To The Moon

自從去年疫情之後，海外金融科技股，基本都先後演繹了一輪現象級行情。回顧過去一年美股支付公司的表現，大致可以分爲兩派：

一派是以$PayPal(PYPL)$ （主攻線上支付）和$Square, Inc(SQ)$ （主攻線下支付）爲代表的支付平臺，得益於歐美支付行業總規模的增長，這兩家在過去一年均獲得了至少翻倍的表現，並且連續6年實現正漲幅。還有一類，是以$Visa(V)$ 、$萬事達(MA)$ 爲代表的傳統支付公司，憑藉着自然壟斷的清算業務，每年穩定賺取來自銀行和支付機構（髮卡機構）的手續費，基本也走出了疫情前的高點。

支付型企業的估值能不能擴張，往往取決於交易規模和盈利情況。從Paypal新鮮出爐的年報就可以看出，隨着歐美線上消費的迴歸，公司在獲客、交易規模都實現了加速增長，並且給出了21年5000萬的用戶增長預期和17-19%的營收增長預期，顯示2021年持續向好的潛力：

1. 加密貨幣+國際化擴張，增大業績潛力
2. 年報疫外強：交易規模、用戶數、盈利加速
3. 消費回暖，仍然是2021年Paypal的機會。
4. Paypal仍然具備市值擴張的基礎。

一、消費者的“萬能”電子錢包，加密貨幣增大業績潛力

談起Paypal，大家熟悉的可能是創始人彼得·蒂爾，還有他的經典之作《從0到1》，這位創業小皇帝，早期投過Facebook，後來又創立了大數據獨角獸Palantir。還有鋼鐵直男馬斯克也曾參與到Paypal的經營中。

Paypal最早從擔保賬戶起家，定位於解決電商擔保支付問題，後來依託於eBay的支付業務實現快速發展，再到2015年，從eBay剝離並分拆上市，到今天藉助移動支付，Paypal已經是橫跨C端、B端的全能支付平臺，對標的正是國內的微信支付。 

對交易型業務來講，產品通常是重要一環。

作爲消費者的“萬能”電子錢包，過去PayPal主要爲個人用戶提供PayPal（信用卡、借記卡、銀行賬戶）、Venmo（支撐用戶互相付款）兩類電子錢包以及跨境匯款平臺Xoom。今年加密貨幣火熱，要知道Paypal的對手，主打線下POS機支付的$Square, Inc(SQ)$ ，因提前一年佈局比特幣，去年三季度光比特幣交易就佔到了營收的一半。參考：《Square：“美版支付寶”如何顛覆移動支付市場？》

因此，PayPal也加入了加密貨幣市場競爭，從2021年初開始，Paypal用戶將能夠使用包括比特幣在內的多種加密貨幣進行購物，涉及PayPal全球2900萬商家，加密貨幣+全球擴張，這無形中增大了業績的潛力。

二、年報“疫”外強：核心交易規模、用戶數、盈利指標加速增長

通常在費率相對穩定的情況下，盈利增長主要依賴支付交易規模（TPV）。2020全年，公司全平臺支付規模（含商戶服務交易量和eBay交易量）達9360億美元，同比增長31.48%，其中商戶服務交易量貢獻了主要支付量。

截至2020財年結束，Paypal共擁有3.77億活躍賬戶，同比增長24%。值得一提的是，在美國的線支付服務裏，PayPal使用率（過去12個月）高達89%（Statista的統計），遠遠超過同業。旗下Venmo的使用率達28%；PayPal的競爭對手AmazonPay、Google Pay、Apple Pay的使用率分別爲22%，20%，19%。在同樣關鍵的盈利指標上，Paypal的ROE逐年提升，2020年已經提升到了22.7%，大概是VISA在2017年時期水平。VISA賺的是銀行和支付機構的手續費，因爲上游壟斷，所以盈利能力才尤其突出（今年基本能達到30%），而Paypal的盈利則更多來自於規模化和產品議價權。三、2021年Paypal的機會在哪裏？

3.1份額優勢

支付本身是一個具有先發優勢和一定粘性的的行業，當消費習慣形成後，轉換成本相對會比較高，

Paypal恰恰具備市場份額優勢。參考datanyze 2020年的支付市場數據，在283家科技公司中，PayPal市佔率位居第一，達到55.42%，而第二位的Stripe市佔率僅爲17.99%；排第三的Amazon Pay爲3.73%；PayPal公司旗下Braintree市場佔有率2.21%，排在第四。

3.2後疫情中的成長邏輯展望

2021年，隨着疫情緩和，商業逐漸開放後，線下消費也會逐漸升溫。

我們看SpendTrend的統計數據，美國刷卡交易量，實際上自疫情以來已經整體回升，其中借記卡則接近回到往年正常水平。相信有部分是在線支付業務部移到了實體店，這對$Visa(V)$ 、$Square, Inc(SQ)$ （主打下線）來說會更有利。

當然，Paypal也在通過移動錢包增加非接觸式的實體店支付功能，開拓新的收入來源。包括新的分期付款、直接存款服務，兌換支票，加密貨幣交易等，都有機會推動數字錢包的交易轉換率。從一個偏長期的角度看，歐美電子商務的大規模增長也會推動PayPal的總付款量的上升。根據eMarketer的統計，未來3年美國線上零售額將保持每年10%+的增長（vs.個人消費支出4%左右的增速），顯然電子支付行業的交易額和滲透率，仍然存在可觀的增長的空間。對於份額較大的Paypal來講，意味着還會有很長的雪坡可以增厚規模。

四、總結

由於2020年Paypal的業績大幅超出預期，按這個基數來看，公司給2021年的增長指引顯得相對保守（但仍然超出了原本預期，且市場反應積極）。

在份額優勢和電商規模增長，還有公司積極佈局線下，開通加密貨幣支付的多重背景下，我們認爲，2021年Paypal交易規模上升的潛力較大，在美股市場流動性充裕的前提下，Paypal仍然具備市值擴張的基礎。

動態來看的話，Paypal的動態估值（55X）已經超越以$Visa(V)$ 、$萬事達(MA)$ 爲代表的傳統支付企業，過去這些企業因爲壟斷獲得高溢價，但在數字支付的變遷中，$PayPal(PYPL)$ 則把握了更好的業績彈性，我們認爲他們之間的市值差距或將持續收斂。