒企业推陈出新的频率显著加快，市场营销重心从渠道端向消费者端转移，整体经营效率显著提升。行业主要矛盾系啤酒高端化，过去几年表现优异，但站在更长的时间长度来看，中国啤酒市场高端化进程仅仅刚刚开始，我们认为这是将持续5~10年的大变革，其中蕴藏、催生的机会众多。在新的行业主要矛盾下，能够做到更强高端化、更好的消费者适应的企业将有更大概率获得超行业表现。华润、青啤加速布局高端化。华润凭借4+4产品组合，不断提升高端化运营能力；青啤显著加大品牌投入，品牌营销能力显著提升。嘉士伯凭借6+6组合，1664和乌苏方兴未艾，其他产品组合不乏挖掘潜力。\n调味品：今年H1增长承压，预计下半年迎来恢复。调味品企业今年面临两重压力：①去年基数较高，调味品作为刚需消费，疫情期间消费稳定，且市场活动少，费用投放力度较低。今年以来，调味品逐渐恢复正常经营，费用投放力度增加，净利润短期增长承压；②餐饮市场尚未完全恢复，需求面受影响，同时，家庭端受到社区团购影响，整体竞争加剧。展望下半年，预计伴随餐饮市场复苏，调味品需求将持续回暖，同时，调味品企业也在积极市场策略，调整渠道，应对竞争，在基数正常后，预计调味品增速将环比向好表现。标的方便，看好稳健成长、抗风险能力强的海天味业，建议关注具备较好成长性的天味食品、千禾味业以及具备提价预期的涪陵榨菜。\n乳制品：尽管2020年二季度乳制品需求增速快且基数较高，乳制品消费增速依然维持良好态势，疫情后消费升级、民众健康意识增强，以及“三孩生育政策”等积极因素，正在为国内乳业带来新一轮的发展机遇。我们认为成本压力是本轮价格上行的核心驱动因素，国内外疫情恢复节奏差异放大了供需矛盾。在21年原奶成本达到3.25元/公斤的情况下，原奶价格至少在3.59-4.49元/公斤内波动，进口方面目前大包粉价格优势消失，原奶上行周期有望进一步延长。2021Q1由于基数效应，以及乳企提价滞后与原奶上涨，地方乳企毛利率承压。在当前玉米豆粕等农产品价格上涨背景下，原奶价格有望维持高位，成本压力使得乳企旺季具有提价可能。随着价格调整到位以及毛销差的逐步修复，二季度盈利能力有望改善。乳制品行业重点看好妙可蓝多、伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业、中国飞鹤、新乳业。\n食品综合：1、休闲食品行业保持较高景气度，不同品类和业态下的龙头企业随着行业集中度提升均呈现出较快的增长态势。随着疫情稳定，经济复苏，居民正常出行不受限制，外出旅游人数增加，线下休闲食品店铺以及线下休闲卤制品销售亦有望逐渐改善，迎来配置的最佳时机。推荐方向：1）瓜子、坚果品类龙头：洽洽食品；2）散称品类商超渠道龙头盐津铺子（受益中岛模式复制推广和烘焙品类放量，未来三年均处于快速成长期）；3）功能食品代工龙头企业仙乐健康；4）线下休闲卤制品龙头绝味食品。2、烘焙行业：市场空间广阔，预计到2024 年，我国烘焙零售市场规模有望突破3,800 亿元。看好冷冻烘焙成长潜力，推荐立高食品。3、新式茶饮：高端新式茶饮在资本助力下正加速布局一二线城市，拓店增速是当前阶段最核心的驱动因素，建议关注即将在港股上市的奈雪的茶；4、功能性饮料：在红牛品牌纠纷背景下，东鹏市场份额将加速提升，其性价比与差异化路线有望复制美国市场怪兽超越红牛的历史，推荐东鹏饮料。\n18丨2021年下半年轻工行业投资策略展望：格局重塑，强者恒强\n核心观点：\n疫情后经济复苏推动需求回升，大宗商品提价对企业成本端形成压制。轻工行业策略主线为“聚焦格局优化，把握细分冠军”，一方面聚焦需求回升以及长期成长赛道，如大家居、电子烟等；另一方面把握细分冠军，细分优质龙头竞争优势明显、成长确定性高，伴随格局优化拥有份额提升逻辑，同时具备较好成本传导能力，推荐“软体、定制、笔纸、民用电工、电子烟、包装”等优质个股。\n家居景气延续，龙头加速整合。竣工数据向好，家居零售保持向上。定制龙头多品类多渠道发展，整装、大家居等核心优势仍明显领先，典型如欧派家居、志邦家居、索菲亚、尚品宅配、金牌厨柜等。软体行业格局进一步优化，龙头多元举措传导成本压力，盈利或将逐步修复，推荐敏华控股、顾家家居、梦百合等。精装大势长期难改，办公家居出口高景气延续，关注家居B端龙头如坚朗五金、江山欧派、蒙娜丽莎、海鸥住工等，以及办公椅出口龙头永艺股份、恒林股份等。家居卖场龙头加速连锁扩张，数字化转型引领家居新零售，看好居然之家、美凯龙等。\n造纸格局优化，盈利兑现可期——太阳纸业、博汇纸业、山鹰国际、仙鹤股份。PMI上行支撑需求，浆价下半年或维持高位震荡。白卡纸、文化纸等行业集中度较高，浆纸系龙头资源优势显著、盈利仍可期待。箱板纸淡季提价超预期，龙头持续整合行业、格局有望优化。太阳纸业林浆纸一体化，公司管理优秀、成本优势夯实，新增产能稳推进。白卡纸景气向上，博汇纸业受益格局优化，盈利有望大幅改善。山鹰国际全产业链布局，产能逐步投放，外废零进口凸显原料优势。仙鹤股份纸基功能材料多元，产能扩张成长可期。\n小文具到大办公，价值成长双重精选——晨光文具、齐心集团。文具行业规模千亿，办公直销万亿蓝海。政府阳光规范采购，行业持续快速发展。推荐文创龙头晨光文具，产品结构升级，积极拥抱新零售，一体两翼稳推进。齐心集团B2B业务有望保持高增，云视频短暂承压不改长期发展态势。\n生活用纸需求韧性，产品渠道持续升级——中顺洁柔、维达国际。渠道产品齐发力，龙头低位囤浆，浆价高位利于份额快速提升。中顺洁柔成长路径明确，产品、渠道、品类多维驱动，受益成本控制业绩确定性仍好。港股推荐维达国际，产品结构优化，电商维持快增。\n民用电工前景广阔，细分冠军优势明显——公牛集团、欧普照明。民用电工隐形冠军公牛集团，渠道品牌领先，看好公司新品类新渠道的拓展潜力与空间。欧普照明多元渠道布局，组织架构调整、渠道变革深化助力新成长，正处价值底部。\n新型烟草方兴未艾，静待政策落地——思摩尔国际、华宝国际、盈趣科技。新型烟草快速成长，2019年全球渗透率已达4.9%，预计2024年渗透率有望达到9.3%，未来五年年复合增速24.9%。美国PMTA即将执行，国内322征求意见稿明确监管主体与方向，严监管加速产业格局优化；IQOS首获美国MRTP减害认证、全球加速拓展，我国HNB市场逐步放开可期。重点推荐全球雾化科技龙头思摩尔国际。\n空间广阔需求修复，包装龙头价值底部——裕同科技、劲嘉股份。包装行业空间万亿，纸包龙头集中度有望稳步提升。裕同科技：精品包装龙头，预计受益5G升级，持续打造智能工厂。劲嘉股份：纸包装龙头，烟标回暖，彩盒等新业务显著发展，HNB携手中烟布局优势领先。\n19丨2021年下半年社服商贸行业投资策略展望：高景气需求带动供给增效，疫情后把握长期价值\n核心观点：\n2021年疫情后的需求复苏成为可选消费的长期主线，边际改善将逐步从收入走向利润，行业下半年复苏可期。同时在疫情期间，中国C端消费的高增长和国内渠道端的贡献日加凸显，境外高档产品渠道（免税）及消费升级新兴市场（医美）值得重点关注。\n免税：疫情期间不可逆壁垒已建，经营格局无需过分担忧。疫情下全球高端香化均受到不同程度冲击，而中国市场强势高增成为各品牌战略要地。免税渠道具备高增速和高边际利润率双重优势，香化品牌的消费回流趋势具有高度确定性，而精品品牌在免税渠道的尝试则有待于高端经营场所的不断兴起。全球格局来看，韩国运营商依赖代购渠道能够部分恢复但存在瓶颈，欧美运营商的恢复较弱，短期难以找到业务突破口；海南岛内来看，短期新进入者通过促销等手段增量较快，但中国中免先发优势已经在供应链、运营层面持续扩大，长期预计仍维持至少80%以上的市场份额。疫情期间中免优势奠定，即使国际通航依然具备实力，伴随下半年进入海南销售旺季，经营能力将再度被市场验证。\n出行需求：三季度行业传统旺季，国内需求短有疫情长期改善趋势确立。5月龙头酒店经营指标已部分超越2019年同期水平，领先于行业。这一轮上行期，三家选择略有不同，从收入端来看华住依然明显领先，利润端锦江酒店凭借费用改善获得弹性，首旅酒店边际预期提升明显，β与α兼备，近期疫情逐步好转后预计下半年投资机会明显。旅游景区个股在疫情中分化明显，出境龙头凯撒和众信拟报团取暖进行吸收合并，而景区中周边休闲游抗风险能力更强。宋城演艺上海项目已开业，目前主秀日均上演2-3场，有效填补当地市场供给，年内预计即可实现盈亏平衡，后续盈利有望快速起量，旺季在经营杠杆下预计业绩改善明显。\n医美：万亿空间+景气度高+渗透率低，把握长期价值。我国真实医美市场规模可达万亿级。预计未来4年正规市场复合增长约20%，高需求下保持高景气度。医疗上游牌照和研发技术壁垒高，规范化程度高，看好未来2-3年上游产品加速多元化以及国产替代持续推进的逻辑。中游医美机构格局极度分散，不正规现象较多，行业存在更大优胜劣汰空间，品牌化、连锁化是未来机构加快跑马圈地、长期可持续发展的核心壁垒，未来行业整合者正在酝酿。朗姿股份，公司已形成成熟统一的医美集团化管理体系，标准化建设逐渐完备，盈利能力优于行业，今年加快内生外延拓展，增长确定性高；华熙生物，优质原料为基础，去年下半年医美板块发力，品牌和产品重新梳理聚焦，扩大直营比例，新品有望加速推出。爱美客，轻医美管线丰富，玻尿酸注射本土龙头，研发和创新能力突出，爆款嗨体、熊猫针持续超预期，童颜针等自研差异化新品有望年内获批。四环医药，医美资深团队搭建完毕，肉毒素资质稀缺，未来2-3年空档期持续放量，配合新品陆续上市，形成强有力产品组合。\n20丨2021年下半年家电行业投资策略展望：把握家电行业新市场、新品类、新消费的结构性机会\n核心观点：\n基于下半年需求改善和成本压力降低，我们认为下半年家电板块的市场表现将优于H1。重点把握“三新”主线，推荐海尔智家、美的集团、JS环球生活、石头科技、科沃斯、火星人、亿田智能、九阳股份和新宝股份。\n回顾2021H1：家电表现弱于大盘。上半年，清洁电器、集成灶、智能投影等细分成长赛道公司涨幅可观，传统大白马和厨房小家电表现欠佳。上半年公司股价表现与基本面高度相关——大白马主要受制于原材料价格上涨和居民收入未完全恢复导致的需求减弱，同时市场担心白电、传统厨电的长期空间问题，而厨房小家电行业则在高基数下面临更加激烈的竞争。\n从新市场、新品类、新消费中寻找投资机会。1）新市场：家电行业海外市场需求空间广阔，中国作为“世界工厂”供给端优势较显著，同时龙头企业海外本土化战略进入了收获期，跨境电商也为中国家电企业出海提供新契机。2）新品类：新兴的家电品类正在高速增长，背后的驱动力可以归纳为四大方向：以清洁电器为代表的将人从劳务中解放出来的产品；以电动牙刷为代表的关注个人的健康的品类；以集成灶为代表的解决传统大品的使用痛点的产品和享受型品质升级的产品——智能投影仪、智能家居等。新兴品类顺应消费升级趋势，目前渗透率处于快速提升阶段，具备较大的投资价值。3）新消费：消费者需求日趋个性化，给予众多企业新的突围机会。通过内容营销+细分人群的打法带来结构性增长。\n展望2021H2：大家电需求有望稳步复苏，原材料价格上涨带来的盈利压力有望逐步减弱。从需求端看：1）白电：2021H1白电整体需求表现疲软，未来随着消费者购买能力的恢复以及地产竣工和疫情等的好转，其需求有望边际改善。2）黑电：2021年以来彩电需求较弱，销售难以根本性扭转，但投影细分赛道呈现出高景气度，并预计下半年仍将持续。3）厨电：传统烟灶增速较为稳定；集成灶保持增长势头，2021M1-M5集成灶销量增长50.95%，预计下半年仍将呈现量价齐升的局面。4）小家电：厨房小家电在疫情缓解后热度褪减，消费整体回归理性，2021年M1-M5销售整体下滑；清洁类小家电表现亮眼，其中洗地机、扫地机器人行业成长迅速。从成本端看：受疫情环境下原材料产能下降和中国家电企业出口订单量大幅增加的双重影响，原材料价格自2020H2起持续上涨，家电企业普遍采取策略采购、物资套期保值和上调终端价格等方式转移成本压力。未来随着国内政策的出台和全球疫情的好转，家电企业成本端压力或可因原材料价格的逐步回落得到缓解。\n投资建议。基于下半年需求改善和成本压力降低，我们认为下半年家电板块的市场表现将优于H1。重点把握“三新”主线，推荐海尔智家、美的集团、JS环球生活、石头科技、科沃斯、火星人、亿田智能、九阳股份和新宝股份。\n21丨2021年下半年房地产行业投资策略展望：行业趋势变局频生，新三支箭保驾护航\n核心观点：\n从“管钱”到“管地”，两集中供地加剧开发商之间的竞争，房企新业务拓展或转型更加迫切。商管物管、医美、代建已成为行业发展三大主流新赛道，为转型发展保驾护航。\n两集中供地的出台，标志着监管层继购房者、开发商、银行等金融机构层面的房地产相关调控政策之后，将地方政府供地层面也纳入到房地产的调控框架中，围绕四大主体的监管闭环逐步形成。截至目前，已有20个城市完成了2021年首批集中供地。最终成交结果来看，热度在不同城市之间、不同地块之间分化比较严重，但是整体成交热度很高，以致拿地利润率的改善短期内难以实现。未来一段时间，具备实力的规模房企将在承受利润率下滑同时积极拓展自身能力圈，以巩固自身开发业务并寻找利润的第二增长点；对于实力较弱的中小民营房企，则面临缺地的困境，谋求转型成为其新的发展方向。目前资产管理能力圈拓展（零售商业地产运营、物业管理服务）、转型医美、发力代建已经成为三个较为清晰的方向。\n资产管理能力提升：布局零售商业地产，挖潜物业管理服务。布局零售商业地产符合当下阶段扩内需的发展需要，且零售商业地产本质是零售型平台，商业模式具备持久生命力基础。预计到2024年，国内零售商业地产面积将达到7.54亿平，行业规模将继续保持7%左右的平均增速扩张。布局商业地产并具备优秀运营能力的房企将享受拿地渠道拓宽、融资更为便利、实现新利润增长点的益处。物业管理行业则仍处于规模和利润双增长的黄金时代，短期来看，支撑物业估值的主要因素在于业绩的高增长，但从长期来看，物业作为“社区流量入口”，消费型增值服务将成为未来支撑高估值的重要因素。\n医美转型成新风向：乘行业发展东风，医美赛道前途光明。国内医美市场空间广阔，但渗透率远低于发达国家，预计未来几年市场规模仍有双位数增长，2024年将超3000亿。当前行业处于高景气度期，伴随行业持续规范、医美产品及服务的进口替代发展，行业将维持高速成长。\n代建业务发力：地产“白银时代”的黄金赛道。代建具备“轻资产+逆周期”属性，具有更好的政策适应性，在地产开发利润率下滑的背景下，代建业务几乎不受影响。我们预计代建的终局市场空间可达千亿以上，房企仍有较大布局空间。\n投资建议：1、对于零售商业地产领域，推荐具备优秀零售商业管理能力的房企：华润置地、龙湖集团、新城控股、宝龙地产；2、对于物业管理领域，住宅物管推荐强地产背景下市场外拓能力强的公司：融创服务、金科服务、碧桂园服务、永升生活服务，非住宅物管推荐具有一定专业度且已经初步实现全国化布局的细分赛道的龙头：华润万象生活、宝龙商业、新大正。3、对于医美转型标的，推荐鲁商发展、奥园美谷、苏宁环球。4、对于代建业务，推荐行业龙头：绿城管理控股、中原建业。\n22丨2021年下半年钢铁行业投资策略展望：碳中和背景下的钢铁投资框架\n核心观点：\n碳中和及稳定大宗商品价格两大目标下，钢铁的供给端扰动较大。需求端地产和基建偏弱，螺纹消费受到一定影响；制造业景气延续，板材消费维持高位。另外，海内外疫情复苏节奏的不同导致本年进出口对国内钢价的影响作用加大，一季度海外需求复苏导致国内粗钢出口大幅增加，钢坯进口大幅减少，从而加剧了国内供需的紧张局面；同时国外粗钢生产的强势复苏也直接推升了铁矿石价格，从而传导到钢材成本。前期国外经济复苏通过这两大传导路径推升了国内钢价，5月初钢材出口退税取消一定程度上缓解了这种压力。\n特钢：高端制品逐步实现国产替代。\n特钢品类丰富，其中以高温合金和工模具钢产量最有技术含量，高端产品长期依赖进口。\n抚顺特钢作为国内高温合金行业的龙头，技术上存在很高的壁垒；份额占据行业的三成，今年还将有新产能投产的预期，顺利达产后产能实现翻倍。\n天工国际经营的高端工模具钢具有深度定制的特点，一旦打通对下游企业的供应，便能与之形成长期的合作；疫情期间公司新增了大量国内企业的订单，而出口端的缩减也将伴随疫情好转得到改善。\n硅铁：能耗双控背景下又一焦点商品。\n当前甘肃、宁夏等地区学习内蒙出台了能耗双控政策。短期内蒙暂时完成了阶段性能耗目标，有些炉子阶段性复产。但是内蒙在2022年底之前要去产能的逻辑没有改变，也不排除全国其他地方跟进，供给端仍将受限。\n鄂尔多斯硅铁年产量为160万吨，占全国产量的30%以上，是该行业的龙头；内蒙古十三五的能耗双控效果较差，相关政策一旦得到严格执行，硅铁价格弹性更甚于焦炭。\n23丨2021年下半年有色金属行业投资策略展望：拥抱新能源，布局碳中和\n核心观点：\n能源金属：新能源汽车改善锂镍钴供需，价格上行带动企业盈利。高端氢氧化锂市场来看，预计2023年首次出现供给缺口，短缺6万吨，建议重点关注赣锋锂业、盛新锂能、融捷股份和天齐锂业等。2021年原生镍过剩收窄7万吨，建议重点关注华友钴业和盛屯矿业。消费增长带动钴价上行，建议重点关注华友钴业、寒锐钴业和洛阳钼业等。\n工业金属：碳中和抬升电解铝盈利，资本开支增长矿山服务受益。电解铝供给受限，需求回升，成本维持低位，预计铝价及电解铝盈利有望继续上行，建议关注中国铝业、明泰铝业及水电铝标的等。价格上升带动矿业企业资本开支增加，预计未来1-2年矿业服务企业持续受益，关注矿山服务及铜矿产能释放标的，建议关注金诚信、紫金矿业和西部矿业等。\n能源金属：新能源汽车改善锂镍钴供需，价格上行带动企业盈利\n锂：从供给来看，根据我们的梳理，2020年全球在产氢氧化锂产能22万吨，预计25年产能扩张至51万吨（剔除不确定新建产能）；从需求来看，动力三元电池高镍的使用将带来氢氧化锂需求的大幅增长，根据我们测算，2025年全球氢氧化锂需求或将达到62万吨，首次出现短缺格局，预计短缺11万吨。高端氢氧化锂市场来看，预计2023年首次出现供给缺口，短缺6万吨，建议重点关注赣锋锂业、盛新锂能、融捷股份和天齐锂业等。\n镍：从供给来看，受印尼原矿出口限制影响，全球镍供应向印尼转移，印尼新建产能逐步释放，预计2021年全球原生镍供给增速原生镍产量259万吨，同比增长6%。从需求看，不锈钢产量保持平稳增长，全球新能源汽车需求增长及高镍化趋势下三元动力电池对镍的需求保持较高增长，预计2021年全球原生镍需求252万吨，同比增长9%，2021年原生镍过剩收窄7万吨，建议重点关注华友钴业和盛屯矿业。\n钴：从供给来看，预计2021年嘉能可钴产量3.3-3.7万吨，Mutanda铜钴矿预计2022年重启；预计2021年洛阳钼业产量1.65-2.01万吨；预计2021年全球钴原料产量为14.5-15.0万吨，同比略有增长；从需求来看，新能源汽车及5G手机渗透率提升将拉动钴需求增长，预计2021年全球钴消费14.6万吨，消费增长带动钴价上行，建议重点关注华友钴业、寒锐钴业和洛阳钼业等。\n工业金属：碳中和抬升电解铝盈利，资本开支增长矿山服务受益\n铝：从供给来看，受碳中和及供给侧改革影响中国严控电解铝产能扩张，4500万吨产能指标已规划完毕，未来铝供给增长依靠再生铝及现有电解铝在建产能释放。预计21年中国电解铝产能增加276万吨，2022年产能增长小于50万吨，海外产能稳定，预计21年全球电解铝年产量增速3.2%；从需求看，预计铝消费量跟随地产竣工和基建投资增长，预计21年全球消费量增速为5%，2021年电解铝短缺70万吨；从库存看，电解铝库存82万吨位于同期低位；从盈利看，氧化铝供给充足，进口量持续增长，价格或将维持低位，预计电解铝吨毛利上升至4600元/吨；电解铝供给受限，需求回升，成本维持低位，预计铝价及电解铝盈利有望继续上行，建议关注中国铝业、明泰铝业及水电铝标的等。\n铜：从供给来看，2021年全球疫情对铜矿生产影响减弱，产量恢复增长TC加工费底部回升，2021年Q1全球前12大铜企矿产铜产量同比增长2%，预计2021年精炼铜供给增速2.8%；从需求看，中国经济率先复苏铜需求快速增长与铜供给形成错配，随着全球复产复工，铜需求继续增长，预计2021年铜消费增速5.1%；铜供需两旺，2021年5月铜价同比上涨38%，价格上升带动矿业企业资本开支增加，预计未来1-2年矿业服务企业持续受益，关注矿山服务及铜矿产能释放标的，建议关注金诚信、紫金矿业和西部矿业等。\n24丨2021年下半年中小盘投资策略展望：科技成长为主线,关注新股机会\n核心观点：\n看好科技成长标的的投资主线。首先近些年我国高端制造业确确实实正在发生着产业变革，新能源汽车、5G通信、光伏产业高速发展，给人们生活带来巨大变化的同时，也带动了诸如半导体行业的发展。2020年全球范围内爆发疫情，国内由于对疫情管控得力，且有强大内需支撑，率先恢复经济，相比之下海外国家经历了漫长的疫苗接种，同时还有变异毒株带来的疫情反复，海外供给收缩，国内高端制造产业迎来绝佳的进口替代机遇。因此，拥有核心技术和广阔进口替代空间的高端制造企业在未来有望保持高速发展的趋势，成为二级市场难得的投资方向。\nPEG策略其实已经对成长股有一个明晰的界定，比如增速50%，但PE只有30倍，或者增速30%，PE只有20倍的标的是大家一般所认为的成长股。PEG策略在当前仍是大家筛选成长股的主要评判标准之一。我们认为，增速之外成长股还需具备“底层技术平台及技术延展性”的特征。比如某公司围绕某技术形成完整的技术平台，且这一平台可适用于多个不同市场，在原有的A市场，公司做到细分龙头，但天花板明显，公司通过技术平台的延伸，可涉足B市场和C市场，下游潜在的市场空间不断放大。我们去跟踪公司在B/C市场的开拓进展和下游客户反馈即可验证公司业务的延展性。这类公司是比较容易获得市场认可的。我们推荐的新股标的四方光电、新益昌即属于此类典型。\n注册制改革下，IPO数量与金额大幅增加，科创板占比较大；科创板是“科技成长”标的集中营，研发投入占比、营收与归母净利润增速都显著高于主板创业板。新股迅速扩容，带来大量的投资机遇，选股成为关键。截至6.15科创板公司相对于第一天收盘价收益率为负的公司占比达65%，但同时我们也不能忽略新股的赚钱效应，上市后涨幅超过100%的有34家，超过200%的有11家，如果能选到这些公司将有非常可观的短期涨幅。\n新股策略选股：我们采用三种策略对新股进行了筛选：①半年报高增长+二季度环比增长：2021年半年报业绩同比增长30%以上以及2021Q2业绩环比2021Q1正增长；②股权激励：2021年以来股权激励预案中承诺增速较高的新股；③低估值：2021年科创板PE-TTM低于30倍的新股。详见正文。\n中小盘重点推荐新股标的：震裕科技、四方光电、新益昌。其他重点推荐标的：捷捷微电、新洁能、中颖电子、春秋电子、华荣股份、江苏神通、亿嘉和、捷昌驱动、美畅股份、苏博特、洲明科技、麦格米特等。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":true,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1},"commentList":[{"id":127276646,"gmtCreate":1624853866685,"gmtModify":1703846266344,"author":{"id":"3558600224159473","authorId":"3558600224159473","name":"飞车手","avatar":"https://static.tigerbbs.com/bf0759d20d5ebdba8ca5268455b124b8","vip":1,"crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"idStr":"3558600224159473","authorIdStr":"3558600224159473"},"htmlText":"666","listText":"666","text":"666","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":5,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/127276646","repostId":1187164178,"repostType":4,"isVote":1,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"tweetType":1,"langContent":"EN"},{"id":127244717,"gmtCreate":1624853639339,"gmtModify":1703846257134,"author":{"id":"3565143156213706","authorId":"3565143156213706","name":"沙岗韭菜","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","vip":1,"crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"idStr":"3565143156213706","authorIdStr":"3565143156213706"},"htmlText":"差不多了可以跑了","listText":"差不多了可以跑了","text":"差不多了可以跑了","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://ttm.financial/post/127244717","repostId":1187164178,"repostType":4,"isVote":1,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"tweetType":1,"langContent":"CN"}],"hasMoreComments":true,"newsSize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